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1月27日下午，搜狐财经请来了证券日报副总编辑马方业和私募基金管理人谷为陵先生两们嘉宾就证券市场政策面的一些热点问题进行了分析，并对05年市场进行了展望。以下是聊天过程的实录。
主持人：今天作客搜狐财经的嘉宾，《证券日报》副总编辑马方业先生，大成卓富科技公司首席执行官谷为陵先生，两位嘉宾下午好，最近冬天特别冷，证券市场比这个冬天还要冷，相关的很多政策出来之后，市场不见什么起色。询价制是一个市场的热点，华电国际询价出来之后股市跌得很厉害，很多人认为H股是不是要与A股接轨了，沪深市场是不是要边缘化了呢？
马方业：各位网友下午好，的确如此，询价第一股出来以后大盘就跳空掉下来，五年半的新低也创出来了，1月20号华电国际公布了自己的询价区间是2.3元―2.52元。1月19号H股股价收在2.3港币，折合人民2.44元，应该说华电国际A股的询价基本与H股接轨。根据华电国际基本面情况以及A股市场关联公司的比较，我个人感觉基本上反映了投资者对它的市场预期。不可否认询价制的确加速了中国股市的国际化进程，在这一进程当中投资者肯定是要付出很多代价，H股与A股的接轨也是大势所趋。但是对接轨我们也要辩证来看，在香港股市上H股股价甚至超过了A股，这方面的例子很多，比如海螺水泥、中兴通讯等等，就连红筹股中国联通，这样的股价扬升到6块多，A股联通股价徘徊在3元左右。不能说接轨就简单说是A股股价的全面下挫，更不能说沪深股市就此边缘化了。相反中国股市经历了14年的探索与发展后，只要市场各方面的共同努力，并从根本上理解与落实好国九条，相信股市的未来前景还是不错的，尽管我们也要付出很大的成本。
主持人：谷先生，作为询价第一股的华电国际发行股定在2.52元，对于这个询价是不是满意呢？
谷为陵：各位网友下午好。对于询价制的推出大家现在来看是一个新鲜的政策，但实际上并不是新的政策，是一个老问题。每到熊市末期的时候，股票难发，最后就会产生类似询价制度的模式出来，94年10月，当时仪征化纤创出了沪深股市有史以来的发行最低价，就是因为那时候刚刚经历了三大救市措施，是第一家发行的，所以发行价格非常低。在股市的发行价问题上，随着熊市不断进行，尤其到末期发行价往往是最低的，跌到最后发不出去，就停止发行了。政策面上并没有明确说现在停止发行，但实际上发行的速度和节奏越来越缓慢，相当于停止发行。牛市的时候发行量不断增加，2000年用友软件发行价格高达36块，作为发行询价制度来说不是一个新问题，对这个华电国际2.52元的结果一点也不感到意外。因为如果熊市还要继续走下去的话，能够挽救形势很重要的措施就是应该停止新股发行，如果还以询价方式继续发行股票的话，最终发行价肯定越来越低，现在在香港创业板很多新股的发行价是几毛钱，比2.52元低得多，如果不维护股市的指数稳定而一味发股票最后询价结果就是几毛钱，出现这种情况对于整个中国股市来说是一场灾难。
主持人：华电国际很多基金都参与了，但外资基金却是雷声大雨点小，最后真正参与的只有瑞银一家。实际上QFII在华电询价第一股问题上可能是临阵而逃，两位能不能解释一下这个现象说明什么问题。
马方业：在华电国际推出过程当中出现QFII临阵逃脱的现象，表明了境外机构与国内机构询价的差异。香港市场上很多是几毛钱发行的，还是嫌2.52元价格是贵的。华电国价过程当中出现临阵逃脱的过程当中，尤其煤、电、油是我们国家的稀缺资源，形势上有点看不大懂，但是我想有一点应该是清楚的，那就是说我们现在的市场煤与计划电矛盾的不确定性确实在主导着这个事情，应该是产生QFII临阵脱逃现象的原因。前些日子煤电两家在秦皇岛开会吵得一塌糊涂，会议日期一拖再拖。从秦皇岛会议上强烈传出市场煤与计划电的矛盾，证券市场上不确定性也可能加以回避，有这方面的原因。
主持人：对于询价制的推出是不是可以说宣告了新的投资时代的来临？
