周春生：北大光华管理学院院长助理，金融学教授，毕业于普林斯顿大学

　　备受瞩目的中国银行H股6月1日在香港联交所正式挂牌交易，中行(3988-Hk)收盘报价3.4港元，较招股价2.95港元高出15％。中国银行上市首日早盘报收于3.375元，较招股价2.95港元上涨14.41%，盘中最高3.4元，最低3.15元，成交44.6亿股，成交金额144.3亿港元。中国银行的市盈率和市净率分别为21倍和2.3倍；这种定价高于此前建设银行和交通银行IPO时的招股定价水平。建设银行和交通银行的招股价格分别为2.35港元和2.50港元，对应每股帐面资产净值分别为1.18港元和1.43港元，由此计算这两只股份的招股市净率分别为1.99倍和1.75倍。不过，建行和交行最新的市净率则均在2.8倍左右。从这种对比状况看，中行的招股价格还是具有相对优势的。

　　中国银行的估值水平不仅高于同样在香港上市的建设银行，也要明显高于A 股市场优秀银行股。我们假设中行上市后交易价格较招股价上升20%，用P/E，P/B，P/PPP对中行和A 股市场上优秀银行进行对比，并对A 股市场与香港市场上的银行股P/B与ROE进行回归，发现中行比A 股银行的估值水平有明显的溢价。

　　然而中行的成长性要明显弱于A 股市场上银行股。因为中行巨大的规模，难以像中小银行那样实现规模的快速扩张，其盈利资产增长率仅为对比银行的一半，加上中间业务增长放缓，中行未来的净利润增长率将在10%到15%之间，低于A 股上市银行近50%。

　　中行的成长性和盈利能力应该弱于此前上市的建设银行。上市仅逾半年的建设银行，股价累积涨幅已有逾40%之多。而上市不足一年的交通银行，股价累积涨幅则高达90%以上。

　　中行IPO，创下香港市场融资额、认购人数、冻结资金额等多项新高的“新股王”，这是中行在改制进程中的一件大好事。上市融资是银行改制的一个进程，也为改制牟取一个有利条件。然而，中行的改制任重而道远，改制重于融资，只有建设适合于银行可持续发展的经营体制，中国银行才有资格有能力在资本市场上融资更多，发展更快更好。

　　中国进入WTO后，给我国的银行业带来了更多的挑战，而我国银行传统的经营体制也越来越不适应市场化经济的发展，因此，在内外部压力和自身谋求发展的动力下，我国银行业走上改制之路。2003年底，以450 亿元注资为标志，建设银行和中国银行启动全面改革。2004年8月26日，中国银行股份有限公司挂牌成立。注册资本1863.9亿元，折1863.9亿股，中央汇金投资有限责任公司代表国家持有中行100%股权。2005年10月17日中国银行新闻发言人王兆文宣布，中国银行先后与苏格兰皇家银行集团、新加坡淡马锡控股(私人)有限公司、瑞士银行集团和亚洲开发银行等四家战略投资者签订了战略合作与投资协议，四家机构共投资67.75亿美元，合计占21.85%的股份。2006年1月，中国银行发行H股或国务院批准；2006年3月，中行向港交所递交上市申请书。

　　2005年10月底，建设银行成功赴港上市，开启了国有银行走向世界的新篇章。而此时的中行香港IPO更标记着我国银行业改制的决心和取得的成效。

　　上市只是银行改革的外在表现，真正的改革应该从银行改制开始。也就是要改革和转变银行内部经营体制，建设现代企业制度。中国银行作为我国的大型国有商业银行，仍存在着一些体制上的问题，主要表现在以下几个方面。

　　经营机制相对僵化。中国银行与同为国有商业银行的建设银行相比，市场化程度略显不足，部门机构设置上显得落后。特别是省级分行的处室和业务委员会的设置具有相当浓厚的机关意味。省级分行与业务支行之间利益与责任的分配和分担方面存在的深刻的矛盾与冲突。

　　业务创新不足。中行业务结构上还存在过度依赖贷款创利的问题。虽然信用卡业务在所有国有商业银行中属较好的，但仍面临股份制商业银行（如招商银行）的严峻挑战。中间业务的发展在国有商业银行中处于中等水平，与其资产规模不相匹配。在中国银行业中，建设银行近年市场化改革力度比较大，其业务拓展能力比较强，经营范围也不断扩大。建行是中国首个开展房地产开发贷款和个人住房抵押贷款的银行，而近年房地产行业表现出相当好的业绩，因此，建行的盈利能力整体上应当好于中行。

　　激励机制存在缺陷。行内普遍存在“惜贷”风险，信贷员在从事业务过程中承担着过度的压力和风险，不利于业务拓展，缺乏足够的激励机制。总体而言，中国银行缺乏比较有效的激励机制，中层人才流失问题突出。

　　经营风险比较大。在四大国有行中，因中行外币资产最高，人民币升值中行所受影响最大，人民币对美元每升值1%将使中行利润减少3.3%。

　　当然中国银行也有自己的比较优势，表现在：1.国外分支机构较多，且国外分支机构的盈利能力较强；2.有长期的培训和轮训计划，处级干部整体素质较高；3.行员接受国外的经营理念较为容易；4.转制的内部摩擦可能小于其他国有商业银行。

　　我国国有银行普遍存在的经营机制问题应该归因于我国传统的计划经济体制和政府管理体制，实践已经证明这种机制不适合于在市场经济条件下的企业发展，因此体制改革是中国国有企业包括银行必须要走的一条道路。借助资本市场来促进企业内部经营机制改革将有利于改革的顺利推进，同时银行谋求上市，扩大股权资本是银行提高资本充足率的一个主要途径。我国银行资本充足率低于国际上规定的8％，因此提高资本充足率是我国银行的一个重大任务，而上市融资将有望解决资本充足率问题。因此，就这一点而言，中行的香港上市更具有重大的意义。

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(责任编辑：谢剑)