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中信证券(相关,行情,个股论坛)研究所
促成有色金属价格大涨的主要因素--供需情况已开始缓解，有色产品的价格将合理回归，并因此影响部分有色企业的效益。有色金属行业经历近两年的高速发展之后，必然出现调整，可以预见，2004年是行业的最景气阶段，2005－2006年将呈下滑的趋势。建议重点关注推荐的上市公司并继续给予有色行业中性的投资评级。从目前的盈利情况看，宏达股份(相关,行情,个股论坛)、铜都铜业(相关,行情,个股论坛)和云铝股份(相关,行情,个股论坛)具有良好的投资价值。
在经济持续稳定增长的大环境中，市场对有色产品的需求将持续增长，但投机因素导致有色产品价格高企，现在，促成价格大涨的主要因素--供需情况已开始缓解，投机因素的也正在减弱，有色产品的价格将合理回归，并因此影响部分有色企业的效益。不过，预期有色品种价格下滑幅度较小，多数企业效益依然将处于较好的水平，建议投资者重点关注业绩具有持续增长动力的公司。
产量增长
2000－2003年在经济稳定增长的基础上，十种有色金属的产量也保持了10％以上的增速，从目前有色行业的发展状况看，预计2004年的产量将达到1350万吨，增速也将保持在10％以上。
需求稳定增长
有色金属与人民生活密切相关并被广泛应用于机械、建筑、电子、汽车、冶金、包装、航空、国防和高科技等重要部门，有色金属工业在国民经济发展中具有十分重要的地位。预计在2005年经济增长速度将有所降低，不过GDP将仍然会保持在8％左右的增长，相应地会继续带动市场对有色产品需求的增长。预计十种有色金属的产量会保持10％左右的增长，而有色行业因此也将会继续保持稳定的发展。
2006年将调整
2006年有可能是有色行业调整的一年，在调整之后，国家宏观经济调控的实施将使经济发展速度趋于稳定。而有色行业经历近两年的高速发展之后，在宏观环境发生一定变化的基础上，必然会顺势出现一定的调整。预计2006年将是行业调整的一年，虽然行业的产量仍将会保持增长，但增速将会较低，随着经济健康稳定的增长，有色行业在2007－2008年作为国民经济发展的基础行业之一，将会继续恢复强劲的增长势头。
价格下调10%-30
%未来两年市场需求继续保持增长，但增速有所放缓。从2004年1月底到9月底，有色产品价格大幅上涨主要是基于产品供需缺口的预期下市场多空主力的博弈。从目前的价格水平看，多数产品的价格已达近10年内的新高，未来随首生产企业扩产积极性的提高，供需形势变化将导致有色金属产品价格的下滑。预计2005年至2006年有色品种价格下调幅度将会在10－30％左右，到2007年，在需求提高的基础上出现恢复性上涨。
2005年呈下滑趋势
在有色产品产量及价格出现较大幅度上涨后，经过短期的高位盘整，必然出现产量增速放缓和价格下滑的情形，从上述的分析，可以预计2005年十种有色产品的产量将增长10％左右，低于2004年12％的水平，而2006年将增长8－9％左右，另外产品的价格也于2004年达到顶峰，2005－2006年呈逐年下滑的趋势。在2006年经过低位整理后将在2007年恢复上涨趋势。由此推测2004年是行业的最景气阶段，2005－2006年都呈下滑的趋势。
主要品种需求和价格预期
铜 预计全球2005年铜的需求将增加2％左右，但供给将增加3％，使供需缺口将会缩小到30万吨左右，而国内铜的价格随全球供需紧张情况的缓解将出现下滑，预计2005年平均价格将为25000元/吨，2006年将为20000元/吨。
铝在上半年国家宏观调控政策和限制电解铝投资过热的政策实施后，市场有效供给能力在减少，导致电解铝的供求由过大向逐渐平衡的方向发展。目前全球铝市场已由供给过剩向平衡甚至供给短缺发展，另外由于氧化铝和电价等成本的上升使电解铝价格几乎没有下跌的空间，所以后市铝价将会走出低谷并进一步走强。预计2005年平均价格将保持在16500－16800元/吨，2006年在17000元/吨左右。
铅 2003年至2004年初在市场需求持续增长和美元贬值的影响，铅价大幅上涨，从2003年年初的4700元/吨涨至2004年3月最高的10200元/吨，涨幅超过100％。随后在中国宏观经济调控政策实施后，受需求减少的预期和部分投机因素的释放，价格出现较大幅度的回落，但近期在市场需求继续保持增长的基础上，铅价恢复强势上涨的趋势并在高位盘整。预计2005年均价将维持在8600元/吨，2006年将维持在7500元/吨。