谷为陵：我认询价制不能说宣告了一个新的投资时代，我前面讲了，询价是一个迫不得已的事情，是因为发不出去股票所以要询价。形势中询价的目的无非是把以前的发行价往下调让大家感觉到能够接受，但是这种询价发股票的方式对于股市来讲是饮鸩止渴的方式，寻找IPO发行新股把场内的股票价格往下拉，发行的股票价格会越来越低。在中国股市没有做空机制的情况下，股市整体价格水平 下降，最终大家都是输家，投资者赔钱，新发行的上市公司融资额比以前要少，由于投资者赔钱最后基金发不出去，全输的局面大家不愿意看到。但是如果要论询价制本身来说，可以说它的机制应该说也算是一个创新，但是我认为询价制如果在熊市中，可能本身就显不出它的重要。在熊市中的询价越来越低，牛市中不需要询价，询价制只是一个权宜之计，但愿中国股市在熊市末期还是少发股票为好，让大家有一个休养生息的时期。
马方业：我跟他有一些不同的认识和看法，我认为新的询价制的出台也确实可以说是证券市场大叙事时代的开始，因为询价制带来大批航母级蓝筹股也将浮出海面，他们的出生向投资者宣布了对过去一切的扬弃，同时也宣布了对希望的新的追求与寄托。今天我看到主要媒体上刊登了尚福林主席在证券业协会上的讲话，他说要坚定市场发展信心，并称目前市场的基本面正发生积极的变化，作为投资者来讲不可以不察。现在询价制不仅仅是对融资问题的讨论，我跟谷先生有这一点不同。
主持人：谷先生谈到现在处于熊市末期，不管怎么说2004年给大家带来的感受都是酸甜苦辣说不清楚，对于很多股民来说非常难忘。不少人在国九条推出后买入股票，而年底市场却跌破了五年半的低点，虽然政策面发出一些利好，如去年底暂停性发行新股等等，市场反映平淡还是止不住。是不是政策失灵了？
谷为陵：这个问题是一个现在市场非常重视的问题，但是好像又没有得出一个明确的结论，我对这个问题也是进行了比较深入的研究，查看了很多的资料。我的结论是任何一个证券市场，政府的政策对它的影响都是决定性的，没有一个政府的政策会失灵的情况出现。如果说有的政策失灵，那只是说你这个政策可能并没有有的放矢，或者力度并不大，例子很多。比如美国股市的一些经典案例，1998年美国股市跌得非常厉害，但是在98年的时候，美国通过金融调控减息政策，使纳斯达克指数从一两千点涨到五千点，99年道琼斯指数突破一万点，美国发生911事件之后，政府采取强烈的推盘措施，最后股市只经过了短短几天的振荡，然后又步入正轨，这都是政策在起作用。
香港的股市1997年发行了大崩盘，从一万七千点跌到六千点，那时候有金融大鳄索罗斯阻击香港市场的情况发生，如果这时候政策要是不救盘会发生什么情况？后果简直不堪设想。但是中央政府和香港金融当局动用了几千亿港币的资金进行轰盘，并在第二年又将股市一直推到一万八千点以上，创出历史新高，这都是政府在起的作用。从历史上来看，如果真的有力度的政策，股市是不可能没有反应的。
现在问题就在于这一年来政府出台了很多的政策，为什么股市还止不住跌势，好象政策失灵了呢？股市政策表面上的失灵是有几个方面的原因造成的，第一点是中央的大政方针在下层执行的并不得力，传导机制有些问题。比如说国九条是今年2月9号出台的，里面明确讲了要维护广大投资者的利益，去年年底市场破1300点的时候，中央经济工作会议上特别讲到了资本市场发展的重要性，而且黄菊副总理连续两次发表讲话要稳定股市，中央召开了工作会议怎么落实国九条。但是我们看到，对于保护投资者最显而易见印花水的措施在当时大家热望能够出台的时候去年10月份的时候迟迟没有出台，直至这次破了1200点才出来，这让股民有一个看法，市场要是不跌得很惨，比较有效的政策不会出台。而一旦走稳或者开始上升就没有利好，甚至还要发新股还有利空，所以现在股市不敢涨。这是大政方针的执行不力，没有快速反映机制。
第二点，管理层经验不足的问题。市场现在最敏感的就是股权分制问题，这个结骨眼上股市跌得稀里哗啦却出台了C股政策，把原来非常差的法人股流通问题变成类似柜台交易的实行，提高流通性，股市由此下跌到1300点。这个事情出来之后一片怨声载道，本来说今年实行，后来没实行了，看来政策意识到这个问题。
