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中证投资 徐辉:缩股有利于稳定股价
上周五,第二批股改公司中吉林敖东率先公布股改方案。吉林敖东方案为缩股,其提升价值意义与送股相当,对价比例大致为23.9%；但该方案对于短期价格的稳定,有较大积极意义,这是缩股方案的最大看点。
吉林敖东改革方案中的对价包含以下两部分:非流通股股东按照1∶0.6074的比例缩股；公司向全体股东派现,每10股派现金1.07元(含税),非流通股股东将其应得部分支付给流通股股东,流通股股东因此得到现金补偿为每10股0.93元,其全部现金所得合计为每10股2元(含税)。
缩股部分相当于每10股流通股送2.226股的补偿。考虑到税收因素,派现部分相当于每10股流通股获送0.16股。综合计算送现和缩股后,这次吉林敖东的对价方案相当于在送股模式下,每10股流通股送2.39股。即对价率为23.9%。
预计试点改革完成后,公司股价走势有望平稳。方案实施后,公司每股净资产相应由3.62元上升为4.29元,2004年EPS由0.33元提升为0.41元。估计改革后公司2005年EPS约达0.45元,当前的动态PE为13倍。公司在医药上市公司中质地中等偏上,未来股价运行有望保持平稳。
我们认为,吉林敖东方案的推出意义深远。
其一,对价率的获得本身具有一定启示意义。该公司对价率的获得,是由净资产和股价之比获得。缩股比例＝改革前非流通股每股价值(净资产)/改革前流通股每股价值(近期股价)。这种做法未必科学,但也不失为一种可以量化的方法。如果其具有指导意义,那么,寻这一思路也是参与股价寻宝的路径之一。
其二,缩股方式的优点--稳定短期股价,在当前环境下,其积极意义尤为突出。
相对而言,采用缩股方式进行股改,可能对市场供求关系的影响会相对小些。因为送股方式短期内会增加市场的供应,而缩股方式短期内(禁售期内)市场上流通股数量与方案实施前相同,一段时间内不会改变市场的供求关系。这对于在当前急需稳定的市场环境,以求得改革顺利进行的大背景下,这种减少无谓的市场波动的方案值得推崇。
江苏天鼎 秦洪:缩股提升了含金量
在上周末,吉林敖东公布了股改的对价方案,由于对价方案中既有现金派现,又有缩股方案,这又是目前A股市场首例缩股试点方案,所以,迅速成为证券市场的明星,那么,如何看待吉林敖东的对价方案呢?
首先,缩股是多赢方案。相对于第一批试点公司的送股方案,吉林敖东的缩股方案有着两个明显的优势:一是可以从根本上有效提高公司股票的内在价值,因为如果股价方案完成后,吉林敖东的2004年的每股收益将由0.333元上升到0.407元,净资产也会相应地由3.62元上升到扣除派现后的4.29元,那么,对应的市盈率与市净率也分别从方案前的17.71倍与1.63倍提升至方案后的14.50倍与1.37倍,投资价值无疑显现。
其次,缩股方式使市场扩容压力相对较小。因为在单一送股方案下,公司总股本虽然不变,但方案实施后,原流通股股东得到非流通股股东的送股,市场上流通股数量随即有较大幅度的提高,从而使得筹码迅速扩张,如果公司的净利润水平增长预期不确定的话,极易产生市场的自动除权行为,三一重工(相关,行情,个股论坛)在股改方案后暴跌四成就是最好的说明。所以,以缩股方式解决股权分置问题,公司总股本减少,现有的流通股筹码变化不大,有利于股价的稳定。更为重要的是,未来锁定期满后,控股股东的筹码可流通后,所产生的扩容压力也有所减少。
因此,可以看出该方案是一个多赢的方案,对于非流通股东而言,在没有拿出现金购买流通权的前提下,获得了流通权,也相应地提升自身所持有股权的价值,包括流通的变现价值和缩股后的净资产与每股收益提升的含金量。对于流通股东而言,也由于市盈率与市净率的提升而得到了益处。
第三,对价比例多寡=对价方案好坏。当然,目前市场对吉林敖东的方案也抱有极大的不满怀疑,因为经过推算之后,吉林敖东的对价方案相当于10送2.28股,较第一批试点股有着一定的差距,由此我们不难看出,市场对吉林敖东的对价方案不满在于对价比例的多寡,这其实也代表了当前一批投资者的想法,即大股东送得越多,越是好方案,反之就是差的方案。