锌 锌的应用比较单一和稳定，而供给也保持稳定的水平，在几种主要的基金属中，锌价格也使涨幅最小的。在供需平衡发展的条件下，后市锌价将会随其他金属价格的走低而顺势下滑，但下滑的幅度将会较小。预计2005年平均价格将为9500－10000元/吨，2006年为8500－8600元/吨。
重点推荐
关注持续增长公司
从行业目前的发展状况看，2004年在产量和价格都比2003年有较大幅度增长的基础上，行业的盈利水平将同比出现较大幅度的增长，预计2005年，尽管铝行业有可能在产能扩张和价格上涨的基础上，对整个行业效益的增长起一定的推动作用，但铜、铅、锌、锡等行业的收入和利润水平的增长都将极大放缓，因此整个行业的收入和利润都保持正增长，但增速将减弱。
尽管多数有色产品的价格在2005年都呈下滑趋势，并导致公司收入和利润减少，但部分公司在产能提高、原料自给率提高等因素的作用下，将抵消价格下滑带来的负面效应，并继续保持业绩正增长。
估值分析对有色企业来说，由于子行业及公司的差别，在2005年市场中将有不同的经营状况，因此对于成长性高，竞争力强，持续发展动力足的公司，应该给予较高的估值水平。根据全球及国内同行业的对比情况看，对于值得投资的有色行业中的公司，16－20倍的市盈率是比较合理的水平。
有色行业与大盘的走势对比有色行业与中标300的走势对比显示，由于对有色行业整体在未来增长趋势放缓的预期，在2004年后期，行业的整体走势明显开始弱于大盘，所以应重点选择行业中值得投资的个股。
上市公司投资价值全球有色行业主要上市公司市盈率对比情况可以看到，全球主要有色公司的市盈率维持在18左右。国内具有成长性的公司应具有与国外相同的价值，从有色行业主要上市公司动态市盈率预测可以看到，主要上市公司2005年动态市盈率水平都维持在9－11倍左右，后市行业中的主要上市公司应还具有10％以上的涨幅，为此建议重点关注部份有持续增长动力的上市公司，并继续给予有色行业中性的投资评级。从目前的盈利情况看，宏达股份、铜都铜业和云铝股份具有良好的投资价值。
2005年将遭遇的问题
汇率变化影响较大
人民币继续与美元同步2003年初至2004年初，多种基金属价格均出现较大幅度的上涨，以LME铜价格为例：LME铜价格在2003年初至2004年初期间从1570美元/吨涨至3100美元/吨，涨幅接近100％，目前维持在2900美元/吨的相对高位。有色品种价格大涨的主要原因有：一是全球市场在经济增长的基础上，市场对有色品种的需求出现旺盛增长；二是美元相对欧元等国际主要币种出现20％的贬值；三是市场中的部分基金等主力机构的投机操作。
在过去一年多的时间过程中，美元相对欧元等国际主要币种贬值超过20％。在主要国际金属交易所中，有色品种基本上都是以美元计价，因此国际金属交易所中的有色品种的价格出现了一定上涨。而国内市场，一是由于人民币与美元挂钩，另外上海金属交易所的价格基本上是以伦敦金属交易所的价格基准而波动，因此，国内有色品种的价格基本上是同步上涨，在后市中，如果人民币继续与美元同步，那国内有色品种的价格将与国际市场的变化相一致。
从上海金属交易所（SME）与伦敦金属交易所(LME)铜价走势的对比也可以看出，国内铜价与伦敦金属交易所的铜价基本是10：1的关系，在美元相对欧元等国际主要币种出现贬值期间，这种关系也没有发生变化。在2004年3月至2004年10月期间，由于国内实施宏观经济调控措施造成国内铜价与国际市场的铜价之间出现一定的价差，并为市场投机机构所利用，但目前国内外的价格又趋于同步。
如果人民币相对美元升值但是，人民币已有较大的升值压力。如果人民币升值的话，将会造成国内出口企业利润的降低和进口企业利润的上升。但是，除了部分电解铝企业因为进口氧化铝成本降低而产生额外的利润增加外，其他子行业都将会因为原料采购方式的不同导致美元收入不变，而当人民币升值后折算的人民币金额减少将导致企业利润降低，因此人民币升值对于按现货价格减加工费方式进口原料的企业来说，会产生负面影响，而对自身拥有丰富的矿山资源的企业来说基本没有负面影响。
江西铜业(相关,行情,个股论坛)每年有20万吨铜精矿进口，但按铜市场价格减加工费来采购，加工费为定值，这将会造成其美元收入不变，而人民币升值后折算的人民币金额减少，导致企业利润降低的情况。豫光金铅(相关,行情,个股论坛)的情况与江西铜业类似。云铝股份的氧化铝全部进口，因此采购成本降低，虽然部分产品出口造成利润减少，但综合后利润将会有所增加。尽管国内锌矿资源匮乏，但由于宏达股份的锌矿都在国内采购，所以人民币升值对其基本没有影响。锡业股份(相关,行情,个股论坛)的矿产资源基本全部在国内采购，但其产品有40％出口，因此美元贬值会造成利润的减少。
