一周市场回顾

　　上周大盘继续围绕1100震荡整理，一周上涨1.49％。两市一周成交量635.44亿元，环比下降3.8％。

　　1-5月份，全国规模以上工业企业实现利润4968亿元，比去年同期增长15.8%。工业经济效益综合指数167.28，比去年同期提高8.46点。在39个工业大类中，煤炭、石油、黑色金属矿、有色金属矿、非金属矿等采矿业利润同比分别增长88%、71.8%、35.6%、149.7%、51.6%；石油加工及炼焦业全行业亏损，1-5月份净亏损10.3亿元；化工行业增长26.4%；化纤行业下降44.4%；交通运输设备制造业下降48%；建材行业下降31.3%；电力行业下降18.8%；电子通信行业下降7.3%；钢铁行业增长29.8%。新增利润前五大行业分别是石油开采、钢铁、煤炭、化工、有色金属矿。

　　6月17日国务院国资委发布《关于国有控股上市公司股权分置改革的指导意见》，强调“股权分置改革工作要着眼于上市公司长远发展，切实保护各类投资者特别是公众投资者的合法权益”以及“股权分置改革后，国有控股股东要确定在上市公司中的最低持股比例”两大中心。《指导意见》进一步表明了国资委承认股权分置改革中非流通股东需要支付对价，同时国有控股比例最低持股比例要求进一步减少市场扩容的预期。

　　上周中国证监会宣布第二批股权分置试点改革正式启动，共42家企业成为试点公司，既包括宝钢、长电等大型中央企业，也包括申能股份、广州控股等地方大型国有企业，还有苏宁电器、苏泊尔等中小板企业，其中上交所28 家，深交所14 家，含10 家中小板。总体来看，试点公司具有较强的代表性，试点公司数量之多远超市场此前预期。此次股权分置改革推进速度超过市场预期，反映了政府尽快解决股权分置问题的决心，中国证券市场的全流通之路不会再有大的反复，也增强了投资者对尽快解决长期困扰市场的股权分置问题的信心。

　　从解决股权分置运用的金融工具来看，第二批试点中，除了一般的送股和派现，将出现缩股流通、认股权证等金融创新，以丰富解决股权分置问题的手段，以促进这一问题的顺利解决。这些新工具与投资者一般理解上的补偿有一定差别，投资者能否理解和接受还有待观察，尤其是权证这种方式。

　　从市场预期来看，试点公司数量并不是根本，关键还要看上市公司特别是大型中央企业的对价支付的情况。大盘蓝筹股支付对价是否符合投资者预期，将直接影响到近期大盘的稳定和未来走势。 在第一次试点公布后，引起市场大幅度下跌，其根本原因就在于试点公司缺乏代表性，投资者对大盘蓝筹企业能否积极解决股权分置和支付对价缺乏预期，导致市场担心全流通后股价自然接轨，市场出现大幅度下跌。尽管中央在第二次试点改革中在试点公司的代表性方面有大的突破，但是如果参加试点的大型央企，只是为了参加试点而试点，试点方案支付对价不合理，对投资者的补偿低于预期，那么我们认为代表性问题并未有根本改善，甚至不如不试。因为中央企业一旦进入试点程序，方案如果不好，对市场的负面作用将远超过中小企业试点，示范效应也就难以形成。

　　近期试点公司已经开始与投资者交流，投资者对大盘蓝筹股的试点方案给予很高的期望。然而从目前了解的试点公司公布的改革思路来看，大盘蓝筹试点方案与市场预期存在差距。通过模型简单推算可知试点公司对价方案的理论参考值。假定非流通股东通过支付一定数量的对价使得流通股股东在全流通后所持股票的市值不受股价下跌带来的影响，股票市值与全流通前比相同；同时非流通股东在全流通前后市值也以每股净资产乘以一个溢折价系数为准，我们选取第二次试点公司中的蓝筹公司来计算对价率：（见下表）

　　表：股权分置后所有股东市值不受影响情况下的对价率：

上投摩根基金周报

　　资料来源：上投摩根富林明（上述数据仅为内部测算结果，不具指导意义，仅供参考）

　　值得注意的是，在现实的二级市场，上表中全流通的价格并不一定等于股改前流通股价格考虑对价后的自然除权价，而是要在对价的基础上进一步打折。三一重工复牌后的价格走势已经说明了这一点，所以非流通股东给予流通股东的对价必须充足才能避免流通股东的损失。

　　下周市场展望

　　我们认为大盘的后期走势将取决于投资者对长江电力和宝钢股份等大型蓝筹股试点方案的认同度，如果其方案能被市场普遍认同，投资者认为其对价合理，补偿到位，这将在一定程度上稳定市场，反弹行情能够延续；反之，第二批试点的正面效果预计将被少数大盘蓝筹的负面作用所抵消，市场仍将维持弱势盘整格局，甚至推动市场继续下跌。 此外，股价的含权价值，对流通股东短期收益而言只是一次性效应，长期来看，股价走势还是取决于今后宏观经济和公司盈利能力。随着越来越多的上市公司股改成功实施或者方案明朗化，市场关注重心将会转向对基本面和估值合理程度的判断上来。建议投资者重点关注能够规避周期波动和汇率预期升值压力的非周期性行业和非贸易品行业的优秀公司。

　　债券投资方面，上周央行通过发行央票和正回购净回笼货币约350亿元左右，回笼力度较前期有所增强，周二招标发行的1年期央票中标利率为1.6054%，较前周提高了约8BP，3个月的央票中标利率为1.1666%，比前周也上升了约8BP，但周四招标发行的7年期进出口债中标利率仅为3.38%，低于市场预期。受此影响，市场呈现震荡整理走势，预计近期后市仍将维持此态势，市场资金仍处在供应旺盛的状况。

（ 责任编辑：姜隆 ）