股改对价方式越来越多样化，广大中小投资者越来越弄不清楚五花八门的对价究竟哪些是真品，哪些是赝品？《指导意见》明确指出“股权分置改革是解决Ａ股市场相关股东之间的利益平衡问题”。据此，送股、缩股、定向转增、派现、限定非流通股可上市流通的最低价格和时间，合理增持流通股等是股改对价的真品，而权证、权利和重组等则赝品。

　　首先，权证的本质是博取短线差价的工具，炒权证的盈亏取决于炒家的技巧，而和调整相关股东之间由于历史原因形成的不平等利益关系即股改毫无关联。其真实作用有四：一是非流通股借以减少对价甚至搭车融资的工具；二是交易所的“政绩工程”和增加交易佣金与费用的手段；三是券商新的利润增长点；四是短线资金特别是境外游资的牟利工具。权利的本质与权证相同，不同的只是权利没有交易功能。

　　其次，重组一般是对公司经营方向和经营战略的调整，其可能带来的利益或潜在风险由所有类别股东均享，超越了“相关股东之间的利益平衡问题”的范畴，不能改变相关股东之间被历史原因所扭曲的不平等的利益关系，因而与股改本质无关。股市实践表明重组的黑幕多多，“变脸”多多，把这种充满不确定性和风险的资本运作当作对价很有可能给流通股带来新的伤害。

　　股改不是包治百病的灵丹妙药，不应把股市的所有问题都弄到股改中来解决，也不应硬把所有垃圾公司都拉来股改，更不能用股改来代替新陈代谢规律，否则，只会转移股改的正确方向，把股改煮成“夹生饭”。

　　再次，真品也有等级之分。送股、缩股和定向转增能直接调节非流通股与流通股之间的股权分配关系，使两类股东在发行时不公平的股权分配关系转向基本合理，因而构成股改的实质对价，是对价的“一等品”。但是，这些方式也不是在任何情况下都相互等价，其适用条件存在重大差异：送股和定向转增适合于所有公司，而缩股只适合于股本结构单一的纯Ａ股公司。如果公司既有Ａ股又有外资股，那么缩股在改变非流通股与流通Ａ股的股权分配关系，提升了流通Ａ股的股权比例的同时，使本不应当获得对价补偿的外资股也顺手牵羊地获得了对价，非流通股和流通Ａ股都将因此而蒙受损失。例如，某公司外资股出资仅占总投资１６．３３％，但却占有总股本２５％，其股改理应向流通Ａ股送１００９７万股，但股改方案只派现１０７９６．７８０４万元，不足应付对价的五分之一。由于国有股按１：０．８的比例缩股，使该外资股股权比例上升了３．０１个百分点，相当于在总股本不变的条件下白白地拣到了国有股送来的３５０５．９４２万股，按基准日收盘价计算市值为１９６３３万元。这就是说该外资股在股改中实际上不仅不需要支付任何对价，相反，通过国有股缩股获得了一大笔“飞来财”。如果把“曲线”送给外资股的股份送给流通Ａ股，可以使流通Ａ股多获得１０送１．４１５５股的对价，如果不送给流通Ａ股而留给自己，则可以使国有股增加３．０１个百分点的股权或者减少１９６３３．２７万元市值损失。

　　国有股一方面千方百计地减少对流通Ａ股的对价，另一方面却大大方方地将３５０５．９４２万股“曲线”送给外资股，这是为什么呢？难道国有股和外资股之间有什么幕后交易不成？

　　派现属于对价“二等品”。因为派现给了流通Ａ股“真金白银”，值得鼓励。但是，派现没有调整股权分配关系，不能改善流通Ａ股的股权分配不平等地位，因而不构成实质对价，而只是对价的附加条款。例如，我们不能把股改第一股三一重工派送的４８００万元现金按每股净资产折算为送６０４．５３万股，因为二者根本不等价。其一，现金不能增值，且是一次结算，永远了事，而６０４．５３万股是资本，具有增值功能，对应的净资产可以永续利用，如按基准日市价兑现，则比净资产增值１．１３倍。其二，６０４．５３万股代表着对相应资产的永久占有权、使用权、收益权、处分权、表决权，并购重组时６０４．５３万股的竞争力和对价力度，破产清算时６０４．５３万股对剩余财产的求偿权。可见，在任何情况下都不能把派现“折算”为送股、缩股或定向转增，比派现层次更低的对价方式就更不能“折算”了。

　　限定非流通股上市流通的最低价格和时间，以及合理增持流通股等各种承诺是对价“三等品”。因为这些方式不仅不能调整非流通股与流通Ａ股的股权分配关系，也不能像派现那样给流通Ａ股明确的实惠，只能给各种保护性承诺。一些承诺变为“豆腐渣”工程的事实证明了这种对价方式层次低，可靠性差。

　　由此可见，应当把各种对价方式的本质明确区别开来。否则，把“赤金戒指”、“镀金戒指”和“铜戒指”甚至“手铐”混为一谈，大搞根本不等价的所谓“折算”，必然造成“以次充好，以假冒真，捆绑销售”等弊端，最大受益者是大股东和内幕寻租者，绝大多数流通股特别是中小投资者则是被蒙蔽的受害者。

(责任编辑：郭玉明)