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每个案件都充满了为什么。
在6月7日开庭的德恒证券有限责任公司(下称“德恒证券”)涉嫌非法吸收公众存款一案中，这样的问题同样无法避免。究竟是谁在委托？德恒证券为什么可以如此长时间地进行非法融资？
6月6日，就在开庭前一天，记者获得的一份德恒证券部分单位机构客户名单，及其它相关资料，使得对这些问题的回答有了一个大致的轮廓。
一份客户名单
一共164个单位名列其中。
按照起诉书的指控，截至案发时为止，德恒证券以开展资产管理业务为名，以承诺保底和固定收益的方式，向413家单位和772名个人变相吸收资金209亿元。
很显然，这份名单只是其中的一部分。
此名单来自德恒案中某被告的辩护律师。这位律师透露，该名单由辩护律师从德恒证券直接提取的证据，以及控方证据资料共同整理而成。“这并不是全部名单。”这位不愿透露姓名的律师说，“一共有2000多份合同，太多了，不可能完全。”
按照该律师的说法，这份名单大致罗列了德恒证券从2002年到2004年的部分客户。但他无法确定，哪些客户在案发前已经“离场”，哪些直至案发时依然身在其中。“这是一个滚动的过程，现在还无法说清。”他说。
最后的的状态虽然无法确认，但可以比较肯定的是，名单所涉及的单位机构，至少都曾经在德恒证券拥有自己的理财帐户，并投入了相当资金。
该名单客户按合同金额分为“1亿(元)以上客户”、“5000万—1亿客户”、“3000万—5000万客户”直至“1000万—2000万客户”共5个不同的等级，共涉及合同金额70多亿元。
名单显示，亿元以上的客户共有15家，合同金额超过25亿元。5000万元—1亿元之间的客户共24家，合同金额超过13亿元。3000万元—5000万元的客户35家，合同金额超过11亿元。2000万元—3000万元的客户34家，合同金额超过7亿元。1000万元—2000万元的客户56家，合同金额超过7亿元。
参照同一律师所提供的德恒证券“2002—2003年咨询费用清单”的内容，以及从该案被告韩新林(德恒证券原总裁)的辩护律师、新疆赛德律师事务所陈敢处获得的关于德恒证券“无对应资产(我方划出资产)”表(该表格作为证据，出现在陈于去年5月为德恒证券所撰写的《法律意见书》中)，记者发现，即使按照上面的分类，也还有遗漏的单位和机构，而且个别单位的合同资金额度也不尽相同。
该名单的构成，主要有各类实业公司，其次是城市信用社、农村信用社和商业银行，以及各种投资、咨询与科技公司。此外，农村保险资金、社会保险资金甚至教育基金等所属单位的名称，也不时闪现。
理财的方式大多为国债。另一小部分，名单表明是“固定两方”。由于当事律师不愿解释，尚不清楚其具体含义。有证券公司人士分析，一种可能是对于大户资金的专用帐户，证券公司和客户一对一的理财。作为一种理财方式，该人士说，这是合规的。而另一种可能则是，以双方监管的形式进行理财。
德字号理财游戏
无论采取何种方式，客户们终归将钱交给了德恒证券，但后者又是如何在为他们理财呢？
根据起诉书指控，“德恒证券公司自成立以来……在补充协议中以违法承诺保底和3%—22%左右的固定收益为诱饵，非法展开资产管理业务……将开展该业务所吸存的资金交由上海友联公司以召开资金调拨会的方式统一调拨、使用……”
这一指控，勾勒了德恒理财的大致把戏。但显然还不够生动。
根据记者所掌握的材料，那些加入德恒理财大军的资金，实际上很快就被从自己的帐户上划走。有的是在委托当天，有的在委托的第二天。总的来说，在一个月以内，资金已经不再在客户原来的帐户上。
在陈敢律师提供的《法律意见书》中，附有12份作为证据的《用款确认书》。这些确认书均由上海友联相关高层管理人员签字。
在此次客户名单中，名列榜首的上海长宁区农村信用合作联社的部分资金，也在《用款确认书》中得到证实。根据该《确认书》的内容，上海市长宁农信社在2003年4月17日将3000万元资金交给德恒证券委托理财。该笔资金的合同期限是到2004年4月16日，合同利率为11.4%，实际利率为12.39%。
但是，就在委托的当天，该笔资金就被德恒证券从其上海市华山营业部全部划出。《确认书》显示，该笔资金的资金占用方为“集团”。
名单中处于“榜眼”地位的是红塔投资公司，其2亿元委托理财资金的合同利率为9.50%，但是实际利率则高达11.73%。资金委托时间为2003年6月3日到2004年6月3日。《确认书》显示，就在委托的第二天，该笔资金已经被从德恒证券下属的华山路营业部全部划出。至于资金占用方，依然显示为：集团。
它们并不是特例。其余10份《确认书》都显示，相关机构客户投入的资金，都被以极快的速度划出，划向《确认书》上所不愿或者不用提及全称的“集团”。《确认书》显示所划出的金额超过9亿元。
