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编者按
“这是最美好的时代，也是最糟糕的时代。”狄更斯在《双城记》中写下的这段话，或可作为房地产行业的写照。几年来，围绕不断飙升的房价，地产商和投资者的力挺与普通消费者的诟病从未停歇，一方总唱好，一方常说糟。双方日益扩大的裂痕终使中央政府出手平抑房价涨势。虽然中央政府对房地产进行调控，但房地产作为国民经济的支柱性产业之一，加之城市化进程所产生的硬需求，又都构成这一行业的景气支撑。还有投资渠道狭窄、各路资本逐利房市、投机与需求交错等原因，这一切使得调控之手亦需顾及经济大势与需求，防止市场出现大起大落的震荡。此时，行业的主角——地产商与游走其间的资本终究作何打算，或对行业未来有关键性影响。本报特辟专题，于上海走访多家地产商与投资者，探究其心态，了解其策略，以期对房地产行业走势判断有所裨益。
上海近来出台的政策“组合拳”将对疯狂上涨的房价有压制的作用
本报记者翟宇发自上海
“只有中国”
中国的房地产市场在投资人心目中有多重分量？王谦的态度是答案之一。
“除了中国，全世界还有哪个市场有这样的吸引力？”王谦反问记者，随即，他自己给出了答案，“只有中国！”
王谦是地道的北京人，也是美国特罗斯房地产投资咨询（上海）有限公司（下称“特罗斯”）总经理。特罗斯是美国波士顿的一家私募基金，资金主要从欧洲和美国募集，在中国只投资5000万美元以下的项目。王谦以合伙人的身份成为特罗斯在中国的全权代理。
像王谦这样为海外基金在中国寻找投资机会的人，在上海形成了一个“小圈子”。在这个“圈子”里，彼此可以互相介绍合适的项目，充当“中介”的角色。
他们毫不掩饰自己的真实想法，“我们在中国就是做短期投资的，即使是投资房地产开发，每个项目的运作时间也仅限于3~5年。”
事实上，持有这种心态的，还有荷兰国际房地产等国际上久负盛名的基金。
“上海网球俱乐部和公寓”是荷兰国际房地产在上海唯一一个自己投资、开发、运作的房地产项目，一期于五年前建成，一直只租不卖。该项目副总经理陈丽恋表示，项目一期的出租率一直维持在95%以上，而且客户都是以BP、PHILLIPS等跨国企业和外国领事馆为主。签的都是长期租约。
项目二期于今年3月17日开始公开对外出售。该项目总经理江浩思曾公开表示，上海项目收益良好，由于地产升值，所以决定出售部分物业。其“短期套利”的心态可见一斑。
该项目二期除96套仍用于租赁外，其余120套公寓面向海外投资者出售。按照全权代理该项目出租和销售的第一太平戴维斯销售员黄菲的说法，截至4月7日上午11时，二期共出售70套，出租20套公寓。
黄菲透露，购买这70套公寓的客户中，有五分之三是投资客，五分之二为自住。而且99%的客户都选择外资银行为其提供按揭贷款。而陈丽恋表示，目前还有不少海外的个人投资者和机构投资者正在与她进行接洽，协商购买整栋公寓的事宜。
荷兰国际房地产中国区总经理关博仁在去年底的“住交会”上曾表示，该项目一期的回报率为12%。而陈丽恋表示，项目二期的回报率也将达到这一水平。
实际上，海外基金在内地的房地产投资中，荷兰国际房地产这个项目的回报率算是比较低的。王谦介绍，一般的房地产基金，在内地以外的市场，回报率都能达到20%。在内地，这个数字高达30%~35%。在有些城市，回报率更是远远高于这个数字。
出手的脉络
在诱人的回报率吸引下，海外资金开始按捺不住，纷纷介入处于上升势头的内地房地产市场。2004年，媒体就盛传有海外资金大举进入内地房地产市场，但根据基强联行提供的数据，2004年海外基金最终实际投入的项目不超过10个，总投资额仅3亿~4亿美元。
不过，基强联行预计，2005年及未来两三年内，这一数字将有很大增幅，或将达到10亿~20亿美元。一个例子是，以美国养老基金和保险公司资金为主要资金来源的美国华平投资集团，最近也开始在内地选择合适的房地产项目进行投资。而此前，医疗、科技、金融、能源等领域才是华平投资的主要目标。
