摘要：1、今年第三季度重卡销量大幅下滑影响康明斯对公司利润的贡献。受重卡销售影响，东风康明斯发动机3季度销量仅为14472台，同比下降59.13%。1-9月发动机累计销量为71486台，05年重卡销量同比负增长已成定局，受重卡销售影响，公司发动机05年下半年销量将低于上半年，由于今年对重卡市场不利的各种因素几乎全部在前3个季度得到释放，我们预计第四季度重卡销量环比上升概率较大，由此我们倾向认为康明斯发动机第四季度销量将环比上升的可能性较大，预计全年销量为9.6万台，同比下降21.37%。康明斯发动机毛利润占公司总毛利比重由04年同期的86.57%下降到今年同期的52.40%，发动机毛利占公司毛利比重逐步降低，预计将从05年的52.02%下降到07年的50.05%。

2、轻卡销量继续稳定增长。今年第三季度轻卡销量为1.83万辆，同比增长23.65%，1-9月轻卡累计销量为6.5万辆，同比增长42.54%，远高于轻卡行业6.73%的销量增长率，公司轻卡销售较好的主要原因主要有三点：一是对产品重新定位，细分市场定位合理；二是公司统一销售策略、整合营销网络；三是轻卡出口增加销量。在销量增长的同时，轻型商用车盈利能力逐步提高，公司轻卡毛利率提高主要是得益于上半年轻卡调价及零配件采购成本的下降，轻型车毛利占公司总毛利润的比重由04年同期的13.55%上升到今年的18.74%。我们预计全年轻型商用车销量将达到8.5万辆，同比将增长40.49%左右，

3、郑州日产合并报表明显提升公司业绩。今年第三季度郑州日产SUV及皮卡共销售5250辆，1-9月累计销量为16480辆，基本与去年同期持平，预计随着柴油皮卡的推出，我们预计全年销量将达到2.1万辆。郑州日产合并报表后明显提升公司业绩，1-9月郑州日产销售收入占公司总收入的比重为26.87%，毛利占公司总毛利润的比重由05年上半年的20.11%%上升到1-9月的28.36%，预计全年毛利占公司总毛利润的比重将达到30.66%。

4、维持谨慎推荐评级。我们预计05、06年EPS分别为0.246元和0.286元，公司目前动态市盈率为10.56倍，处于同类公司低端，我们利用现金流折现方法估值和相对估值法，得到公司的内在价值在3.55元左右（此价格尚未考虑公司股改因素），目前的股价未能反映公司内在价值。我们认为第三季度业绩是今年的低点，预计第四季度业绩将出现环比上升。由于受第三季度业绩影响，公司股价出现回调，我们认为股价下跌正是投资的买点，我们维持公司“谨慎推荐”评级。（姜雪晴）

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