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●富国基金公司：目前推出的是一系列旨在保护投资者利益、提高流通股价值的政策，将有可能提高股票市场的投资价值，促使投资者对股票市场重新估值
●大成基金公司：若要使政策面的利好产生持续作用，必须要能够提高估值水平，相应地，要采取的政策包括实行退市机制、股份回购、股权分置问题得到妥善处理等措施
最近，全国各大基金公司开始陆续推出《2004年四季度投资策略报告》，对四季度国际国内宏观经济形势、沪深证券市场走势、股市投资策略等进行详尽分析。有关最新报告显示，四季度基本面对股市的影响中性偏弱，关键要看政策的落实情况。
宏观经济高位反复
富国基金公司在报告中认为，6月份以来，宏观经济出现了比较明显的变化，固定资产投资、工业生产的增速都比5月份有所反弹，物价水平也基本保持上升的态势，说明了经济的内在动力依然较强，经济的增长速度虽然不太可能重新达到年初的水平，但经济能够在目前的高水平上稳定。如果10月份以后随着土地管制的放松，固定资产投资出现大幅反弹，则中央可能会出台进一步的调控措施，包括存贷款利率的调整。
由于宏观调控措施的实施，商业银行的放贷受到了严厉的控制。5月份以来，人民币贷款余额增长率不断下降，从5月末的18.6%持续下降到8月末的14.1%。伴随着贷款增速的下降，货币供应量的增速也出现了明显的下降：M2余额同比增长率从5月末的17.5%下降到8月末的13.6%。与工业生产、固定资产投资等经济指标的变化相比较，可以看出货币和信贷受宏观调控的影响最显著、最持久，这说明商业银行是经济中最容易受到行政控制的部门，而实体经济则不然。但是，银行贷款始终是中国实体经济的主要资金来源，长时间的缺乏流动性必然会将逼迫经济进一步大幅下滑。
大成基金公司指出，产业政策、信贷政策、行政干预的宏观经济调控手段的一个副产品是经济中的流动性显著降低，宏观经济趋缓，企业运营困难，金融风险急剧上升。宏观调控以来，资金面持续偏紧。与资金供应紧张相对应的是企业应收账款的迅速上升、储蓄存款5月份以来持续同比少增以及民间借贷的活跃，严重的资金体外循环，降低了资金流动速度，加剧了金融风险。
从宏观数据上来看，目前经济活动已经明显趋缓，需求开始下降，企业生产经营过程中产成品占用资金、应收账款的大幅上涨，为企业未来的经营活动埋下了隐患。同时，原材料、能源价格大幅上涨，以及经济需求的趋缓，必然会压缩相关企业的利润空间。这些潜在的巨大风险是投资者在作策略判断时所必须关注的。
政策因素占据主导
这两大基金公司都认为，四季度的经济基本面是中性偏弱的，但近期这已经不是影响股票市场的主要因素。主要因素应该是政策因素。
为贯彻落实《意见》，经国务院批准，有关部委已经共同组成了六个专题工作小组。一是拓宽证券公司融资渠道方面的专题工作小组，二是完善资本市场税收政策方面的专题工作小组，三是积极稳妥解决股权分置方面的专题工作小组，四是鼓励合规资金入市方面的专题工作小组，五是积极稳妥发展债券市场方面的专题工作小组，六是完善合格境外机构投资者试点方面的专题工作小组。目前，这六个工作小组正在积极开展工作，逐项落实《意见》中提出的各项政策措施。
富国基金公司表示，“9.14”以来，政策因素已经明显发出积极信号。随着股票市场投资者结构的改变，国际化趋势的加深，投资者进行投资越来越注重估值和理性，单纯的政策对市场的影响将是短期的，如税收优惠政策等，无法改变市场的长期投资价值，这样的政策对市场的影响将是短暂的。但目前推出的是一系列旨在保护投资者利益、提高流通股价值的政策，将有可能提高股票市场的投资价值，促使投资者对股票市场重新估值。
大成基金公司认为，四季度的证券市场走势将更多取决于政策的落实情况。在经历股票市场持续大幅下跌之后，9月13日的国务院会议上，温总理强调了落实“国九条”的重要性，各相关部门迅即纷纷表态。但是，实质性的利好政策出台尚需时日，不确定性较大。
二级市场相对乐观
展望四季度二级市场走势，大成基金指出，巨大的再融资需求、密集的新股发行、大量超大国企股的亟待发行上市成为未来一段时期制约股市走势的重要因素。
目前，企业生产成本上升的速度快于企业的销售价格，上市公司承受毛利率下降的压力逐步增大，第三季度的情形比二季度更加突出，因此短期内不断提升的毛利压力将会直接损害企业的业绩。而随着机构投资者规模的不断上升、A股市场的不断开放、国际化视野的逐步采用，市场对合理估值水平的关注将不断提升，但目前企业盈利增长减缓促使市场估值水平的转向下降，股市结构性调整和股市下行的内在压力明显。
短期内扭转股市下行趋势可以通过政策外力推动，但简单的政策外力不会改变长期合理的估值水平。如果仅仅带来股价的报复性反弹，则会使估值水平本就偏高的A股更加提高，为下一阶段市场走势带来更大的估值风险。如果陆续出台的有关政策可以提升上市公司的每股盈利水平，则将是长期缓解股市风险、提升起上涨空间的有效手段。所以对未来可能出台的政策，将更加关注是否能提升市场估值水平的措施，如退市机制、股份回购等政策。
总体上，从宏观运行、经济体流动性、上市公司的盈利能力、证券市场国际化所带来的估值压力、机构投资者之间的博弈等角度来看，股票市场价格仍存在高估。大成基金公司判断，若要使政策面的利好产生持续作用，必须要能够提高估值水平，相应地，要采取的政策包括实行退市机制、股份回购、股权分置问题得到妥善处理等措施。
综合经济基本面因素、政策面因素、以及当前的市场估值，富国基金公司认为四季度的股票市场是一个相对乐观的市场。尽管经济基本面暂时不能提供持续的推动力，但重新估值和信心增强能保持市场有一定的涨幅。（记者 祁和忠）
国际金融报
