国务院发展研究中心金融研究所2005年7月23-24日在北京新大都饭店举办“当前资本市场投资与发展态势专题研讨会”。

　　搜狐财经频道作为此次论坛的承办方，对此次研讨会进行了全程直播报道，国务院发展研究中心金融所所长夏斌嘉宾出席了此次论坛并发表了精彩演讲，他重点从宏观角度来讲股票市场。

　　夏斌：

　　从上午到现在讲资本市场就是讲股票市场，我想换一个角度，我重点讲从宏观经济调控角度来看，现在如果不把企业债券发展去年，宏观调控就非常困难。

　　我的题目是转轨形式新的变化对四个部门的挑战。

　　第一个就是经济形势，2005年的经济形势争论很大，我个人认为2005年经济形势“基本无大事”，这是我的预期。我认为我们去年非常担心的，局部投资过热的其实已经基本扭转，去年担心的刚才、电解铝、房地产等等，农业、煤电、油运增长比例都在大幅上升。农业一到五月份同比增长27.5％，提高15.8个百分点，煤炭82.8％增长28.8个百分点，石油增长同比31.5％，同期提高27个百分点，铁路同比增长58％同比提高66个百分点，从投资角度来看形势不错。形式好往往不会经济萎缩的，往往是讲GDP很高，讲投资很高，讲价格尽管消费品物价指数下来了，但是他们说商品价格仍然很高因此投资压力还是有，从这个角度来说，经济不会萎缩。担心经济下滑的一些经济学家，说经济可能不行，他们的证据主要是更多的是分析微观的确实工业企业的利润增长，现在统计部统计一到五月份增长的百分之十五点几。和去年同期相比是百分之四十点几，与此同时看到了贷款指标大幅下滑，所以担心经济的下滑。对此我是这么看的，有经济学家不同观点我想提出我们要学会分析松货币、紧信贷的现象。风险、货币、信贷的情况。

　　我想说的不看好中国经济的一些经济学家，他们所说的经济下滑，我想帮他们补充的是我们的贷款下滑，他们的风险还不够，贷款给企业企业卖原材料，买了原材料进行加工生产消费，因此贷款同样也决定了贷款能不能买原材料和价格有关，因此在贷款上应该划分民意贷款指标和实际贷款指标，如果把民意贷款指标减去工艺品出厂价中生产资料价格指标，提出物价以后的贷款增长，可以看出那边最小的6.1，是今年的六月份对外公布的对外贷款增长百分之十二点几，如果剔除了物价贷款增长更慢。也就是说从现在角度说，现在的时期好象出现了1999年－2000年当时经济萎缩的状况。

　　现在就是要解释为什么贷款增长缓慢，经济发展还比较好，为什么同处于松货币、紧信贷的时期，投资增长还如此之快，为什么GDP上半年是9.5，我认为经济学家应该回答的是这个问题。只有解决这个问题，对下面的宏观调控政策才能起到恰到好处的有针对性的政策。这里面罗列了一下经济增长上半年是9.5很高了。2000年的时候七上八下，就是百分之七以上，百分之八以上。我们要回答投资为什么这么高，信贷这这么紧应该看到，现在和当时情况不一样。2004年底全前年心吸收外商直接投资六点六零几。

　　第三股市，2000年我们的货币是松的，钱去了股市。现在的股市低迷，钱跑到了房地产领域，仅房地产资金已经不少。还有一块土地收入，在通缩的时代，各地政府还不知道用土地换钱，用土地扩大贷款规模，各地政府不清楚，我是从其他地方得到的数据不全，2001年－2003年全国地方政府土地收入，不算房地产比较高的2004年这三年时间，土地收入9100亿人民币。什么概念呢？就是说从98年到2003年，整个构架五年内实施的积极的财政政策，筹集了9300亿股债这可以看出地地方政府从土地收入的得到的回报。应该从资金流量表来分析，从这个角度来算，从正规的金融体系中间得得到的钱去年贷款得到22600，外商直接投资5千亿，2002年八月份开始，中国经济这一论周期又开始了，到了2003年2004年企业利润增长很快，企业利润直接投资大致有两万多亿，这个资金从哪里来？这部分钱谁拿的，谁支撑的就是土地收入，其他方方面面的资金，这就是要分析松货币、紧信贷。

　　媒体在报道的只有，媒体透露出来的是一些积极的信号。现在各部门执行国务院27号令现在来说是很难的事情。在这种情况下，央行看到了制度改革不到位，总量政策的决策性问题。所以央行主动恢复了短期融资券，媒体说这是一大创新。

　　我觉得中行做的很漂亮，在短期融资券问题上已经完全市场化不要审批谁都可以申请，中间机构成交，评估告诉中国人民银行第二天就可以上市，这就叫备案制在短期融资券的冲击之下，我认为它的效果在慢慢体现。我们的很多企业还不知道，但是有一些大的企业已经知道。我们预期到年底到明年，短期融资券的规模一、两千亿没有问题。

　　去年我提出我们要了解信贷规模的下降，从某种意义上说已经不是央行控制，是银监会控制。这是银行还缺大量资本，这些银行在严格金融监管，在经营的要求下，他们现在都在控制自己，不是说没有钱而是有钱，为了改制就这样放贷肯定不行，这就要求改制。今天要说的告诉宏观部门银行的信贷紧缩不是今年下半年的事情，这是一个中期的事情。像美国在1988年之前，美国的自动输出率不到8％，经过88年到93年的努力，93年基本达到百分之八以上。

