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前言：
2004年的证券投资基金中报新增了一项数据：持有人结构。它的披露对于帮助我们深入研究基金持有人结 构问题具有重要价值。
本文以此数据为基础，进行国内首次基金持有人的研究分析，相信这对于开放式基金的产品设计、发行销售等工作，以及对于封闭式基金的投资操作策略等，都具有十分重要的意义。
对于开放式基金持有人的分析，本报告主要从基金类别、净值增长率、成立时间等6大类共28项指标、150个数据来进行研究。
对于封闭式基金持有人的分析，本报告主要从所属市场、规模、净值等6大类共16项指标做出分类，计算出83个数据来进行研究。
其中，对于机构投资者（以下简称为“机构”）、个人投资者（以下简称为“个人”）持有开放式基金份额的比例数据，本报告采用加权平均法统计；对于其它的数据，我们用算术平均法计算。机构和个人的划分依据为账户性质。
【上 篇】机构精选开放式基金
业绩好的小规模股票型基金净值虽然偏高，仍极受机构青睐
中国证券投资基金市场规范后的发展道路，先以封闭式基金为起点。从2001年开始，开放式基金亮相并逐渐占据主要位置，现在总规模已经超过封闭式基金一倍多。同时，在超常规发展机构投资者的方针指导下，开放式基金仍然在全方位地迅速发展之中。
然而，对于开放式基金而言，依据原有的信息披露规则，开放式基金的持有人结构一直处于不透明状态，并曾经因此引发大持有人是否在侵犯小持有人利益的争论。
不过，这种情况在基金最新的2004年中报里得到了部分改变，根据其中公布的“持有人结构”，我们可以对其进行仔细的分析。这种分析对于帮助我们研究市场现有基金的持有人结构问题，并在此基础上做好基金产品的设计、客户定位、发行销售、持续营销等工作，以及基金代销机构的基金发行工作和持续营销工作，都十分重要。
1 业绩不佳导致机构比例低
统计结果显示，就全体开放式基金的持有人结构而言，截至2004年6月30日，机构持有比例是43.39％，个人持有比例是56.61％。全部开放式基金的平均规模是24.11亿份，平均净值是0.9816元，平均净值增长率是-1.46％。
这些数据表明：
在开放式基金中，机构的持有比例相对较低，个人的持有比例相对较高（见图1）。出现这种情况，与基金业在2004年上半年的投资运作业绩不佳、普遍亏损有关。
![[上篇]中国基金持有人调查分析报告](https://photo.sohu.com/20041223/Img223616435.jpg)
2 机构首选股票型
虽然从开放式基金整体来看，机构持有比例略微偏低，但是，具体到不同类型的开放式基金当中，持有人的结构又是另外一种情形。统计结果显示，持有人结构在不同类型的基金中有不同的表现（参见表1第2～7行，图2）。
![[上篇]中国基金持有人调查分析报告](https://photo.sohu.com/20041223/Img223616437.jpg)
■ 偏股型（含股票型）开放式基金
在32只偏股型基金当中，机构的持有比例是61.57％，个人的持有比例是38.43％。十分明显，机构持有比例高于个人。此类基金的平均规模是19.92亿份。机构与个人的持有总额占已公布中报全部开放式基金净值总额的比例，分别为21.89％和13.66％。
■ 平衡型开放式基金
在13只平衡型基金当中，机构的持有比例是33.06％，个人的持有比例是66.94％，个人比重相当大。机构与个人的持有总额占已公布中报的开放式基金净值总额的比例，分别为9.9％和20.05％。
■ 偏债型开放式基金
在5只偏债型基金当中，机构的持有比例是25.78％，个人的持有比例是74.22％，个人占绝对多数。机构与个人的持有总额占已公布中报的开放式基金净值总额的比例，分别为2.04％和5.87％。
