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国务院发展研究中心宏观经济研究部于2006年7月22—23日在北京举办“第三届中国宏观经济走势与产业发展高层论坛”，本次论坛由国研网·国研大讲堂承办。邀请国内外各界权威专家及政府官员共同对2006年中国宏观经济运行形势、建设社会主义新农村、国家财政货币政策、产业政策趋向及发展趋势进行分析与展望，并放眼国际，聚焦金融与资本市场、能源与资源及消费等领域的热点问题。
以下是高盛（亚洲）有限责任公司中国首席经济师梁红的演讲实录：
梁红：谢谢大家！谢谢国研网的邀请。 我今天的演讲题目是对人民币汇率的理性思考与判断。我想讲讲这段时间发生的事情，和过去几年政策方面的讨论。星期五晚上六点钟央行就宣布对储备进率涨50个点，这个是在6月15日之后的第二次，也是在03年8月以来的第4次。这个大的背景在央行发布的政策报告，主要是因为流动性过剩，投资反弹和信贷发放比较快。人民币的问题最好谈起是从03年开始，03年6月份的时候，高盛公司第一次谈起人民币应该升值和可能升值，当时的观点在国内引起很大的争议，很多的朋友认为这个看法有问题，甚至是国际同行在炒人民币的开始。我想介绍一下作为提出人民币应该升值可能升值最早的一家国际投资银行。
从国外的角度来说，为什么我们觉得这是一个很重要的问题，03年的时候从国际同行我们研究的角度，第一次看到了人民币有非常强的升值的压力，压力主要来自于美元在中期的走衰的趋势，大家现在也看到很多消息，很多人把自己的资产移到非美元的资产上。他们看到的是什么？这个其实跟人民币无关，看到的是美元中期走弱的趋势，走弱的幅度大家各有各的争论，我现在举一个既不是同行也不是政府机构的预测，这个还是非常可受尊敬的一对经济学家，他以前曾经做过某机构的国际首席经济师。在这个大的环境背景下，大家觉得美元跌，美元汇率要跌对谁去贬值，当时看到的这个情况，在03年的时候欧元已经对美元升了50%，日本也走了20%，还有澳大利亚、加拿大泛英美的大的经济体看，升值的幅度相当高，40到50，美元再跌25到30%是很难想象他们再去对欧元和日元，在当时特别是时候的经济状态下，这样的升值潜力。美元要贬，一定是相对于其他的汇率，全球三大经济体，很明显的就可以看到亚洲，在03年的时候一枝独秀就是中国。国际的投机家也好，投资家也好，研究学者也好，当时看见觉得人民币升值的压力在中期，实际上是美元贬值压力的反映，这个从大的背景是可以看到的。第二个，在看到亚洲的时候，看到最好的经济是中国，想想日本70年代80年代面临的升值压力，这个经济本身走强，即使没有美元走弱，中国都有自己升值的压力，欧洲经济02、03年并不好看，日本经济还没有走出通缩，这个是和它们无关的，当时觉得人民币最好自己主动升值，这个对自己和别人都有好处。
在03年以来，我们基本对人民币、美元的走势想法没有变化，在边际只有一件事情发生了变化，从03年以来当时反对觉得人民币不会升值的很多国际上的学者认为中国有资本项下的管制，但是03年以来很大的变化，我们全球包括当年反对人民币升值的人，都注意到中国的资本项下是有管制。刚才刘司长讲到的，现在人均1700美金的国家，进出口世界第三了，外汇储备第一了，这是今年刚刚达到的。进出口占GDP的比例，咱们GDP重新修订之后64%，日本到今天只有30%多，经济是非常非常开放，这样的话不用所谓国际投机家来炒你，光你的进出口商，给你晚交一点进口的费用，多报一点出口的费用，这一出一入很难。这个开放程度，这几年大家谈到很多很多中国经济有些不可持续，现在看到今天，有一样东西我估计是不可持续，就是进出口的增长速度，每年20%到30%，一定是超过GDP的增速，所以在GDP中的份额继续在涨，这个是很难持续的，今年年底中国就很可能超过德国，成为第二大贸易国。