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主持人:小张老师 特邀嘉宾:东吴证券研究所 吴思铭
主持人小张老师的话:
去年以来,货币市场基金获得了市场的广泛认同,并呈现加速发展的态势。如何进一步规范并支持这一深受投资者欢迎的投资品种发展,也就成了市场关注的焦点之一。日前,中国证监会颁布了《关于货币市场基金投资等相关问题的通知》和《货币市场基金信息披露特别规定》,对货币市场基金的几个核心问题作出了明确的规定。本期聚焦,我们就请专家一起来解读这些核心问题的再规定。
小张老师:针对上述两个规定,可以看出,如何还货币市场基金以本来面目,使其在正常的轨道中发展,成为其中要义。投资者如何来把握货币市场基金的特性呢?
吴思铭:按照规定,货币市场基金是指仅投资于货币市场工具的基金。这就规定了货币市场基金投资的品种范围,不得超出货币市场以外。在流动性、安全性和收益性的"三性原则"中,货币市场基金主要以追求流动性为主。因而,货币市场基金的主要功能是现金管理工具,通过集中资金投资短期的固定收益类品种,在取得规模效应较高收益率的同时,也提供较高的资金流动性,以满足日常的支付需要,而不是片面追求更高的收益率。
小张老师:既然有约定的投资范围,货币市场基金的收益率是否是可以测算的?
吴思铭:目前,在我国货币市场上,货币市场基金可投资的品种主要包括:现金；一年以内(含一年)的银行定期存款、大额存单；剩余期限在397天(含)以内的债券；期限在一年以内(含一年)的债券回购；期限在一年以内(含一年)的中央银行票据；而股票、可转债、剩余期限超过397天的债券、信用等级在 A A A级以下的企业债券等一些投资品种被禁止。假设市场上某只货币基金就算全额购买,不考虑回购放大,按照目前货币市场上收益率最高的央行票据品种,例如2004年1年期央行票据平均收益率3.23%来计算,扣除管理费用0.43%左右,其收益率应在2.80%附近。如再考虑组合期限不超过180天,则合理收益率应该明显低于2.8%。就算加上不超过20%基金资产净值的债券回购,通过杠杆效应,也应不超出过多。
而当前货币市场基金持续高收益的现象表明,其组合中应持有相当比例的长期债券和剩余期限较长的浮息债券。现在货币市场基金大多过于注重对收益率的宣传,已使其偏离了固有的发展轨道。如片面为了追求高收益,而不断放大杠杆操作比例,或者投资于那些收益较大但风险较高的票据、债券,无疑会加大货币市场基金本身的风险。
小张老师:与储蓄和国债相比,货币市场基金的收益率水平如何?
吴思铭:一般地,货币市场基金收益率相对同期限储蓄、国债高一些。这主要在于:一是货币市场基金可以投资普通投资者难以进入的货币市场上短期有价证券,如央行票据、债券回购、大额存单等等；其次,货币市场基金还可以进行放大操作,通过杠杆效应来提高整个基金的收益；再次,在运作成本方面,货币市场基金的管理费、托管费也大大低于其它类型基金,自然有助于提升其收益。
小张老师:本次两个规定,都对收益率的组合平均剩余期限的计算作出了明确规定,请你为投资者具体分析一下。
吴思铭:货币市场收益率的变动受到剩余期限长短、杠杆运用比例以及计算方法的影响。剩余期限较长,则收益率较高。例如某货币基金全部持有6个月期限央票,其收益率自然高于全部持有3个月期的央票。而本次规定基金投资组合的平均剩余期限在每个交易日不得超过180天,大大缩减剩余期限的长度。在此之前,多数货币市场基金投资组合的平均期限只是在投资组合公告日达到这个要求,其他交易日则放大到200天以上,有货币市场基金曾经达到280天以上。因此,这一规定在提高货币基金流动性同时,也将货币市场基金收益大大限制。
如考虑债券回购,货币市场基金则可运用杠杆提高收益水平。例如,某基金资产净值为10亿元,理论上,它可以通过持有债券回购融资10亿元的20%,即2亿元的资金,然后再用这2亿元去购买有价证券获取收益。这样通过放大资产,从而提高了收益水平。一般而言,货币市场基金剩余期限越长、杠杆比例运用越大,收益率相对会提高。但资金周转期限相应变长,这样就降低基金的流动性。因此收益性和流动性呈反比例关系,在取得高收益的同时,必然以牺牲流动性和安全性为代价。
小张老师:货币市场基金采用"摊余成本法"计算收益,也使收益率产生虚高现象,本次规定要求采用"影子定价"法,这两者在计算收益率时有什么差别?
吴思铭:所谓摊余成本法,是指估值对象以买入成本列示,按票面利率或协定利率在其剩余期限内平均摊销,每日计提收益。例如某货币基金买入票面利率3.6%的某短期债券,并以面值买入,假设为100元,则当日收益就为购入价格加上当天应计利息收入计算。如果该债券上市后出现溢价5%,则基金按照"摊余成本"法计算净值,抛出该债券,就会大幅提高基金当日收益,并且折算出较高的年化收益,显然,这个年化后的高收益就是一种虚高的收益。为了避免采用摊余成本法计算的基金资产净值与按市场利率和交易市价计算的基金资产净值发生重大偏离,基金于每一估值日,采用市场利率和交易价格对基金持有的估值对象进行重新评估,即"影子定价"法。当基金资产净值与影子定价的偏离达到基金资产净值的0.5%时,或基金管理人认为发生了其他的重大偏离时,基金就会调整,使基金资产净值更能公允地反映基金资产价值,确保以摊余成本法计算的基金资产净值不会对基金持有人造成实质性的损害。
小张老师:现在在描述货币市场基金收益高低时都引入了7日年化收益率,这是唯一的较权威的指标吗?
吴思铭:通常反映货币市场基金收益率高低有两个指标:一是7日年化收益率；二是每万份基金单位收益。作为短期指标,7日年化收益率仅是基金过去7天的盈利水平信息,并不意味着未来收益水平。投资人真正要关心的是第二个指标,即每万份基金单位收益,反映的是投资人每天获得的真实收益。这个指标越高,投资人获得真实收益就越高,而7日年化收益率与投资人的真正收益仍有一定的距离。
小张老师:目前,我国已有13只货币市场基金,总规模为1424.91亿份。货币市场基金规模迅速变大,收益率是不是也会受到一定影响?
吴思铭:从西方成熟市场的货币市场基金发展历程来看,货币市场基金更多是投资者进行头寸和流动性管理的工具,而非依靠杠杆效应等高风险操作获取高收益为目的。在成熟规范的市场中,其货币市场基金收益差异,只有通过在一定范围内的规模经济效应扩大基金规模以及主动降低费率,才能获取更高一些的收益。随着我国货币市场不断完善、货币市场基金的整体规模的扩大以及管理法规的规范,我国货币市场基金发展初期的高收益率面临着降低和趋同的趋势,与此同时,规范化运作后投资人所承担的风险也将有所降低。
