发送GP到6666 随时随地查行情
编者按：《中国证券投资基金国际论坛》将于12月9日在深圳召开，此前发起的论坛征文活动得到了业内外人士的广泛参与，收到了大量的高质量的论文，在此特辟专栏，摘登部分优秀论文，以飨读者。
□中融基金管理公司 吴锋
目前，证券投资基金已经成为我国证券市场最主要的机构投资者，并是中小投资者重要的理财选择。从2001年至今，中国基金业不论是经营规模、还是经营质量都取得了长足发展，基金净值总额已超过3000亿元，基金规模占深、沪两市流通市值的比重达到了26％。但是， 基金业目前还存在一些亟待解决的矛盾，只有有效地妥善地解决了这些矛盾，才能实现可持续发展，才能真正做强、做优、做大。
一、基金市场迅猛扩容与证券市场持续低迷的矛盾
国际基金业数百年发展的历程表明，成熟规范有序的证券市场是基金业健康发展的前提和基础，基金业的繁荣离不开证券市场的繁荣。
从成熟市场看，基金业的快速发展离不开证券市场的欣欣向荣。如1991－2000年是美国基金业发展最快的10年，同时也是美国证券市场发展最快的10年。在道·琼斯指数连年大幅走高的前提下，证券投资基金为基金持有人创造了十分丰厚的回报，形成了良性财富效应。有关数据显示美国共同基金1990-2000年的年均收益率达到15.5%。而同期日本的证券投资基金却止步不前。正反两个方面的例子充分说明，如果离开了证券市场的有序有效和繁荣，证券投资基金的可持续发展只能是无源之水，无本之木。
我国的基金市场与证券市场目前出现了严重的背离，隐含着令人十分忧虑的深层矛盾。一方面，基金业和基金市场迅猛发展，基金净值总额超过了3000亿元，基金规模占深沪两市流通市值的比重达到了26％，但是另一方面2001年6月以来证券市场持续低迷，上证综合指数从2200点跌到了目前的1300多点。在这样的市场环境中，证券投资基金和我国的基金业能一枝独秀确实是一大奇迹。但是，如果证券市场继续低迷不振，包括股权分置、上市公司诚信建设等重大问题不能有效解决，基金业能否继续一枝独秀吗？
二、基金公司出资人、基金管理人和基金持有人利益不完全相同的矛盾
基金公司出资人（基金公司的股东）、基金管理人和基金持有人矛盾的焦点表现为基金持有人的利益代表缺位，基金持有人的利益得不到有效保护。在我国，无论是封闭式基金，还是开放式基金都是按照信托原理设计的契约型基金，基金管理人（基金公司）和基金持有人之间的关系表现为委托代理关系，因此，基金真正的主人既不是基金公司股东，也不是基金管理人，而是基金持有人。
从近几年基金运作的实践中我们看到，在基金出资人、基金管理人和基金持有人三者利益最大化的矛盾冲突中，基金持有人一直处于弱势地位，主要表现为：一是基金持有人在基金公司和基金的治理结构中缺乏自身利益的代表；二是现行的基金持有人大会形同虚设，不仅难以召集，而且门槛过高；三是基金公司的股东对基金公司的干预很大，部分基金公司在投资运作，基金交易中还存在着严重的利益输送问题，严重损害了基金持有人的利益；四是由于基金管理人的高级管理人员产生与任免的决定权在股东手中，因此，基金管理人难以充当基金持有人利益的代表。
三、基金运作所需要的相对稳定性与基金公司股权、基金公司高级管理人员和基金经理频繁变动的矛盾
稳定的管理团队才能培育出出色的基金经理，先进的投资理念， 才能为基金持有人创造更好的投资回报。但我国的基金公司近两年股权变动频繁，高级管理人员以及基金经理也变动频繁，基金经理担任1只基金经理的平均任期只有18个月。
