高管股权激励被视为提升上市公司经营业绩的长效机制。但是，该机制能否显效，关键在于法律制度、监管环境以及上市公司自身治理结构的完善。

　　第二批股权分置改革试点中，韶钢松山、中化国际、中信证券、金发科技等7家公司的股改方案“捆绑”推出了针对公司高管的各种股权激励方案。目前，不少方案已经顺利闯关。

　　然而，在法律监管体系尚不完善、市场化运行机制尚未建立之时，上市公司卖力吆喝的高管股权激励，究竟能喂饱谁？

　　谁的意愿？

　　简单说来，高管股权激励是指上市公司以本公司股票或股票期权，对其董事、监事、高级管理人员进行的长期性激励。

　　上市公司推出股权激励计划，最大受益者无疑是得到股权激励的高管们。对他们来说，只要公司股价不断上涨，那么一夜暴富就不再是神话。有市场人士形容，这是成批量制造百万富翁的开始。就拿中化国际来讲，它的股权激励计划就造就了10多位百万富翁。有研究报告认为，目前，中化国际合理估值每股4.5元，中化集团将以2000万股作为管理层股权激励计划，其16位高管的“纸上财富”将高达9000多万元。

　　其实，公司管理层乐于看到激励，成熟市场的投资者也能受益。股权激励，让高管们的切身利益与企业效益挂上钩，有利于建立有效的内部激励机制和约束机制，调动管理层的积极性，为提高企业的经营业绩而努力。IBM前总裁郭士纳从1999年到2001年通过期权激励至少获利3.03亿美元，与此同时，随着公司业绩的增长，所有股东的收益在这段时间内也增加了33%。从某种角度讲，股权激励也符合小股民的意愿，毕竟管理层持股，可以说是和小股民们坐在了一条船上。

　　高管股权激励在国外成熟资本市场已有近50年历史。20世纪50年代美国的“高管持股计划”把全球带入股权激励的浪潮中。据统计，全球排名前500位的大型工业企业，几乎都实行经理股票期权制。因此，韶钢松山、中信证券、恒生电子等7家上市公司借道股改推出股权激励，并不只是公司高管一厢情愿，也代表了资本市场发展的一个趋势。

　　我国曾在改革开放初期一度出现企业高管和职工持股迹象，由于当时大部分企业产权不明晰等问题，这一做法在1994年被叫停。日前，有关消息称，中国证监会、国资委、财政部联合拟定的《上市公司股权激励规范意见》正在征求意见，不久将出台。这道闸门，将为管理层重新打开。

　　饱餐之忧？

　　在高管们一片支持声中，股权激励能否成为整个市场的盛宴？肯定的答案或许为时过早。在股市还不成熟，法律、监管制度并不健全，公司治理结构并不完善的中国市场，高管股权激励隐忧不少。

　　股价不能真实反映经营业绩，将扭曲股权激励的积极效应。股权激励对管理层的激励作用，是通过经营业绩的提升带动股价上扬体现出来的。而在国内资本市场中，股价与企业业绩关联度不高，一些企业的股价与业绩甚至反方向变动。据统计，沪深两市上市公司2004年度共实现净利润1734亿元，平均每家公司实现净利润1.26亿元。但股市持续低迷中，上市公司股价“跌跌不休”，平均股价更是跌至了6年来的低点。

　　正因为“牛市里所有股票都涨，熊市里则又全都跳水”的现状，股权激励的效果无疑将大打折扣。对于高管而言，股票价格如不能反映企业的良好业绩，付出的努力就难以体现；相反，在资本市场有效性不足的情况下，因为经营管理不善、决策严重失误导致亏损的公司，其股票价格却很有可能“高高在上”，管理者不但能够逃避应该承担的责任，还可能获得激励，公平何在？

　　在不完善的监督机制下，很难排除管理层通过造假以获取激励的可能。如果经营者造假的成本远远低于通过正当渠道提高业绩的代价，那么，经营者就会选择会计造假、转移利润、虚报业绩，“理直气壮”地拿到激励，然后等时机成熟及时套现获利。著名的安然事件就是一个典型。在制度相对完善的美国尚且如此，何况资本市场透明度低、监管还不完善的中国市场。除此之外，经营者还可以采取短期行为虚报业绩，比如大幅削减研发费用、降低成本以“增加”利润，同样能瞒天过海。这些手段不仅对公司长期发展造成损害，也会严重损害投资者的利益。所谓的盛宴，或许只能是高管们的饱餐了。

　　股权激励的隐忧还来自两大现实障碍。当前我国《公司法》规定了上市公司不允许回购本公司股票，也不允许公司库存股票，所以只有定向扩股和原股东转让两种可行方式。股票来源渠道的狭窄，在一定程度上制约着股权激励的推进。同时，我国上市公司的现状是国有控股的企业占比较大，其高级管理人员大部分又是由上级主管部门任命。这种非市场化选择的结果就是：企业经营业绩并不一定是在任经营者的业绩，而企业亏损也并不一定是由在任经营者造成的。

　　路在何方？

　　“意愿”遭遇“隐忧”，高管股权激励如何发展？

　　华东政法大学教授罗培新认为，实现有效的股权激励，完善法律是第一步。在现行《公司法》的制约下，上市公司回购公司股票或将库存股赠送给管理层的道路行不通。即使管理层正在酝酿《上市公司股权激励规范意见》以推动股权激励，但也不能逾越《公司法》。因此，只有修订法律，才能为股权激励真正打开空间。同时，完善法律要从对新兴事物的全面规范着手，才能依法堵住种种漏洞。此外，在信息披露方面也需要有完善的制约机制。管理层获得激励后如果进行套现，必须公开透明地披露，这样才能保护中小股东的利益。

　　高管股权激励，还需要完善的公司治理结构相匹配。上海荣正投资咨询有限公司董事长郑培敏认为，只有公司治理结构的完善，高管股权激励才能形成积极效应。当前，要进行股权激励，上市公司首先必须成立独立董事占多数的薪酬委员会。股权激励计划的推出必须通过薪酬委员会批准，同时报中国证监会，国企还要报国资委批准。公司还须建立严格的信息披露机制，及时而有效地对高管收益进行监管。此外，必须加大中小投资者的话语权，形成股东协商机制。

　　目前这些借着股权分置改革的通道推动股权激励的做法，并不可取。股权分置改革仅仅是股市的一项制度变革，并不能解决股市所有问题。郑培敏指出，目前股改中，7家试点企业设计了股权激励方案，主观意愿是为了让经营者与中小股东利益一致，但现实情况下，此举仍属于“抢跑”，也有浑水摸鱼之嫌。因此，股权激励不应成为股改内容的一部分。

　　此外，完善企业经理人市场化聘用机制，建立新的用人制度并取消国有企业的行政级别。这样不仅能通过市场筛选出真正优秀的经理人才，淘汰滥竽充数者，还能促进建立以市场供需为基础的成熟职业经理人市场，使高管股权激励机制真正有效。

(责任编辑：张雪琴)