对此,我们认为投资者需要考虑以下问题。
不同的上市公司由于情况不同,需要有不同的方案,如非流通股比例极高的,可以考虑送股,当然是送得越多越好。但对于类似吉林敖东的上市公司来说,如果非流通股东尤其控股权比例在20%以下的上市公司,如果控股股东也是大比例送股的话,那么,最后极有可能出现上市公司没有大股东的现象,这样,又有谁会关心企业的未来发展呢?更为重要的是,有些控股股东得到的股权成本其实与近一年来的流通股平均价格差不了多少,如何对价呢?或者退一步讲,对于净资产值低于市价的上市公司来说,谁来补偿非流通股东呢?我们不能够单纯以对价方案的高低来看待股改方案的好坏,也就是说,在判断对价方案时,还得结合公司的内在价值,甚至不妨站在控股股东的角度看一看对价方案,说不定,到那时,有些不理解的现象会豁然开朗呢。
北京首证 季凌云:缩股为市场提供新思路
吉林敖东日前推出缩股方案,作为缩股第一股,该方案也吸引了众多投资者关注的目光。我们认为这一方案有着几方面的意义。
一是提升公司的内在投资价值。2004年公司每股收益为0.33元,主营收入及净利润分别同比增长21.82%及17.91%,如果公司的改革方案得以通过,实施缩股运作之后,公司的财务质量、每股收益、每股净资产等都会相应提高。缩股之后,以公司2004年的年度净利润为基准,则公司每股收益会上升到0.407元,净资产也会相应的由3.62元上升到扣除派现后的4.29元。在暂停交易之前,该股5.90元收盘价的对应市盈率为17.72倍,已经明显低于同行业平均37.08倍市盈率,而缩股之后,如果以5.9元收盘价计算,则公司的静态市盈率水平将进一步下降到14.49倍,公司的估值水平将进一步降低,进而也将提高公司的内在投资价值。更为重要的是,缩股操作并不会产生扩容压力,因此公司恢复正常交易之后,该股必然会得到市场资金的追捧,预计该股短线具有一定的投机价值。
二是公司的治理结构将更加规范。如果我们假设公司的缩股加派现改革草案得到市场的认同并成功实施缩股操作,则公司第一大股东金诚实业的持股比例将由20.97%降至15.57%。这一持股比例,远比第一批已经完成股权分置改革的3家公司要低很多,公司第一大股东已经没有绝对的话语能力,相应也将避免很多弊端。这对于公司股权结构的进一步完善,提高未来的治理能力有着很大的帮助。
三是缩股方案与送股方案之间可以相互折算。从定义来看,送股是指非流通股股东将所持股份按一定比例送给流通股股东,使非流通股每股估值与流通股的价格基本一致,然后非流通股可在二级市场上分步流通,但是公司的总股本保持不变。而缩股是指非流通股股东根据相应比例注销其持有的股份,而公司的股本总额和注册资本也相应减少的行为。尽管两种方案看上去不太一样,但却是可以相互折算的。以吉林敖东的试点草案为例,相当于非流通股股东向流通股股东每10股送2.62股,其方案优于金牛能源(相关,行情,个股论坛)的改革方案。
四是缩股方案为股权分置改革试点提供新的思路。从第一批试点公司情况来看,已经明确了一点,那就是非流通股股东将给流通股股东提供一定的补偿以获得全流通的资格,换言之,解决了市场所担心的流通股含权的问题。但由于各公司的行业背景、实际情况等都有很大区别,决定了试点改革方案必然是差异很大的,而吉林敖东所推出的缩股方案则是为改革试点工作提供了一种新的思路,由于吉林敖东原非流通股比例较低,送股能力有限,所以公司的缩股方案则是一个很不错的选择,并且也将对其他非流通比例较低的公司制定股权分置方案产生重要影响。如果该股复牌之后能够得到市场的积极追捧,则将在市场中树立良好的示范效应。事实上,近期管理层不断出台一些政策为未来的股权分置改革提供良好的铺垫,吉林敖东是直接缩股,而流通股股份回购也成为缩股运作的一项重要选择。
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