我国的基金公司近两年股权变动比较频繁，目前已经有13家基金公司的股权发生了较大变化。在基金公司股权变动的同时，基金公司的高级管理人员以及基金经理也发生了较大的变动。仅2004年上半年，就有8家基金公司高管出现重大变更，有近20多位基金经理离职他就 。银河证券通过实证分析发现，1999－2003年年度基金经理的平均更换率为48.1％，历任基金经理担任1只基金经理的平均时间只有18个月，任职不到1年就被更换的基金经理占到更换基金经理总数的35.2％。基金经理被更换的原因很多，银河证券杜书明认为很重要的一条原因就是基金公司股东的变更。对基金持有人来说，基金公司比较频繁的股权变动、管理层变动和基金经理变动，难以对所投资的基金和管理基金的基金公司产生忠诚度和信任感，而且也不符合基金业运行相对稳定性这一内在要求。
四、基金规模不断膨胀与可投资大市值品种过少的矛盾
从2003年的“二八”现象到2004年的“一九”现象，基金投资组合的同质化和同构化的加剧，不仅削弱了市场效率，也累积了较大的投资风险。
在以开放式基金为主体的今天，更要求开放式基金所投资的品种具有较好的流动性，以应对赎回的需要。但是我国证券市场的现实却是可供证券投资基金长线持有的价值型大市值股票远远满足不了基金发展的需要。由于我国证券市场可供证券投资基金投资的品种过少，基金公司又要进行组合投资，这样就出现了基金投资组合同质化和同构化问题，基金投资组合同质化和同构化的出现一方面削弱了基金经理人的研发判断能力，削弱了市场效率，另一方面累积了较大的投资风险，如果出现基金之间的相互博弈和多杀多的情形，有可能加剧市场的波动，有可能使投资者的利益受到很大的损害。
五、切实保护基金持有人利益与证券市场避险工具缺失的矛盾
有效防范和控制风险是基金经理人为基金持有人创造良好回报的前提，是保护基金持有人利益的基础，从这一点来讲风险控制已经成为我国基金业的生命线。
要有效地控制风险，一方面要求基金经理人进行理性投资和组合投资，选择具有长期投资价值的股票长线投资，另一方面要求基金经理人充分利用证券市场的衍生工具和避险工具（如股指期货、股票期权、做空手段等）进行套期保值，以确保基金持有人本金的安全。
而我国证券市场的现实则是缺乏做空机制，缺乏股指期货、股票期权等避险工具。由于做空机制缺乏，证券投资基金只能做多，不能做空， 这就限制了证券投资基金投资运作的空间，而且由于缺乏做空机制，基金经理在形成股指向下的预期后还可能出现所谓的多杀多的情形，从而加剧证券市场的波动，使基金持有人的利益受到更大的损害。而更重要的是，一些投资工具的缺乏减少了基金可直接用来规避风险的工具。在这样的证券市场上，证券投资基金只能冒险做多或者是减少投资比例，而坐失投资机会。因此，在目前证券市场避险工具缺失的情况小，要切实保护基金持有人利益难上加难。
六、专业投资与基金营销的矛盾
基金公司将过多的人力和物力投入到开放式基金的销售中，容易发生营销基金和管理基金的利益冲突，容易出现对代销机构的利益输送问题。
基金公司为了发展，为了生存必须进行基金营销。为了提升开放式基金的销售规模，目前各家基金管理公司纷纷加强了自身开放式基金销售队伍的建设，将直销作为本公司开放式基金销售的重要渠道，大部分基金公司市场拓展人员占公司员工总数的比重超过了25％，有的比重更高。在开放式基金运行初期，依靠公司自身力量通过直销扩大基金销售规模无可厚非，但是基金公司如果将过多的人力和物力投入到开放式基金的销售中，不仅有违专业化分工原则，容易发生营销基金和管理基金的利益冲突，容易出现对代销机构的利益输送问题。
七、基金市场广阔的发展前景与中小投资人对基金认知度不足的矛盾
