发送GP到6666 随时随地查行情
面对连续几年的股市下跌，仍然很有市场的一种说法是：这是股价偏高的深沪股市的“价值回归”。笔者有不同看法，笔者认为这种说法又是一个由A股市场的中国特色——股权分置产生的模糊概念。由于它直接影响A股市场的估值评价，笔者认为有必要加以分析探讨，以期引起重视。
什么是价值？马克思认为：价格是商品价值的货币表现；马歇尔则认为价值是商品在“市场上靠供求规律自发形成的均衡价格”。我们可以此来解释深沪股市的股票价值问题：股票作为一种商品，它的价值应该由其自身的市场价格来体现。
而深沪股市同一个上市公司的股票，被人为地分为流通股和非流通股，看起来是同一个股票，本质上却可视为不同的股票——既不同权又不同价：流通股有流通权而非流通股没有流通权，发行时流通股的购入价是非流通股的几倍、十几倍甚至几十倍。同时，它们虽然处在同一个股票名字下面，并且享受同样的分红等等“预期收益”，却只有流通股可以流通而有市场价格，非流通股因为不能流通而处于实际上“无价”的状态。这样，评价深沪股市的价值时，我们实际上用的是流通股的市场价格。
流通股和非流通股的不同性质，使流通股具有以下“特别权益”：一、非流通股的设定，人为地减少了流通中的股票数量，使流通股具有一定的稀缺性，这在中国A股市场的发展初期更为明显；二、流通股股东可以在股票市场价格高估时卖出股票、获取资本利得，还可以在股票价格波动下跌时沽出，以规避被套牢而亏损的风险。正是基于流通股具有非流通股没有的上述“特权”，所以股票发行时流通股的单位股价就可能比非流通股高出几倍至几十倍。这也是流通股在二级市场上价格的形成基础，是股票发行时的“约定”所形成的。如果这个“约定”不打破，流通股就将一直维持比非流通股高得多的价格，这应该完全符合市场经济的原则。
由于非流通股占了深沪股市股票的2/3，讨论深沪股市的价值就不能脱离非流通股，或者可以说非流通股才是深沪股市的真正代表。这就形成了深沪股市的价值二元性，分别取决于流通股和非流通股的价值。
流通股由于具有“可以流通”的“特权”而具有比非流通股高得多的市场价格，却不能代表深沪股市的实际价值（即不能以此单位价格来累计计算总股本的市场价格）。如果非流通股一旦转变为流通股，流通股的“独享特权”和“稀缺性”被破坏，流通股价格必然下跌。因而就得出结论：“深沪股市价值高估”，长期下跌也是合理的“价值回归”。如果我们只用流通股价格来累计A股市场的价值，那么这句话是对的，因为里面含有低价的非流通股，我们把非流通股的价格估高了。这方面的一个实例，就是几年前国有大股东的“按照二级市场价格减持国有股”。本来非流通股的市场价格不可能有流通股的价格那么高，人为规定的“市场价减持”使得非流通股价格“突变”成了流通股价格。由于既破坏了原先的约定，又让非流通股在转为流通股时“分享了流通股东的独占权利却可以不付代价”，进而变为深沪股市“最可怕的预期”，股市连年下跌。股市的长期下跌正是非流通股相对于流通股价格的“价值回归”，是非流通股为了要获得高价而把流通股“拖下了水”。现在，流通股价格早已在腰斩以下，早已处在“价值人为破坏几乎崩溃”的边缘。对于流通股而言，“价值回归”应该是它在二级市场上的价格回升。
所以，A股市场的大幅下跌是由股市制度、政策措置不当引起的，这是A股市场内在的系统性风险。系统性风险是不应该让中小投资者承担的。这也就是中小投资者呼吁政府救市的原因，合情合理合法。而并不是个别专家学者所说的：股市下跌，投资者就要求政府救市保证他们的利润。这种说法，也太小看深沪股市的投资者了。
在“价值回归”这个模糊概念的掩盖下，流通股已经而且还在作出巨大牺牲，非流通股（主要是国有股）有可能通过“卖个好价钱”而获得一定的收益。但是，对于国有大股东获得的这部分收益，国家所支付的代价，并不仅仅是流通股东权益的牺牲和整个股票市场流通市值的“蒸发”，更严重的是市场经济三公原则的损害、股票市场赖以生存发展的法律基础的破坏并使之成为法治社会的一个阴影。特别重要的，是国家信誉的损失。所以，当务之急是：管理层应该尽早确认流通股含权！这已经几乎迫在眉睫，因为损失的代价实在太大、太大了。
参考文献
北京大学光华管理学院 刘力 王汀汀，“不应忽略股票的流通权价值——兼论中国股票市场的二元股权结构问题”，证券时报，2003年11月28日。
（ 责任编辑：吴菲 ）