　　国家统计局新闻发言人在报纸上说，说明去年前年太热，合理的违规，只讨论从宏观周期面角度来说，亏损在增加，周期在往下走的过程中，因此下半年明年中国经济保持持续稳定的增长，贷款在减少，或者是不容易增加很快，企业遇到了一些难点整个经济在下行，整个过程中要保持持续稳定增长，我认为关键的因素，要赶紧发展非银行融资体系。这个市场做不大，可能我们的调控就非常困难。

　　因此我提出要做好这个市场我们对四个部门提出挑战。

　　第一个中央银行，中央银行很多专家说要放松银根，央行的数量政策有它的局限性。它不是没有资金，如何进行政策调控有效性，对商业银行流动性的敏感性。

　　中央银行传达的信号能不能到达实体经济，有点梗塞传不过去，或者说不容易传过去，资金紧了，或者松了。对于企业来说，银行的贷款限制购买，银行的负债不是购买力，这是银行负债方不是企业的购买力变成企业的购买力变成银行的资产方。由于非银行部分，没有放开，基本没有形成，央行利率在变，传达到企业信号不是很强，在这个情况下，中央银行看到自己政策有限性的情况下，要鼓励一切非银行融资制度的建立。所以说这方面具体来说，小额贷款市场，所以在金融秩序混乱只有，银行的贷款通则，企业违规的，企业直接融资，最后由主管部门来判定告诉法院，应该如何处理。但是事道如今，时过境迁我们有没有必要坚持这个规律企业之间只要不向非公众吸收存款，这就可以了。我们恰恰要保护弱小老百姓被一些企业骗了，只要不想老百姓吸收存款，让他自己去做。

　　比如说打通两个证券市场，当时在股市很多银行资金、违规资金入股市的时候，管不住，很简单管不住券商，把你管的商业银行从上海深圳交易所叫过来，这就可以了。为了真正发展这一市场，经过资金整顿这一阶段，很多环境发生了变化，我认为应该打通这两个市场。对中央银行来说，看到自己政策局限性，想方设法扶持非银行融资制度的建立。要维持原计划就是适度放松银根。我个人认为能够实现2.3万亿人民币就很好了。

　　第二个就是发改委要加快制度改革。为什么不让大量的中心企业大量的民营企业，赶紧让他市场化，为什么赶紧不修改条例，这是在2000年企业管理条例的主管权又中国人民银行交给的发改委。发改委到现在没有出台，在这个问题上中央银行已经给发改委上了很好的一课。中央银行在机制上完全市场化难道企业就作不到吗？这就要尽快修订、出台《企业债券管理条例》要解禁企业债券市场的行政审批制度。

　　还有就是要尽快落实国务院投资体制改革决定。应该呼吁发改委尽快落实国务院有关规定，对一些备案制拿出政策，增加它的透明度。现在水、汽、油、陆等还是由垄断企业来做，对民营企业来说，基本上还是有政策无实权。光在这里讲宏观调控没有用，最实际的应该是如何一条条来落实。

　　第三要加快对商业银行的制度改革。

　　很多商业银行还是在单一追求贷款市场份额的思维，在资产负债表方面，委托理财，高段客户，特别是外资市场抢占高段客户的是势头越来越迅猛。从银行冲击来说不仅仅是外资企业以中国银行一般不要在想拉他的客户，外资日本的企业基本上是日资银行来做，而且在浦东已经出现外资银行在抢占中国国营大企业的存贷款率。外资银行背后是一个金融集团，所以管理比较先进的银行，已经感到了压力，不要以为外资银行进来就是抢外资的业务，他也在抢占我国国内的一些大企业的业务。

　　现在上的贷款，发融资券的全都是好企业，他明白发债券利率和贷款利率的率差1.5－2个百分点，为什么要发贷款。如果企业债券进一步扩大，这么多银行的资产往哪里投，好企业资金有了，资金往哪里走。资产冲击的约束，是从资产冲击来说，从价格冲击来说，利率已经很低了你还想风险覆盖风险，所以比较明智的商业银行行长，都已经认识到这个问题，下一步对于商业银行来说，要适应宏观调控，必须要改变思维，要进行战略转型，发展中小企业贷款、消费者贷款、资产管理、其他收费业务等。

　　在宏观调控思路中间，不光是政策问题，对商业银行本身也提出要求，不适应的话，对商业银行的改革也很困难。

　　第四，对工商企业的挑战。工商企业要寻求多样性渠道融资，一个是股本融资，这里面有三大问题，即风险投资、中小板市场、私募。

　　要发展非银行债务融资，对租赁公司来讲，根本不是主业，如果说了解一下欧洲的一些国家了解一下美国、韩国日本他们的资本市场租赁在整个固定资产投资的比例是相当高的，我们的租赁公司是相当低的这一点就是要加强呼吁租赁市场的发展除了对它的正确的认识以外，更多的在折旧、税收政策上要一视同仁要放开。

　　信托的教训我们要吸取一些教训，信托应该是没有风险的机构，信托的管理者和全国几十家基金管理者，难道在道德品质上有差异吗？信托的监管思路要改变。还有企业券短期融资券，短期融资券在八十年代的时候推出来的。我的演讲就到这里，谢谢大家。

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(责任编辑：陈晓芬)