中国整体经济什么时候能超出美国，现在大家讨论得很厉害，高盛好象是在国际同行中最乐观的，现在预计是2035年，但是我看现在进出口的增速成为第一大贸易国是很快的。这个意味着什么，再想要通过出口增加份额解决经济中的问题，即使你想大概也很难的。因为国际贸易保护主义的势头大家也看到了，从纺织品到鞋，看到产品越来越扩大，百分之二三十作为第一大贸易国的经济体，再这样的增长，谁来买你的东西。还有就是我们的外汇储备，03年讨论人民币汇率的时候，外汇储备才4000多亿，现在说是9500亿，这还不包括咱们给三大国有银行注入的钱，一年2000亿的增速在未来几年内不是很容易改变的。
提出一个问题，假如说人民币应该升值，从基本面上看，在中期至少有升值的压力，如果我们不升值的话，一定有代价的，我觉得在人民币所谓的理性思考，不讲是不是美国人压我们，也不讲是不是有国际的炒家炒这个事情，最理性的讨论就是升值和不升值的代价是什么，机会成本是什么？对自己是不是有好处，对自己的好处是不是大于弊端的事情。我们03年的时候也提出过对付人民币升值压力有三个办法。只有三条路，不可能有第四条路，很简单同意升值，还有一个就是全部用通货膨胀解决，所谓升值的压力就是你太便宜了，要变贵起来，你可以把自己搞得很贵，土地价格搞上去，劳工价格搞上去，产品价格搞上去。第三条路，简单的讲就是认为控制总需求。讲不好听的话，大家看好人民币，可以让大家不看好，可以说自己不可持续。05年的时候热钱不就不进来了，你可以把自己搞糟糕，如果美元最终的调整用一次全球的衰退来解决的话，大家在短期内，一年之内肯定不会对人民币升值有什么压力，国际投资者最担心的就是美国明年的经济会走到哪里去，如果美国明年经济很大的衰退，短期来讲，新兴市场经济国家的货币大家短期不会看好，即使在那样的情况下，也是一两年的事情，回过头来人民币的问题还是不能解决。今年咱们再看看今年的数字，我们的内需今年很旺，投资很旺，04年投资一旺进出口从顺差变逆差，今年这么旺的投资曝出30%多，信贷下了这么多，可是进口不上来，顺差越涨越大，问题是什么？从边际上讲，不说是不是美国的问题，现在担心的是我们的经济结构更加扭曲了，我们在过去两年没有动汇率的情况下，有一大部分投资又走入了进口替代的行业，今年以来投资进入两大块，所谓是“十一五”计划相关的，基本建设和基础建设相关的，另外一大快又是机械制造业，又是冲着进口替代去的。很多企业家，投资家谈论现在投什么，还是拿汇率算，算它便宜，往高端走，是往上升级的，但是算的基础点是8。如果真的人民币汇率应该是6的话，很多边际上的投资决定是不是还对，我自己个人觉得，所谓中国过剩的产能，一定是冲着这个去的（个人观点），电也好，钢铁也好，多一点少一点没有关系，但是如果我们再去投，如果你的市场一定是欧美的，而且是按照8的汇率上做的，这个要出问题的，就包括我们的纺织品，中国自己的国内需求纺织品有一点，如果你天天都是给美国人生产的牛仔裤的话，他们能要这么多牛仔裤吗？美国一个13岁的孩子平均有13件衬衫，你还能卖多少？这种产能再下去，才能真正的过剩。过剩就是说你外面没有那么大的市场，倒回来，中国老百姓要不要这样的衬衫，要不要这样的产品，这都是问题。真正想人民币不升值的代价，两块一个是短期的通货膨胀，中长期的经济结构扭曲，什么叫经济结构扭曲，现在讲出后是34%GDP这一块是给外国的消费者准备，而且这个增速每年在百分之十几甚至二十几，这一块有一天不在了这个市场，不管是美国经济下去了，还是贸易保护给你挡住了，你这一块哪去了，给谁生产？