关于政策是否失灵的问题，我刚才已经讲了，政策从来是不会失灵的，中外股市都是这么一个道理。现在市场反映迟钝并不是说政策不会起作用，我提醒股民注意几个问题。第一，中央在2月9号出台了国九条，现在市场已经破了这个点。中央工作会议有一条关于资本市场的利好，前几天国务院全体会议当中明确提出来证券市场要稳定发展，中央来看政策复盘非常明显，从这点来看不能怀疑中央对证券市场呵护的决心，沪深股市边缘化政策来看绝没有可能，这一点大家还是应该有信心的。中央政策怎么能够更好执行，市场各方面通过努力，能够把这些可以说是非常强有力的政策很好地在股市当中进行贯彻，最终达到稳定股市。
网友：询价制会不会使今后的新股普遍价格低，尤其是小盘股融资额会不会受到很大影响？
马方业：这种担心是有的，但是我们要注意到询价的高低有很多因素组成的，公司的质地问题，公司的成长性问题，流通股份的大小问题，一段时间内新股的发行速度与密度问题，包括基金在内的所有参与询价的市场主体的看法问题。特别是今年总量到底发行是多少，还有一个市场的状态问题，是处在牛市状态还是熊市状态，最后制约着询价的高低，因此我们不能一看到华电的低价位就说以后的询价股都会这么低。比如询价第二股黔源电力尽管目前没有产生询价区间，但我也看到一则报道称平安证券研究所撰文说结合媒体公布的询价快讯中对它的询价结果看，区间可能在5.32―5.91元之间。低询价对于小盘股上市公司融资额产生应该是肯定的，这种低价位也可以从机制上来改变沪深股市大盘蓝筹股少，小盘绩平股多的不合理现状，从而给市场上阳光资金尤其是投资基金优质投资品种上选择的余地和空间，并进一步吸引更多的阳光资金，比如保险资金尽快地实质性地入市。另一方面来讲，小盘股公司上市并且要多融资的话，就有一个市场的压力，就要做优做强。小盘股是优的是强的，就不愁没有人去追捧，你的融资额可能也比较多，投资者也比较认同，这样就形成了一个共赢、多赢的良性循环。真是达到这种效果的话，应该说是非常非常好的。
2001年前后十年多一点的中国股市可以说有两个特点非常明确，第一个特点是政策市，第二个是庄家市。01年开始著名的K先生中科创业以及自中国股市拆细以来首只上百元的股票依然科技开始，可以说管理层开始向庄家正式开炮。关于政策市作为中国新兴加转轨的市场来讲，政策的威力很强，政策的作用也是很大的。但是我们也看到，随着市场逐步走向成熟，政策的效应也在逐年递减。比如去年新股停发四个月，期间还有很多的利好发布出来，但是股指仍然熊气难改。要是想起三大政策发布时的气势，相差甚远。政策市与庄家市之间有一定的关系，政策市下极容易发生投机的庄家。就目前管理层的管理趋向来看，我个人认为管理已经开始慢慢从既当裁判员又当运动员向只当裁判员转变了，当然这个观点前几年也提出过。过去管理层管理的结果就是治表不治本，有的专家学者说一救市就是给投机庄家带来一些机会，反而套牢了很多股民。现在管理层的管理理念上开始向标本兼治转变，德隆帝国的垮台也宣布了中国股市进入新的投资时代，政策救市是不是失灵？应该说主要还是指股指涨跌方面的失灵，而政策就股指涨跌方面的失灵一定意义上也是庄股时代结束的一个重要成果和表现。我们要清楚的是，国九条发布以后很多人的思维还是处在一个救市的状态，实际国九条不是行情的国九条，而是关于大力发展资本市场的国九条。国九条是一个总纲，对股市的涨跌有关系，但是主要还是对证券市场的基石起夯实作用这么一个纲领性的东西。要区别这一点非常，国九条不是行情的国九太，而是关于大力发展资本市场的国九条。
主持人：刚才两位讲了政策救市，今年证监会的工作主线是搞好证券市场的基础性建设。谷先生怎么看待搞好市场基础性建设这个问题？