■ 债券型开放式基金
在11只债券型基金当中，机构的持有比例是41.57％，个人的持有比例是58.43％。机构与个人的持有总额占已公布中报的开放式基金净值总额的比例，分别为1.42％和1.99％。
■ 指数型开放式基金
在5只指数型基金当中，机构的持有比例是40.46％，个人的持有比例是59.54％。
此类基金的平均净值是0.9023元，净值增长率是-5.78％，整体绩效表现最差。出现这样的结果，与指数基金奉行的被动投资理念及基础市场的行情走势不佳密切相关。
另外，此类基金中具有积极投资成份的基金绩效表现，差于进行纯被动投资的基金，说明其积极投资的方法值得检讨。
从全部已公布中报的开放式基金净值总额来看，机构与个人的持有总额占的比例分别为2.6％和3.83％。
■ 货币型开放式基金
在7只货币市场基金当中，机构的持有比例是33.05％，个人的持有比例是66.95％。机构与个人的持有总额占已公布中报的开放式基金净值总额的比例，分别为5.53％和11.21％。
通过上述统计数据，我们可以得出如下结论：
1．机构投资首选偏股型基金，持有的比例已经超过了6成，远远超过持有其它类型基金的比例。其原因可能在于偏股型基金是各类开放式基金当中，最有潜力获得较高收益的基金。
2．对于偏股型基金中的指数型基金，机构也有一定的持有比例，尤其是当市场指数偏低的时候。用机构的专业术语来说，就是由于被动投资具有很强的透明性，对于指数基金的风险控制比较容易。
3．机构最不喜欢的基金类别是债券型基金。虽然上述统计数据显示，机构在债券型基金上的介入比例较高，但是，11只此类基金的平均规模只有5.28亿份，机构对于这个类别基金的总持有量只有24.14亿元，尚不及很多偏股型基金的单只规模。
债券型基金不受机构的欢迎，原因在于大部分机构自己可以直接进入相关市场，不必委托他人代劳。况且债市收益原本有限，基金公司会从债券基金中收取管理费，更降低了这部分的收益率。
4．偏债型基金、平衡型基金的个人持有比例也明显偏高。这两类基金一方面规模明显偏大，另一方面业绩也没有突出之处，这都导致机构从专业投资的角度出发刻意回避。同时，机构的撤退在客观上造成个人持有比例偏高，出现这种情形应该说不是个人主动选择的结果。
5.在货币市场基金中，个人持有比例也明显偏高，其特殊的极低风险、稳定收益、高流动性的特征，对于分流活期存款和一年期左右的定期存款，都具有很强的吸引力。
但是，这个品种对于那些可以直接进入货币市场进行投资的机构来说，几乎没有任何意义，因为机构可以从货币市场上赢得平均高于货币市场基金5%～10%的收益。
3 机构偏爱“老”基金
从华安创新问世至今，开放式基金在我国的发展仅仅只有3年。时间虽短，投资者对于成立于不同年代基金的态度却相当鲜明，即持有人结构与基金成立年限具有明显的对应关系（参见表1第8～10行，图3）。
![[上篇]中国基金持有人调查分析报告](https://photo.sohu.com/20041223/Img223616561.jpg)
■ 2003年以前成立的基金
此类开放式基金共有17只，机构的持有比例是64.22％，个人的持有比例是35.78％。此类基金的平均规模为19.07亿份，平均净值是0.9889元，平均净值增长率是－2.01％。
■ 2003年成立的基金
在2003年成立的39只基金中，机构的持有比例是56.51％，个人的持有比例是43.49％。此类基金的平均规模为12.5亿份，平均净值是0.9851元，平均净值增长率是－0.54％。
■ 2004年成立的基金
在今年已经成立并公布中报的17只基金中，机构的持有比例只有29.01％,个人的持有比例是70.99％。此类基金的平均规模为55.78亿份，平均净值是0.9664元，平均净值增长率是－3.03％。