从05年以来，真正想想我们应该解决内需的问题了。不管是短期对付人民币升值的压力，还是中长期的问题，现在作为一个世界的第三大贸易国，不讲GDP的问题，即使为了自己的市场想，作为一个企业家也要想想未来的三到五年市场的前景。从这个角度讲，想内需是对的，但是我觉得从05年以来政策调整说得多，真正具体到做的市场上有些东西不到位，就在汇率的问题上。我刚才讲的时候，提到了星期五提储备金率，这是第四次。这是三年以来第二次做宏观调控，两次经济过热，走向过热，根本根源是一样的，就是汇率的问题，出口增长，顺差加大，央行的压力非常大，这个钱进入到银行的体系中，我觉得在边际上不要太多的怪我们银行不知道怎么贷款，也不太怪地方政府的扩张，这要很多年才能解决，但是如果想结构上有这种问题，把这么多的流动性贷进来，被动的吸进来，一定要找出口的。去年的央票一年期的压到1.36的时候，银行一定会给自己找出路，企业也会，把内需放到两个百分点的利息，一定会去找出路的。这两次所谓过热的根源是一样的，但是我希望这两次判断怎么对付和解决这个问题的时候，方法不一样。03年的时候我们的看法是中国根本上的所谓失衡在对外失衡上，我们这么大的经济体，不应该有这么大的进出口的份额。我们从幅员广度来讲跟美国很相似的，你自己有内需只是你政策各方面的协调，没有把内需带出来。如果第一个判断你是内外失衡的话，总首选的办法是汇率的调整，但是04年当时判断我们不是对外失衡，是对内失衡，是投资过热，大家大讲投资和GDP的比例怎么怎么高。我当年跟姚总开玩笑说，我说这大概是数量的问题，投资怎么算是高估了，GDP怎么算是低估了。
所以，从05年统计局把GDP重新调查之后，我觉得还不够，投资一定有高估的部分，这一块东西，我觉得在政策制定的时候，心里好好想想真的是个问题吗？我们投资数据从统计上的问题，我自己没有太大的信心，但是贸易顺差是个实数，在任何一个发展中国家，不管我们的数据多么差，贸易顺差一般来说是最好的数字，这个顺差涨的速度比GDP快，每一年我们做预测都觉得贸易顺差下一年不能再涨了，今年所有做预测的人，把今年的贸易顺差放到10%的增长，第一季度36%的增长，第二季度63%的增长，第二季度经济快了，过热了，11.3我发现讨论当中没有很大的批评在贸易顺差上，把这块拿下去，我们就回到10了，如果贸易顺差的增量是0的话，我们现在就10以下了。为什么一定要打在投资上，怎么能够讲在中国我们人均1700美元的国家不能再投资了，咱们大家看看，无论统计局报出了多少数字，我们自己看看怎么不能投资了，我最近一个月以来北京上海的飞机平均时间2个小时，昨天没有天气的问题，机场应接不暇，我们流量增加的速度太快了，就连北京、上海这样的机场，已经是很高端的，可是我们的经济发展速度，这样的机场再扩建，盖完一期盖二期，盖完二期盖三期，我突然想到，去美国的朋友，美国二线城市的机场随便走走都比咱们北京、上海大，北京的机场从国际部走到国内部6分钟左右，芝加哥的机场，纽约的机场都是要火车拉着你走的。我觉得我们怎么能讲中国今年自己的投资不够呢？基建、教育这些都是问题，我们为什么不能投给自己，中国中长期的问题，如果老百姓短期的储蓄率一时扳回下降，不管是因为文化的原因，储蓄率在涨，下面的决定我们到底投给自己，还是投给美国的国债。美国国债现在是5%，10年期的。你不想想美元贬值，你现在看看CPI的通胀已经是四点多了，比我们的通胀还高。外汇储备我们是最后一个接单的人，日本和韩国已经不涨了，这个是中长期的最大问题，我觉得我们统计数字的问题，不要把我们的政策给挡住，相信第一点事情，进出口的数字没有骗你，03年之前进出口顺差是2%到3%，去年是8%，进出口是6%，今年我看进出口是7，跟美国是一边一个，美国是经常逆差，差不多7，中国是8，是顺差。美国大家担心的是说一天不能进口的时候，是不是经济要下来，中国担心不能出口的时候经济要下来。