“这有两种可能，一是德恒证券自己所为，另一种情况则不排除客户和证券公司方面有所默契。”上海严义明律师事务所律师严义明分析。严曾代理股东状告红光董事会一案和银广夏股东诉讼案，对资本市场维权纠纷相当了解。
他还认为，所谓合同利率都是用来应付各种检查和审计之用，而补充协议则在这种时候会被深埋背后，除了合同双方，不为人知。
事实究竟如何，目前尚无法判断。
虽然6月7日的开庭，控辩双方对于发生在德恒证券的各种事实，尚有不同的看法。但有一点他们都共同认可，那就是德恒证券的理财把戏带来了严重后果。
陈敢律师在《法律意见书》中指出：“由于资产管理客户资金被大量地、持续地、集中地投入到由德隆国际控制的屯河股份、合金股份和湘火炬(000549)(相关,行情,个股论坛)三家上市公司的流通股票，致此项投资风险加大。今年3月起，这三只股票价格暴跌，截止到出具报告之日，其已损失约市值的75%以上。”
起诉书则称：“至案发尚有680861.20万元客户资金未兑付。”
逃过监管的银行资金
显然，德恒理财是一个“勇敢者”的游戏。
让人不安的是，这个世界竟然有那么多的勇敢者。“事实上，在德恒方面许以高收益的时候，理性的人都知道，这里边其实蕴藏着极高的风险。”严义明律师说，“但是在德隆神话如日中天的时候，有不少的投资者都丧失了起码的理性。”
他以在名单中占大多数的理财方式——国债理财分析说，如果真是做国债理财，德恒方面肯定会形成利差倒挂。“理性的思维，不会允许这种情况发生。”他说，“因此，这些资金一开始就注定了要被用于股票市场或者其他用途，而对于这些，具有理性的投资者不可能毫无所知。”
按照他的逻辑，这里只有一种解释：有不少人对于资金被挪用的态度，不说是推波助澜，至少也是乐观其成。
一种让人颇为忧心的说法。
值得关注的是，在1亿元以上的大客户中，上海长宁信用社、上海奉贤信用社分列前两位，而西东方华印软件开发有限公司、天津铁厂、管爱荣合计3.56亿元的委托理财，亦与商业银行密切相关。
换言之，亿元以上的大客户涉及银行类金融机构的资金即超过了10亿元。
进一步看，在记者获得的德恒证券委托理财的名单共164个单位，合同金额75亿元左右，其中来自银行的资金占到了23笔，金额达17亿多元。
在这些银行来源的资金里边，又分为两种形式的进入，一种是银行机构直接以国债理财的方式进入，占23笔中的15笔。另一种形式是虽然客户企业是非银行机构，但资金却是来自银行，占其中8笔，共3.12亿元。而银行类企业又主要被两种类型所占据，大多数是各农村信用社和城市信用社，另一类为股份制商业银行。
陈敢律师也在一次谈话中透露，德恒证券的理财资金的主要渠道来自两块，一是上市公司在股市上融得的资金，另一块则是银行资金。陈从去年上半年开始介入德恒证券的诉讼案件，并多次为德恒证券的民事案件出庭。
6月6日，记者打算对其中部分金融机构进行采访，弄清这些资金都是以怎样的方式进入德恒证券。但相关机构都异常紧张和谨慎，不愿意多谈。
上海市长宁区农信社办公室一位自称姓吴的先生连说“不知道”，而另一家榜上有名的单位——重庆市南岸区农村信用联社，其信贷部门一位自称姓熊的先生则称此事“不在电话里说”。
另一家单位没有出现在名单当中。但可靠资料显示，该单位曾经有1亿元资金在德恒证券，以银行贷款的方式进行理财。
在辗转几次之后，记者的电话被接到该银行资产保全部。一位自称姓屈(音)的先生的回应是，记者的信息可能有误。“如果有这么大的事儿我们肯定知道，应该是没有。”他说，。
对于银行资金进行委托理财的方式，据重庆市某银行一资深人士介绍，银行通常的做法是：给壳公司贷款，壳公司则将获得的贷款拿到证券公司理财，为了保证资金安全，通常会使用三方监管的形式。
“这些壳公司通常都有一定的再融资能力。”他说，“因此，即使支行没有这么大的权限，只要报到分行，一般都会获得批准。”
该人士称，就重庆市而言，所谓的壳公司大多是上市公司。而对于此次开庭的德恒案件，他更是透露说，重庆市有多家股份制商业银行的资金深陷其中，至今没有收回，“每家至少一个亿左右”。
他进而分析，这种状况的形成，跟中国资金市场的投资渠道狭窄不无关系。商业银行一直都存在着巨大的存款压力，必须寻求放贷的机会。“因此在一定条件下，这些资金就被相关级别默许进入了理财机构。要么就只有拼命地买国债。”他说。
而严义明律师则认为，任何形式的放贷都存在风险，但银行机构不可能不对风险进行评估。金融机构在德恒案中表现出来的特性，一方面要追问大量的农信社是否与德隆系存在关联关系，另一方面，则是监管不到位的必然结果。
（ 责任编辑：林楠 ）
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