中国股市自打降生起就被打上政策市的烙印。它表明了政策对股市的绝对导向作用。然而在上周，证券交易印花税下调50%，股市却未能出现以往每每应验的政策效应，不仅没有走出反转行情，反而继续下跌。于是引起了议论。

　　比较实在的说法是，就当前市场内在的周期性波动而言，印花税下调所形成的反周期作用相对有限，因此，市场表现出政策失灵的格局。不过，还有一种更激进的观点则认为，对此次印花税调整后的市场反应，只用政策失灵来描述是远远不够的，应当视为政策市的终结。这种说法略显武断，但也明白无误地表达了一种心情。

　　政策市在经济学上的依据是大规模政府干预。该学说曾在上个世纪中叶的资本主义世界颇为流行。但在付出惨痛的赤字预算和通货膨胀教训之后，人们终于发现，政策的反周期作用实际上是非常有限的，通常只适用于较短的周期性波动，而面对长周期，政策往往在扮演次要角色，至少不是绝对导向作用。随后出现的保守主义经济学，不再刻意强调政策的反周期作用。

　　对政策市的理解，不仅可以从当初建立这个市场的目的出发，也可以从中国股市所经历的周期性变化得到诠释。表面上看，到目前为止，沪深两市股指变化大致经历了两个阶段，分水岭是2001年7月，此前总体上是上涨的，此后总体上是下跌的。不过，就周期而言，前一阶段的本质是封闭，表现为独立于周边市场更不必说全球市场的封闭式扩张，股价上涨几乎不受外部因素的影响；后一阶段的本质是开放，先是全面接受国际会计准则的影响，后是引入境外机构投资者和国际公认公司治理标准，如今是尝试上市公司比照境外市场市盈率发行A股，今后是以“A＋H”或类似模式进行超大规模的首次发行，集中表现为股票价格区域以至全球的市盈率平均化。

　　在很大程度上，以往国内股市之所以表现为政策市，关键是它处在一个封闭的周期。该周期的估值标准是独立的，操作理念是独立的，股市涨跌是独立的，政策效应也是独立的。

　　目前的开放周期，无论是会计准则和公司治理准则，还是估值标准和操作理念，以至发行人和投资者，国内股市与周边新兴市场及发达市场的关系越来越密切。在这种情况下，既然决定国内股市走向的因素越来越外部化，对外部市场不构成影响的国内政策自然就不再像以往那样富有效果。

　　进一步说，与上述封闭周期和开放周期相比，上涨周期与下跌周期是次要的。二者之间的关系是，次要周期必须服从主要周期，或者涨跌周期必须服从开放周期。于是，在开放周期，反周期政策绝不仅仅是一个失灵与否的问题，而是终结与否的问题。显然，如果承认政策效应不能超越国界，同时国内股市的外部因素影响力越来越大，越来越核心，就不得不接受政策市终结的判断。

　　这里可以借用一个佛学概念，叫羯磨，它强调“如做一定之因，必有一定之果”。这与一般意义上的因果关系不同，意思是看上去善的原因未必只有善的结果，看上去不善的原因也未必只有不善的结果，关键要分析因与果之间究竟有怎样的逻辑关系。

　　政策救市固然是善意的，但在涨跌周期必须服从开放周期的情况下，这一善意的种子无法让国内股市结出止跌回升的果子。对于一向受政策左右的国内股市来说，政策市终结虽然意味着股价下跌在一段时期内是无法改变的，但它同时预示着中国股市正在趋于成熟，成熟到更加忽略个性或“特色”，更加尊重共性或市场固有的规律。这无疑又是善的正果。

　　从根本上讲，国内股市在开放周期需要达成的目标是确立全球竞争力。这与国内其他领域谋求提升全球竞争力的道理一样。在开放的市场环境中，价值投资的基本取向是资金向市盈率准确地说是动态市盈率最低的地方集中。既然如此，我们为什么要厌恶政策市终结的说法呢？

（ 责任编辑：雨辰 ）

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