谷为陵：我认为这个非常必要，这也是证券市场能不能搞好的一个根本所在。我们股市只有十几年的历史，在前一段发展过程当中确实由于经验不足忽视了一些基础性的建设，造成了刚才马先生提到的庄家横行，上市公司做假，最终的目的和结局都是坑害了投资者，尤其是中小投资者的利益。我认为，证监会进行市场基础性建设的政策是完全必要的，但是这个建设的重心和核心应该就是牢牢地把握住为了保护投资者，尤其中小投资者的利益。这一点在国外也是有前车之鉴的，大家熟悉美国1929年大崩盘，为什么崩盘？原因很多。之后美国政府进行了一系列改革和证券市场建设，最重要的是银行业与证券业分业经营，使无节制的信用交易停止。其次出台了证券法，规定了一系列保护投资者尤其中小投资者利益的措施，但是我们从历史上可以看到，基础性的建设是一个 需要时间的过程，以美国来说29年之后进行基础性建设，整整过了25年之后道琼斯指数才达到了29年崩盘前的水平。我们的股市从2200点跌下来到现在已经第四年了，现在搞基础性建设如果要想让股市再回到2000点以上估计也是需要一定时间的，不是一朝一夕能够达到的，大家现在有这种清醒的认识。现在的当务之急是投资者信心沦丧，我个人意见证监会在搞好市场基础性建设的同时，应该采取有利措施赶快将股市稳定住，股市不管从拿方面来讲都不能再跌了。稳定才有发展，因为股市有它的运行规律。历史上看，股市只有在稳定中和在牛市中什么问题都好解决，在熊市中想解决也解决不了，我认为基础性建设和强有力的控盘措施并行，这样的股市才会彻底改正局面。
主持人：股权分制问题成为市场上大家称为市场永远不能愈合的创口，近期这个话题非常热，二位怎么看？
马方业：再过几天就是国九条发布一周年的日子，这个时候我们来谈股权分制问题确实也是很有意义的，股权分制问题目前来说已经到了非解决不可的时刻。我个人认为，从以前我们讲全流通到走到现在讲股权分制，从一个争论不休的政治敏感问题变成渐趋一致的市场操作问题，从一个极其复杂到现在日渐清晰，从不可为到现在的有所为，特别是我们目前又有了分类股东的表决机制，所以股权分制问题的解决，很多条件都已经具备了。我们谈接轨也好，谈价值冲突也罢，我们是绕不开股权分制问题的。现在股市下跌股指问题，前一阵子讨论很多，股价是否合理刚才已经谈到这个问题，A股是不是含权问题，这个问题大家谈论比较热。如果是含权的，目前很多大的蓝筹价值都被严重低估了，尤其是那些蓝筹股当中的非流通股比重非常高的国有企业，它的含权重就更大了，在解决股权分制过程当中会受到更大的收益。现在说A股含权不含权的问题好像也没人明确，有人也说A股是不含权的，但是有一点可以肯定地说，此前上市的A股都有一个约定，就是非流通股不上市。非流通股不上市，所以我买的价格就太高了。但非流通股不上市肯定是不符合国九条大力发展资本市场的精神，这个问题就到了必须要解决的时候。让我们感到高兴的是，国九条反复强调不仅要保护非流通股东的利益，更要保护广大中小投资者的利益，要实现多赢双赢。如果说是这样的话，我想能够这样解决的话，那么证券市场的转机或者说春天也为期不远了。
网友：马先生，新股询价制为什么不让广大中小投资者参与？是不是怕他们水平太低？什么叫保护投资者？
马方业：这个问题太尖锐了，我们现在的市场管理层的基调就是要大力培育机构投资者，尤其是像基金、保险资金、社保基金、企业年金甚至以后养老基金，我们要大力培育机构投资者。我刚才也讲到，现在这个时代已经是一个新的时代，作为中小投资者来讲，本身在市场的权重相对来讲是小的，还是处在一个弱势群体。而在资本市场上，证券市场上，资本是谁的资本大，谁的发言权就大，这应该说是一个铁律。机构投资者像基金、保险资金直接入市的话，更代表了以流通股为代表的流通股股民的利益，代表了广大中小投资者的利益，这一点来讲并不矛盾。
主持人：有一些投资者在询价制刚出台之前入市的，您对这些股民有什么操作建议？
谷为陵：这个问题是一个普遍问题，在询价制度以前进入，因为毕竟在询价制出台以前还有一万多亿资金进入，现在来看90％以上都已经被套牢了。从操作方面建议来讲，应该有几个大的原则可以看一下，首先看一下这个市场的底部到底在什么地方，只有明白了底部区域才好操作，如果说现在就是底部区域就没有必要慌张。如果认为现在只是一个中继平台，还要剧烈下跌，那现在不管什么样的股票都应该逃跑，对于底部区域的判断是决定性的。我个人认为，不管市场上看，技术上看还是政策上看，现在底部区域毫无疑问，至于说区域有一百多点甚至两百点的振荡那是正常的，但是我觉得中国股市要跌破一千点，我认为在几年之内是很难的，除非发生非常不可抗力的因素。股市在一千二百点左右我个人看还是有可能的，时间可能比较长，甚至往下再跌一点。从这点来看，套牢的股民没有必要在这个时候清仓出局。