再算一年外汇储备的增量，10几个百分点的GDP，这是中期的问题。这是汇率不升值给你中期带来的问题，你现在去管投资，你管地方政府，企业靠自己投资吗？算得没有错。如果汇率真的挺不住，真是6的话，一些投资的决定就可能是错误的。如果想加大投资的话，短期是通货膨胀的问题，如果出口继续增速，如果投资想上来，消费想上来一定通货膨胀，煤、电、油、运我们就这么多，不给美国人生产鞋子去，就得给自己供应。有人说产能过剩，现在看今天很少人说产能过剩了，都说中长期过剩，现在煤、电、油、运都很紧，铁路的运载能力又下来了。如果我们一年没有通货膨胀的生产能力，就是9%的话，就是这个增速，你如果不动汇率，你前提条件就说百分之三十几的产能要供给出口，剩下的就70%，就给国内分，消费、投资就这么多。现在我们鼓励消费，好象是投资和消费之间的问题，一直说这个不是问题，消费真来的，你真怕。消费4月份已经是14%，在这个增速上再上，那是会出问题的。现在说要给加工资，中长期看可能都不错。现在这个经济条件下，三架马车全速前进的情况下，不给出口熄点火，你剩下的内需就压着，04年宏观调控是一样的问题，今年是一样的问题，现在来说比04年的时候还在人民币汇率往前走了一步，我们已经不再是固定的汇率，但是根本上的问题还没有解决，03年的时候说不要升值，现在全部的共识说我们可以小幅度升值，从7月20日到现在升了3.5，7月21日以后我们升了1.3，这样幅度的升值不解决我们的任何问题。不解决中长期的问题，也不解决短期宏观调控的问题。你看看大宗的货币，欧元也好，日元也好一天轻易都到0.5以上，现在不管从周期来讲，美元走势来讲，也是最后的最好的机会，想一想人民币再靠下去，每年的美金不会好看的。美联储加息大家谈的是5.5已经不加了，下面要谈的是明年什么时候减息，美元在哪里，美元对着日元在哪里。如果你还是这种增幅的话，我们现在的经济有没有给大家的信息，传达可以一年动到5%以上。
如果我们现在不动，你一手压着投资，一手刺激着消费，一手用汇率刺激着进出口，这样的宏观调控哪里找什么协调性，最后打下来的是打自己。我现在还讲那句话，压房地产，压投资，压到明年会是什么样子？真压下去了，贸易顺差比现在还要大。05年对着04年的贸易顺差涨了3倍，产能在这里。汽车卖不完，就卖到国外去，水泥都可以卖到国外去，那个时候贸易保护主义的压力有多大？那个时候内外协调的压力有多大？我觉得中国不管是中期以来，慢慢不能是一年到现在为止1%，不解决问题，如果真想好了汇率不能动，就没有什么好奇怪的，通货膨胀。通货膨胀03年的时候就讲了，一定是资产下降了，一定是房地产，当时就说中国股市改好了，还有股市。今年股市挡不住的，不要说外资在炒，中国老百姓自己都很喜欢。不要想去炒投机，去想升值，很快就是保值的问题，房地产从去年到今年是第二次，这也不是最后一次，早就讲过一定会限制外国人买房的，再往下走各个省会限制外地人买房，还会限高度，再走几年就会像东京和香港，会搞租金涨价。你就会把自己搞贵，这个代价是什么？汇率天天在市场上可高可低，影响面相对小，通货膨胀一旦涨到工资里去，涨到房地产里面去，是很痛苦的。香港涨过一次，公务员工资涨的时候大家给你鼓掌，你下来的时候呢？香港从97年连年通缩，后来想把公务员的工资往下调，房地产跌60%的时候很痛苦的。