最新的一个案例则是，一直对内地房地产市场持“观望”态度的著名投行高盛，于4月5日承认以1.076亿美元收购了上海百腾大厦。这栋24层的写字楼是由凯德置地投资开发的。这次交易将给凯德置地带来2320万美元的利润。
而第一中国房地产发展集团（下称“第一中国”）在成立2年后，才开始陆续投资项目。其首席投资官姚蔚于今年初表示，第一中国将于今年加快在内地的投资速度和力度，因为他们正面临着“花钱的压力”。
第一中国是澳大利亚最大的投资银行——麦格理银行于2002年初与施罗德物业亚洲基金合资成立的一个5年制封闭式地产基金，计划在5年内投资超过4亿美元的地产项目。
据第一中国负责公关事务的戴小姐介绍，第一中国目前在天津有5个项目，在上海有4个项目，其中1个项目已完成，2个项目正在建设，1个项目尚处于开发阶段。今后第一中国将集中开发内地的高档项目，而不是像现在只运作中高档楼盘。
摩根士丹利房地产基金亚太地区房地产业务副总裁白可福也公开表示，“我们非常看好中国房地产市场，预计2005年我们在中国的投资额将是2004年投资额的2~3倍。”
第一太平戴维物业顾问（上海）有限公司董事长刘德扬表示，这些开始在内地进行房地产投资的海外基金，其实已经在内地市场上观察了很长时间。而现在，正是最合适他们“动手”的时机。
不过，刘德扬认为，内地对外汇进出管理很严，让这些海外投资者，特别是机构性投资者“觉得很麻烦”。因为他们需要大批量的资金进出。
由于国内条件尚未成熟，在基金管理方面还缺少相关法规。
凯德置地公关部的林晓琼也表示，凯德置地正在运作的“中国住宅房产基金”在今年底结束后，短期内不会再设立新的针对内地市场的房地产基金。
但是这仍然没有妨碍众多的海外基金试水内地房地产市场。像高盛“憋”到现在才出手的海外基金已属少数。而他们一直遵循的“以投资为主，不介入开发”的理念，也因为内地市场的“特殊”而作出“让步”。
据刘德扬介绍，海外基金在内地首选的投资物业是商业物业，以3~5年为期，属中长期的投资性物业。这种物业的好处在于，管理比较简单，而且能即时产生租金收入。相比之下，住宅物业属短期性投资。
排在第二位的投资方式是项目投资，大多以参股的方式，提前进入前景不错的项目，如收购已开发完成的物业或参股已进入具体操作阶段的项目。刘德扬表示，海外基金大多不愿介入还没有解决土地问题的开发项目，他们认为这一时期的风险难以评估，人为因素较多。
但现实是，成熟的物业和项目都很难找，而且这样的项目，开发商也不愿将利润拱手相让。这就不难理解为什么如摩根士丹利、荷兰国际房地产、麦格理银行等机构基金大都选择了以参股项目公司的方式介入内地房地产市场。
海外基金的“武器”
海外基金参股房地产项目通行的架构是，首先在中国注册一家公司，下设针对具体项目的控股公司，旗下有项目公司。不过，对于特罗斯这样规模不大的基金，一般都会省略设立控股公司这一层。至于资金，则会以公司注册资本的方式，在“有需要的时候”分批汇入中国，“只需要到外汇管理局进行登记即可”。
这样的架构有利于引进其他的基金或开发商作为投资者，他们仅仅是参股项目公司，而且可以规避风险。如果某个项目出现问题，只需要把这个项目卖掉套现，而不会影响其他项目的运作。
王谦认为，在内地投资房地产开发，最重要的在于选择合伙人，而不是项目本身。“在正常情况下，所有的房地产项目都可以盈利。主要是多与少的问题。”像特罗斯这样的私募基金，对回报率的要求往往比摩根士丹利这样的国际知名投行还要高。
当然，第一中国和荷兰国际房地产走得更远，他们在上海都有一个完全由自己操作的房地产开发项目。前文提到的“上海网球俱乐部和公寓”项目就是由荷兰国际房地产于1999年单独运作的。
而第一中国也于去年以房地产开发公司的名义，通过公开的招投标方式，取得了位于上海嘉定区的安亭A-8地块。这是上海市政府实行土地公开招投标制度以来被外国公司成功中标的土地。
此外，上海东外滩土地开发有限公司于去年底聘用第一中国为开发顾问和财务顾问，第一中国将参与上海东外滩的总体规划。据戴小姐介绍，总体规划预计于今年底完成。届时，第一中国也将参与东外滩的开发建设。“最终的投资额将由东外滩公司卖给我们多大面积的土地来决定。”