第二个大问题，看你拿的什么股票，虽然股市是在底部区域，这是对总数指数而言，可能对于某些很好的股票来讲可能要涨。对于一些绩差股来讲有更大的跌幅等着它，现在是熊市末期，我们要研究一下熊市末期各股的规律，中外股票市场来看，凡是熊市末期，投资者投资的话必然重业绩，这是保险的投资方式。只有牛市的时候才看预期看成长，那是激进的投资方式。这种情况下作为个人投资者想避险的话，如果手里拿着的是有价值的业绩比较好的还有预盈的股票，风险比较小。如果抓的是绩差股，尤其还在崩盘的庄股就比较厉害，大家一定要回避这种风险。在持股方面如果拿的是绩优股预盈股票，我觉得可以持股，如果是预亏的股票，而且股价还不跌，应该清掉换股。
主持人：05年的市场能不能做一下展望？
马方业：这个事情谷先生谈股最得心应手，我只能简单用一个消息，我们报社的一个老总说过的一段话我来引述一下。前两天报纸刊登了一个消息，12家上证50ETF代办券商刚刚确立，而在此之前上证所在上证50ETF刚刚推出时当时的兴头正好形成非常大的反差，这说明证券市场的底部估计还要经过一段时间的运行。按照这种惯例来讲，每年第一季度往往容易形成底部，这是一个现象，尤其是在目前跌了将近四年的股票市场情况下。这些东西还是分析师来讲，我只是讲一点个人不太成熟的看法。05年的市场机会肯定是有的，但是这个机会是来自哪里，这一点应该要想清楚，我们的风险来自于哪里，作为询价制出台前我们这些老黄牛式的老股民朋友来讲，更应该考虑考虑这方面的问题。对于05年新进市场的投资者来讲，我们还是从询价开始我们新的发财年。
谷为陵：展望05年的市场，我认为从技术上看，股市已经跌到底了，当然技术分析方法很多，当然也有人可能不相信技术，但是技术毕竟也是客观的。从市场上来看已经到底了，市场方面我提供一个论据，关于市盈率的问题，沪深股市十几年来比较现在的市盈率算是比较低的，不同的口径都觉得现在差不多是在25倍左右，整体来看。25倍的市盈率到底意味着什么？我可以说意味着历史的大底，但是有的市场人士说25倍市盈率不低，因为香港的恒升指数是15倍到17倍，这个事情不能这么简单看。我们的市盈率综合股票的市盈率，把香港一千多只股票同时衡量的话，它的市盈率会高得吓人。香港股市五百多只股票是亏损的，怎么算市盈率？如果把我们比较绩优股做市盈率的话，我们的市盈率不会比香港的高。另外国际来看，有没有一个市盈率的绝对衡量标准。比如美国市盈率道琼斯指数在20―22倍左右，瑞士是10倍，日本现在是30多倍，以谁为主？以日本为主我们低了，以瑞士为标准我们永远达不到它的市盈率。瑞士的10倍是因为它的工业都是传统的精密制造业，成长性比较差，所以市盈率比较低。市盈率问题不能静态来看，我们25倍不香港要高，我们没有投资价值。市盈率是与它的成长性相关。成长性越高，市盈率也相对越高，投资大师彼德林奇有一个衡量市盈率的标准，他说业绩的增长率是多少，市盈率也应该是多少倍。比如业绩增长30％，市盈率就应该是30倍，增长60％市盈率就应该是60倍。而另一个美国投资大师在一本现在热销的《笑傲股市》一书中也提到，自统计1958年以来美国股市上涨几十倍、几百倍大牛股的情况，发现他们在股价启动时的市盈率是40倍。所以我认为作为经济快速发展的中国，股市的平均市盈率只有25倍应该说是相当得低。现在就是历史的底部，我认为05年的市场最重大的特征就是要探明这个历史底部。
主持人：最后每个人能不能给投资者一个建议。
马方业：紧紧扣住股价结构调整，赶紧跳出大牛大熊这样的思维，走上价值投资思路。
谷为陵：我认为春节后股市有可能会探底反弹，投资者可以多关注一下绩优预盈股以及一些超跌低价股的反弹机会。
主持人：感谢两位嘉宾的热情参与。
马方业：祝投资者新年发财。
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（ 责任编辑：佳炎 ）