机构持有比例过低的原因在于银华保本、德盛小盘这2只基金的设计定位就主要是面向个人的，机构持有比例因而分别只有4.75％和9.94％。不过，即使除去这2只基金，今年的这些新基金的机构持有比例也仅有32.85％。
上述3组数据十分明显地说明：
随着时间的延续，机构对于开放式的投资力度正在逐年减弱。其中的主要原因可能与基金的盈利能力逐年降低有关。统计显示，上述3个域中的基金，今年中期的平均净值正不断下降，分别是0.9889元、0.9851元、0.9664元。
除了上述内在原因以外，其它外在的原因还可能在于：
1．今年的市场创新力度比较强，货币市场基金、第一只可以冠名“保本”二字的保本基金、以中小盘股票为主要投资标的的德盛小盘基金等，都是市场中的新品种，都比较重视吸引个人投资者；
2．受个人欢迎的偏债型基金今年上半年发行较多；
3．机构拥有较强的基金研究力量，一般需要经过对基金进行一段时间（如半年或者一年）持续的观察评价才进行投资决策，对新基金的投资普遍持谨慎态度。
4 机构最爱小规模
受风险与收益特征、盈利潜力、盈利能力、营销能力等多方面因素影响，持有人结构特征在不同规模的基金中也有不同的表现（参见表1第11至16行）。
■ 平均规模在24.11亿份以上的基金
截至2004年6月30日，已公布中报的73只基金的平均规模是24.11亿份。在高于此平均规模的24只基金中，机构的持有比例是35.28％，个人的持有比例是64.72％。此类基金的平均净值增长率是－2.31％。
■ 平均规模在24.11亿份以下的基金
在低于上述平均规模的49只基金中，机构的持有比例是63.72％，个人的持有比例是36.28％。此类基金的平均净值增长率是－1.04％。
以上仅仅对基金的规模与持有人结构之间的关系做了一个初步的分类观察，现在进行进一步的细分。
50亿份通常被认为是一名基金经理能够从容掌控的规模上限。所以以此进行进一步细分，具体结果请参见图4。
统计数据显示：
机构偏爱规模偏小的基金，个人较多地持有规模偏大的基金。
造成这种现象的内因在于规模大的基金业绩相对较差，规模小的基金业绩相对较好；外因在于以保险公司为代表的机构，投资金额十分巨大，即使在对于规模较小的基金进行投资决策时进行了投资总量的控制，但每一笔投资都会明显地引起投资人结构的明显变化。
5 机构不买“便宜货”
由于货币市场基金的收益不计入净值，其净值始终固定在1.00元，故本项分析剔除了货币市场基金，样本基金共有66只。
从基金公司的角度来看，基金净值的高低反映了基金的投资业绩；从投资者的角度来看，基金净值的高低与投资成本有一种错觉上的关联——市面上曾经有一种渊源于股票的说法：买便宜的基金投资成本低。这种说法真的合理吗？我们不妨从持有人结构与基金净值之间的关系来评判上述说法（请参看附表第17至第22行)。
■ 净值在面值以上的基金
净值在面值（1元）以上的基金共有24只,机构的持有比例是67.86％，个人的持有比例是32.14％。此类基金的平均规模为13.87亿份。
■ 净值在面值以下的基金
净值在面值以下的基金共有42只，机构的持有比例是38.28％，个人的持有比例是61.72％。此类基金的平均规模为27.13亿份，高于前类基金一倍多。
对于净值再进行更细致的分类研究，得到的数据请参见图5。
![[上篇]中国基金持有人调查分析报告](https://photo.sohu.com/20041223/Img223616562.jpg)
其中我们不难发现：
对于仅有的9只净值在1.04元以上的基金，机构高度看好。净值能够最为直接地反映基金的投资绩效情况，而基金绩效的优劣也与不同类型持有人的投资行为有着很大的关联。机构对于基金的持有比例随着基金净值同步升高；个人对于基金的持有比例与基金净值呈反向变动关系。一般而言，净值高既代表了基金的过往盈利能力，还预示了基金的未来盈利能力和分红潜力。所以，“买便宜基金”的说法是不科学的。