新加坡的凯德置地则干脆把“中国住宅发展基金”全部投入了公司在上海、北京和广州共5个住宅项目中，集投资、开发于一身。
除此之外，海外基金还可能采取产权融资的方式进入房地产市场。所谓产权融资，就是把已经开发成熟的商业大厦买下来后出租。这种方式对投资者来说，利润会相对稳定和有所保证。除了上文提到收购上海百腾大厦的高盛之外，美国国际集团、新加坡政府投资公司、新加坡腾飞基金等，都以这种方式介入内地的房地产市场。
海外基金进入内地房地产市场，还有一种债权融资的方式。即以借债人的身份向当地企业和项目融资，这种方式一般都委托内地银行进行操作，而且债权人大多要求有抵押物。回报率一般由双方协议商定，通常在10%左右。而且国家规定，债权融资的最高回报率不得高于20%。否则高出部分的利润将无法从合法渠道汇出中国。
二线城市之惑
尽管从已有的项目来看，上海、北京、广州和天津等内地一线城市是海外资金最先考虑的区域。但从2005年开始，随着一些规模较小的海外基金进入内地，情况开始发生变化。
王谦表示，上海、北京等城市的房价已经达到一个较高的水平，这会影响开发利润。但部分二线城市的房地产市场正处于快速上升的阶段，回报率已经高于上海和北京等大城市。因此，不少海外基金把目光投向了重庆、杭州、青岛、沈阳等二线城市，甚至昆山这样经济发展较好的城市。
与王谦持同样观点的还有华平投资集团负责房地产投资的迟淼。他表示，华平投资将主要在经济发展较快的二线城市，以收购成熟物业或参股项目公司的方式，投资中档的住宅物业。
而摩根士丹利、麦格理银行、高盛，在投资房地产开发项目的同时，纷纷购入位于上海、北京等城市中心地带的商业物业。今年1月，麦格理银行旗下的专业地产基金管理公司MGPA以0.98亿美元的价格，收购了凯德置地在上海开发的甲级写字楼——新茂大厦95%的股份。
这一收购案被上海媒体视为海外地产基金首次收购上海成熟物业的成功案例。实际上，早在去年底，摩根士丹利已悄然购入自己参股的锦麟天地雅苑项目中的酒店式公寓。
在麦格理银行和高盛的物业收购案中，可以发现一个身影——凯德置地。在短短的4个月中，连续出售两栋成熟物业。与此同时，又在深圳、北京等地接连出手。
去年12月23日，凯德置地与深圳国际信托投资有限公司签署协议，将为沃尔玛打造6家购物中心；今年1月初又收购了北京联华的两家商厦。今年3月，凯德置地又以近20亿元人民币在北京长安街CBD收购两座即将竣工的写字楼，计划将其改造成国际甲级办公楼。
凯德置地总裁公开表示，近期公司大规模的资金转移，是为了配合“将资金从成熟物业转移至高增长业务的策略”。
第一太平戴维斯的刘德扬则认为，目前海外基金的频繁“出手”，除了对市场有良好的预期外，政府对房地产市场频繁采取措施，以促进其健康发展的考虑也给这些投资者以信心。“政府政策对市场的操控非常有效，尤其是对银行信贷来源的控制将给海外投资者以机会。”
与海外机构投资者持同样观点，还有海外的个人投资者。在第一太平戴维斯代理的高档住宅中，绝大多数客户均为海外的个人投资者。“有一些投资者如果想买哪里的高档住宅，甚至可以直接从国外打电话给内地的开发商，然后直接把钱汇入开发商的银行账号，非常简单。”
刘德扬认为，海外投资者对高档楼盘的追捧，进一步带动了下游的住宅市场，使上海、北京等地的房价不断向上攀升。目前中央以及上海政府连续出台了一系列措施，具体效果如何还需要再看一段时间。
他表示，抑制房价上涨过快，关键在于游戏规则如何定。因为外面的市场（海外投资）力量很大，而内地商业银行对个人住房贷款的风险管理却太过松散，需求没有得到有效的控制。
“不过，房地产是经济体系的副产品，中国，尤其是上海的经济发展势头确实很强劲，这是大前提。此外，投资者的持久力很好，这也是房价难以下跌的重要原因。当然，上海一个月以来出台的政策‘组合拳’将对疯狂上涨的房价有压制的作用。”刘德扬最后补充道。
（ 责任编辑：孙可嘉 ）