我觉得中国经济给自己一点好的评价，这几年做得很不错。特别是私营经济这部分，是非常好的，是自己可以应对各种挑战的。我也不怕得罪发改委的刘司长，政策换来换去，企业越长越大，他们对付政策起来，比对付条文的变化容易得多，这么灵活的经济如果非要一块价格是不能动的，60%的经济跟汇率比较，你这块价格不让它动，他一定给你传到别的地方去，别的地方动起来可就没有那么灵活了。工资已经上来了，我们03年说工资会上来没有人信，再回过头来，为什么讲外汇储备金率，这个东西别人走过，我们亚洲经济体走过这条路，马来西亚当年也是，国家经济搞得错90年代初的时候，也是顶着升值的压力，不升流动性进来就用储备金抽，当时是6%左右的储备金率，最后一次是13%，我们管它叫做猫抓自己的尾巴，是转圈的。所以从6涨到13，我们是从6.5涨起来的，现在是8.5，但是这种管制管不了一件事情，在90年代初的时候，股市的泡沫，房地产泡沫，管不住的。价格不动，所谓价格就是利率、汇率，这块东西不动，你绕着一个问题转圈、跳舞。我觉得在所有给中国出注意的各类学者、专家，今天讨论这个问题，真正理性思考，不要讲美国人逼你，想想自己，想想不升值的代价是什么？而且不升值的代价我们已经付了，过去三年外汇储备从4000亿涨到1万亿，你的经济结构继续扭曲，更加外向型，宏观调控是第二次，现在整个看起来，如果03年的时候5%、10%可以解决的问题，今年可能就没有这么简单了，墙累得越来越高，这个时候好好想一想，是不是该把问题好好的解决一下，一定要到外汇储备两万亿三万亿的时候吗？以前大家说，汇率不是大问题，大的问题是结构改革，体制改革，我们当时看了，就是一句话人民币升值的压力是挥之不去的，会成为一个大问题，让你很多原来想做的结构性改革措施走不下去。
举一个例子，我记得是03年还是04年发改委当时改革投资从审批制变核准制，本来是一个非常进步的体制性的改革，但是因为后来投资过热，都是越管越细，投资方面的审批越来越细，这个地方我觉得有些往回走了。还有一个增值税的改革，这是要和我们的企业跟外商同平台竞争的环境。宏观调控都批了的文件，搞得只能在东北三省试点，不敢大规模的搞，因为宏观调控不协调。我们人均来说是一个小国，穷国，但是你从你的贸易量，对全球的影响，你在这一点上你至少已经是第三大国，很快就是第二大国，再快点五六年内就是第一大国，你的增速这么大，你必须要从一个大国的角度想这个问题，你跟国外经济的联系，在这样的条件下，把自己60%受影响的价格，不能动，没有灵活性，是要付出代价的，通货膨胀的压力，国内经济结构的扭曲压力，还有现在我们讲的人为管制的东西是越出越细。
而且，我觉得中国根本上讲，现在解决人民币的问题，还不是一个危机的问题，不改革它还没有危机的问题，但是是一个机会成本的问题。这是一个很大的机会成本问题。我们在边际上的价格，我们最新涨的2000亿的外汇储备，换成真金白银，贬值得很厉害，外汇储备从现在算到跟02年比我们大概翻了三倍，以今天的油价黄金价格算也就涨了百分之五六十，这还是我们没有买的时候，中国真去买，黄金和石油也不是这个价格了。我觉得中国第一个成就应该是能够很快的把外汇储备占GDP的比例停住，不要一跟直线的涨，外汇顺差和进来的钱增速比GDP快很多，你把它和GDP平了就不容易，不是外汇汇率一年升百分之一、二、三可以解决的，决定要下得大一点，而且我觉得讨论的时候，所有希望人民币升值的人，好好的回答一个问题，你觉得通货膨胀会是多少，你愿不愿付这个代价，中国愿不愿意付这个代价。
通货膨胀，资产下的通货膨胀是最扭曲收入分配的。如果中国经济大家关心一个很大的问题，收入分配的问题的话，不管在哪个社会里，富人或者是有信心来源的人，是最容易保值升值的，拿固定收入，我们父母那一倍来最没有办法来应对这种冲击了。好了我今天就讲这么多！ (责任编辑：任宁) | 
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