6 机构看重增长率
净值增长率是一个具有明确时间区间的业绩指标，更加能够说明基金在一个统计期间的绩效表现，对于影响基金在该时间段中的申购、赎回情况具有最为直接的影响（参见表1第23～28行）。
■ 净值增长率为正值的基金
此类基金有31只，机构的持有比例是48.04％，个人的持有比例是51.96％。此类基金的平均规模为10.42亿份。
■ 净值增长率为负值的基金
此类基金有42只，机构的持有比例是41.23％，个人的持有比例是58.77％。此类基金的平均规模为29.11亿份。
将净值增长率再进行进一步细分，得到的数据请参见图6。
![[上篇]中国基金持有人调查分析报告](https://photo.sohu.com/20041223/Img223617412.jpg)
进一步分析发现：
如果仅仅从本期净值增长率为正、为负这两个指标简单考察，数据结果已经能够初步显示不同类型投资者的投资特点，即在净值增长率为正的统计域中，机构所占的比例已经比全市场的平均比例高出近5个百分点。
如果将净值增长率再进一步细分为4个档次，不同类型投资者的投资特点就可以十分明显地表现出来，即机构对于净值增长率高的基金明显偏爱，净值增长率最高的基金板块中机构持有比例最高，净值增长率最少的板块中机构持有的比例最低。
7 对营销的借鉴意义
本文的分析基本上是以机构为主的。这一方面是因为投资者主体只有两个大类:机构和个人，讲述了机构，就是从另一个角度上讲述了个人;另一方面，机构是理性投资的代表，机构的投资行为对于个人来说具有很好的参照作用。
作为基金市场的主要发展品种，开放式基金已经获得了机构的广泛认可。虽然从市场整体来看，机构持有的开放式基金比例没有超过半数，但是，43.39％这个比例也已经很高，更何况是在当前这种走弱的市道下。
另外，我们可以发现，不同持有人在不同指标下对于开放式基金的持有状况有很大的区别，这种情况对于未来做好基金产品的创新开发工作、基金产品在各个阶段上的销售工作均具有很重要的参考意义。
1．新产品的创新与开发
以当前数据分析的结论来看，今后开放式基金的品种设计发展方向主要有两个:偏股型基金（包含股票型基金）和货币市场基金。偏股型基金由于收益预期最高，得到了机构的热烈响应。货币市场基金由于无交易成本，收益率也比较理想，因此受到个人投资者的热烈追捧。
至于债券型基金、平衡型基金、偏债型（包括保本）基金等，可以作为基金公司产品线上的一个点，但却难以做横向延伸。
2．基金营销
基金的营销分为首发和持续销售两个部分。在做首发工作的时候，由于没有过往业绩作为参考，推介工作只能根据产品本身定位和基础市场行情形势来进行。如果新产品是偏股型基金，推介的重点可以是机构；如果是货币市场基金，推介的重点应该针对个人;如果是其它类型的产品，理论上讲可以进行无重点的泛泛推介。
在做持续营销的时候，对于已有一定运作年限的基金、业绩比较好的基金、规模在10～20亿份之间的基金、净值较高的基金以及同期净值增长率排名靠前的基金，应该以机构为重点营销对象；对于货币市场基金，永远的重点都是个人。
另外，由于10～20亿份的基金业绩普遍较好，基金公司也应该以此为鉴，不要盲目地为多收管理费而片面地追求规模扩张；否则，到头来只能是自食其果。
相关阅读：[下篇]中国基金持有人调查分析报告
附表一：
![[上篇]中国基金持有人调查分析报告](https://photo.sohu.com/20041223/Img223616083.jpg)
开放式基金持有人结构研究
附表二：
![[上篇]中国基金持有人调查分析报告](https://photo.sohu.com/20041223/Img223616084.jpg)
封闭式基金持有人结构研究
（ 责任编辑：影子 ）