在我国，证券投资基金的规模、持有人数量与我国的金融资产总量远不相称。截止到2004年7月，我国居民的储蓄存款余额已经突破了12万亿元，但是2200亿元的开放式基金中只有接近50％，即1000亿元为居民个人所投资，占居民储蓄余额的比重只有0.83％。如果居民储蓄存款余额的5％流入证券投资基金，那么我国个人投资基金的总份额将达到6000亿元。中小储户之所以对证券投资基金认知度不够，一是由于缺乏证券投资基金知识的普及与推介；二是中小储户十分厌恶风险，承受风险的能力有限；三是证券投资基金的持续低迷，证券投资基金缺乏应有的赚钱效应，对中小储户失去了吸引力。
八、开放式基金迅猛发展与开放式基金销售渠道过窄的矛盾
目前，加上正在筹备的基金公司在内我国的基金公司达到了51家，而目前的托管银行只有9家，具有基金代销资格银行只有13家，具有代销资格的证券公司只有45家，具有代销资格的投资咨询公司1家。如果51家基金公司每年发行一只开放式基金，每家托管银行（开放式基金的主代销机构）每年至少发行5-6家，也就是说每2个月要代销一只基金。尽管已经开始实施的《基金法》对托管银行的门槛有所降低，《证券投资基金销售管理办法》引入了证券投资咨询机构和专业基金销售机构，但是门槛很高，估计符合基金代销资格的两类机构很少。此外，我国开放式基金的网上交易也才刚刚起步，基金投资人通过网上交易的手续比较繁琐，而且作为大行的中国工商银行对投资人进行基金的网上交易进行了申购金额和申购次数的限制。
九、证券投资基金的不断创新与法律法规滞后的矛盾
创新是基金业长期发展的原动力，美国基金业之所以在1991－2000年得到了长足发展，很重要的一条成功经验就是不断创新。
目前，我国的基金创新与现行的法律法规存在较大的矛盾冲突。如从证券投资基金的制度创新看，公司制基金已经成为美国最主要的基金制度，但是我国目前的基金全部是信托制基金，已经实施的《基金法》调整的对象只是信托制基金而不是公司制基金，因此要发展我国的公司制基金还必须修改《基金法》的相关条款；从基金产品的创新看，美国的许多基金是国际基金，而实践证明国际基金有利于分散投资风险，保护基金持有人利益，但是我国现行的《基金法》规定，基金的投资对象只能是国内依法上市的证券品种；基金的基金目前也是发达国家重要的基金品种，但是《基金法》规定基金不得买卖其他基金股份等等。从基金公司的组织制度和治理结构看，必须引入基金董事和引入员工持股计划，但是在《基金法》等相关法规中都没有明确规定。
十、证券投资基金的国际化与监管能力亟待加强的矛盾
随着证券投资基金国际化的广度和深度的提升，对外资基金公司的监管能力和监管手段能否跟上将直接关系到中国的金融安全，将直接关系到能否将证券投资基金的国际化进行到底。
成熟国家的基金运作已经有数百年的历史，大规模的基金公司也集聚了一大批优秀的投资人才和法律人才，一国金融体系、证券运作体系、法律法规体系、监管体系的漏洞都有可能成为这类公司攻击的对象。
证券投资基金国际化已是大势所趋，但是证券投资基金的国际化也是一柄双刃剑，监管能力跟不上，法律法规跟不上，自身素质跟不上，我们不仅要缴学费，而且还要亏血本。在解决这一矛盾，目前的关键就是要提高我国对外资基金公司的监管水平，本土基金公司要与外资基金公司进行竞争，要投资外国证券并为投资者创造良好的回报还必须加强学习，提高自身素质，只有这样才能趋利避害，才能增强本土基金公司的核心竞争力，才能不断提升证券投资基金国际化的深度和广度，最终不断才能提高我国基金业的质量，真正做大做强做优中国基金业。