利率变化影响微弱
央行日前将利率上调了27个基点，对于目前有色行业来说因此而导致财务费用的增加额约在150－300万左右，占上市公司净利润的0.5％－3％不等，平均水平约为1.5％左右，相对目前有色行业良好的利润水平来说所占的比例很小。
升息对主要有色公司每股收益产生的影响程度很小，因此目前的加息水平对有色等上游环节的影响较小。
回顾2004
2004年有色行业发展概况
产量持续增长
2004年1－9月，全国十种常用有色金属总产量达到1019.27万吨，同比增长18.79%。预计全年十种常用有色金属总产量将达到1350万吨以上，同比增长12.03％，继续保持较快的增长速度。
矿山原料稳定增长
6种常用有色金属矿山原料产量小幅增长。1－9月，6种精矿金属含量累计225.68万吨，同比增长3.30％。其中铜精矿含量45.27万吨，同比增长10.23％，铅精矿含量42.80万吨，同比下降4.02％，锌精矿含量121.331万吨，同比增长3.18％，镍精矿含量5万吨，同比增长10.89％，锡精矿含量4.38万吨，同比增长2.47％，锑精矿含量3.79万吨，同比增长9.54％。9月份6种精矿中的铜精矿、锑精矿产量高于8月份，而铅、锌、镍、锡四种精矿低于8月份产量。矿山原料远不能满足有色金属生产的需求。
铜、铝材产量大幅增长
铜、铝材加工产品产量较快增长。1－9月铜材产量316.45万吨，同比增长23.33％，铝材产量333.35万吨，同比增长28.16％。9月份，铜材产量达到34.52万吨。从企业看，铜材产量居前的50名铜加工企业有45家产量比去年增加。1－9月，浙江省产量93.93万吨，同比增长9.94％，江苏省产量85.71万吨，同比增长29.90％，两省产量占全国同期总产量的57.29％。9月份，铝材产量为48.25万吨，比上月增加10.05万吨，达月产最高水平。从企业看，铝材产量居前50位的企业产量有46户比去年增加。1－9月，主要铝材生产大省广东省产量80.44万吨，同比增长34.71％，河南省产量40.85万吨，同比增长48.59％，这两省产量占全国同期总产量的37.30％。
主要品种价格平稳上涨
2003年主要有色品种的价格在市场需求旺盛增长，供给紧张和美元贬值的刺激作用下大幅上涨，在2004年经济继续保持稳定增长，需求持续增长的基础上，这种上涨的势头得以延续。从2004年初开始，有色品种的价格出现较快的上涨节奏，随后在宏观经济调控政策的实施下，价格出现了较大的波动，但在政策实施效果达到目的，经济逐步恢复正常运行的情况下，有色品种的价格有开始恢复上涨的趋势，在9－10月达到年内的高点并开始在高位震荡。总体上看，年内有色品种价格一直是保持稳定上涨的趋势。
行业利润大幅增加
在产量提高和价格上涨的带动下，有色行业的整体效益水平也大幅增长。前8个月，规模以上企业实现销售收入3436.27亿元，实现利税315.79亿元，实现利润192.14亿元。据中国有色金属工业协会统计，1－8月份，我国有色金属工业企业整体经济效益继续增长，但增幅回落。规模以上有色金属企业实现销售收入3436.27亿元，同比增长51.48％，其中，国有及国有控股企业实现销售收入1402.00亿元，同比增长48.37％，占全国比重40.80％，多种经济成分的非国有企业实现销售收入2034.28亿元，同比增长53.69％，占全国比重的59.20％。
统计表明，今年1-8月，规模以上有色金属企业实现利税超过去年全年的水平，实现利税315.79亿元，同比增长75.74％，其中，国有及国有控股企业实现利税186.40亿元，同比增长94.16％，占规模以上企业的59.03％，非国有企业实现利税129.39亿元，同比增长54.01％，占规模以上企业的40.97％。国有及国有控股企业实现利税的增幅及所占比例，均高于非国有企业。
关注:宏达股份
公司投资云南兰坪有色金属公司并成功控制了亚洲第一大、世界第四大的云南兰坪铅锌矿。依托该矿的资源，公司将会成为国内集采选冶于一体的规模最大的锌冶炼企业。依靠资源的充足供应及采选冶于一体的经营模式，公司将进入一个加速成长过程，收入和利润水平也将会以较快的速度增长，而企业也将会极有竞争力。
关注:铜都铜业
公司通过开发冬瓜山矿山项目，铜精矿的自给量在2004年至2006年分别增加3000吨、1.4万吨和1.3万吨，另外目前铜加工费的市场价格已涨至100美元/吨左右，在原料自给率提高、加工费提高和部分深加工项目投产的基础上，公司将具有抵御铜价下跌所带来利润下滑的抗风险能力并使公司未来的收入和利润水平持续增长。
关注:云铝股份
