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近来，由于股票市场的走低，我国在香港、新加坡、纽约等证券交易所的上市公司总市值开始超过深圳和上海两个市场的流通市值。资本市场“外包”现象引起了业界的注意，更引起了市场的担忧。其实，资本市场“外包”现象的背后是企业的境外上市，企业境外上市是全球范围内的普遍现象。
据国际证券交易所联合会（FIBV）最新统计，2004年底我国大陆在伦敦、纽约、Nasdaq三个市场的上市公司为24家，远低于经济规模小的以色列；在三个市场的上市公司市值也远低于韩国；加上在香港、新加坡上市的130多家公司后，大陆境外上市公司占全球境外上市公司总数的比例也与我国GDP的全球比例相当。因此，资本市场“外包”现象并不比许多国家和地区严重。
值得忧虑的是企业境外上市的动因。企业为什么愿意到境外上市呢？传统观点认为，打破全球投资市场隔离是企业境外上市的主要动因。在国内证券市场不发达情况下，本国上市公司通过到境外上市，让非居民投资者参与投资，在扩大投资者基础前提下以更低成本获得资本，并通过进入发达市场提高股票交易的流动性。
但更多的研究发现，市场隔离理论并不能完全解释企业境外上市现象。首先，如果企业境外上市真是为了获得低融资成本，那么为什么只有部分企业愿意追求这种好处，而许多企业还是选择在国内上市呢？其次，90年代末以来，全球市场一体化程度越来越高，投资者直接参与各国市场越来越容易，市场隔离状况得到极大改善，从这个角度讲，愿意境外上市的企业数量应逐步减少，但实际情况与此正好相反。该理论也不能完全解释我国企业的海外上市动因。从直接成本上讲，我国投行机构的议价能力远不如国外大投行，在募集相同资金情况下，企业境外上市支付给境外机构的费用肯定高于境内上市费用；从融资金额来看，由于国内市场发行市盈率较高，在发行同等股份的情况下国内募集资金额应高于境外发行。境内发行上市的直接经济利益是显而易见的。
还有什么原因驱使企业境外上市呢？在金融经济学家的分析基础上，包括法学家、财务专家、产业经济学家等在内的学者通过理论总结和实证分析，近期提出了新的解释，认为以下原因也可促使企业到境外上市：一是追求更好的公司治理评价。公司治理已成为影响企业估值的重要因素，企业通过境外上市，将自己“捆绑”在一个法制更健全、公司治理要求更严格的市场，使自己与境内上市公司区别开来，以获得投资者更高的评价和估值。二是避开国内市场的隐形成本。企业发行上市的成本包括直接支付的经济成本和间接的隐形成本，在一个不发达的证券市场中，大量隐形成本存在，使企业的实际成本高于名义成本，这也促使企业到境外上市。三是市场竞争的驱动。全球主要证券交易所如伦敦、香港、新加坡证券交易所等都实行了公司化改制，公司的逐利性使交易所在全球范围内竞争上市资源，企业通过比较更愿意选择到条件合适的市场上市。
纵观我国的企业发行上市环境，上述理论结论无疑值得我们深思。2005年以来国内多名上市公司高管被查或被拘，上市公司治理和投资者保护机制急需完善；企业发行上市周期较长，发行上市进程与前景预期不明朗。如果真如研究结论所说，目前我国大陆企业愿意到香港和其他境外市场上市，是因为“劣币驱逐了良币”，是因为隐形成本高企，那么这才是资本市场“外包”现象的可忧之处。
（ 责任编辑：xiaobohu ）
