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“争议”中国人寿A股定价
时间:2006年12月15日11:39 我来说两句  

 
财经博客 张军“国有制”的喜宴 艾葳2007年中国股市是属于散户的年代
来源:搜狐证券

  争议中国人寿A股定价

  当然,我们希望能以最近三个月的均价为基准来确定IPO发行价(9月初,中国人寿的股价还不到14港币),但这样的可能太小了。

  价格?最多也就是H股现价打个九折吧,反正大家都得配置。

  12月13日下午,针对记者关于中国人寿A股的定价问题,深圳一家基金公司投资总监如是回应。

  12月15日,中国人寿将在证监会发审委接受A股发行审核,不出意外的话,询价大幕将在此之后迅速拉开。

  三年来,中国人寿的H股价格从上市当日开盘4.55港元,一路上扬至2006年12月13日收盘18.96港元,涨幅接近400%。在当前A股市场的火热气氛下,多数人认为其A股的高姿态定价没有悬念。

  但也有人在关心,以如此高的价格回归A股对国内投资者是否公平?此次定价是否会对以后其它蓝筹股形成示范效应?

  详解当年定价玄机

  大凡H股上市的股票回归,其在H股的现时价格是内地定价参考的关键,同时给予一定的折价。

  这是为了对H股股东有所交待,并让内地的机构投资者有获利空间。国泰君安(香港)研究员罗景认为这是近年来形成的一个惯例。

  按多数市场人士预期,中国人寿最终会以九折代价,在内地招股。

  自11月下旬开始,中国人寿的股价已在19港元附近徘徊,并在11月27日抵达历史最高价19.38港元。按上述预期,中国人寿在内地的促销价,应当不低于17元。

  而在诸多业内人士看来,中国人寿股价如此高企,也不过是一年的工夫。

  2003年12月,中国人寿香江招股,H股IPO最终定价3.59港元。当月18日上线交易,开盘价4.55港元。之后一直低迷,在中国平安H股上市前的2004年5月17日,甚至跌到3.80港元,距破发仅一步之遥。其间尽管股神巴菲特盯上中国人寿的传闻不断,但股价短期波动之后,亦无大的起色。

  中国人寿与中国平安在H股上市后,在很长一段时间走稳,说明当时的定价是比较合理的。记者辗转找到一位曾全程参与中国人寿与中国平安IPO的香港投行人士,他向记者介绍了当时的定价情况。

  该人士表示,与制造业公司基于静态市盈率定价不同,保险公司,特别是经营周期长达数十年的人寿保险公司,内涵价值和一年新业务价值的考察更为重要。内涵价值是关于一组关于未来经验的假设,以精算方法估算的一家保险公司的经济价值,它不包括未来新业务所贡献的价值。一年新业务价值则提供了对于由新业务活动为投资者创造价值的一个指标,可对未来业务的潜能有所反映。对于保险公司而言,这是较之利润更能反映其自身财务状况的指标。

  此外,国际同业比较、资本市场冷热和新兴市场潜力的溢价也是海外机构投资者当时评判上述两大保险股的主要因素。

  事实上,相对中国平安而言,当时中国人寿的定价还是偏低的。中国平安的IPO价格(10.33港币)是其内在价值的1.95倍、约22倍市盈率,中国人寿则只有1.45倍。此外,中国平安的募股价相当于2004年预期每股收益的24.7倍,中国人寿则只有15倍。

  与平安相比,三个因素制约了当时中国人寿的定价,该人士认为。首先,中国人寿是国内上市的第一家保险股,海外资本并不熟悉;其次,相对平安的股份制公司而言,中国人寿的国资背景令海外机构有些迟疑;最后,与中国平安的集团整体上市不同,中国人寿为剥离高利率保单,采取了母子公司剥离上市的模式。

  但另一方面,中国平安在中国人寿半年后的上市托起了整体中资保险股的盘子。

  2002年,汇丰入股尚未上市的中国平安。对于上市每股净资产3元的资产,汇丰最终给出的成交价是20元。

  如此高企的价格在当时曾引起轩然大波,但这是国际投行对中国保险资产的首次定价。后来中国平安筹划上市,为避免价格看起来太高,采取了拆细的做法,一股分为两股。如此,中国平安IPO时,大股东汇丰每股的成本就在10元。

  在10元以下IPO,是没法对汇丰交待的。上述人士表示。

  汇丰的观点代表了海外投行对中国保险股的预见,但真正的群起而攻却在2005年末。中国人寿就是从约6港元启动,连续一年快速上攻,今年以来涨幅已超过173.87%。

  目前中国人寿往绩市盈率56倍,预期市盈率34倍,甚至分别超过了中国平安的47倍和32倍。这都是远超国际同业水平的数字。

  看多者众即令以九折定价回归,对内地投资者而言,现在这个节点购买中国人寿值吗?

  一家财险公司负责投资的副总裁很肯定地向记者表示,中国人寿发行的A股,他们一定会购买。虽然同属保险业,不排除有一定的竞争性,但是他认为保险第一股的概念还是很具吸引力的,毕竟到目前为止内地的资本市场上还缺乏保险业这一重要板块。

  从财务投资的角度,我是十分看好的。该人士补充说。

  面对中国人寿股价今年涨幅已经超173.3%的现实,他仍认为目前的价位相对比较合理。在目前的价位上,不论是再向上涨50%,或是向下跌50%都是不太可能的,所以基本上我认为价格可以接受。

  该人士进一步分析说,判断一个股价的高低不能看其绝对数字,要看其数值水平如何。以中国人寿作为国内最大寿险公司的成长性来讲,目前的股值水平不能算高。

  我想中国人寿A股IPO的价格无需担心,反而需要担心的问题是上市后在二级市场被急剧炒高。国信证券经济研究所副所长蒋国云认为。

  如果中国人寿的管理不出现问题,买这种公司,只可能买贵,不可能买错。一位一向以敢言而为人熟知的基金公司投资总监说得更为肯定。

  根据保监会最近公布的数据,2006年1-10月,全国寿险保费收入为3380亿,其中中国人寿、太平洋保险以及平安保险三家的保费收入分别达1601亿、302亿和565亿,合计占据了73%的市场份额。

  显然,保险市场的巨大发展空间令人遐想。

  不过,市场分歧也确已出现。在12月发布的研究报告中,花旗称市场对中国人寿的增长和潜在的投资机会怀有不切实际的期待。尽管将其目标价上调8%,也只有16.0港币,并将其投资评级从持有调降到抛售。

  一位保险资产管理公司的副总也认为,如果参考H股的股价,中国人寿目前的价值和价格已经有些脱节了,即使短期内得到市场的追捧,长期来看风险也非常大。

  高发行价背后隐忧然而,一个不容忽视的现实是,无论是中国人寿还是中国平安,在2005年底迄今这段时间,其涨幅都是上市以来最大的,中国人寿的股价从7元到18.96港元,涨幅近2.7倍,平安则是从15元起步,迄今股价为30.55港元。

  不排除这段时间的上涨,与境外机构对蓝筹回归A股上市的预期有关。一位分析人士指出。尤其是在年中中国人寿和中国平安等宣布回归A股上市之后,消息成为刺激股价进一步上涨的动力。

  对于内地投资者而言,他们不得不面对这样一个现实问题,当初H股的投资者以4港元不到可以买到一股中国人寿,如今他们为同样一股中国人寿要付出4倍以上的价格。

  如果这些蓝筹股能早些回来就好了,前述深圳基金公司投资总监告诉记者,中国人寿这种大蓝筹肯定是每家基金公司必定重仓的品种,相信各只基金都会尽可能的买入能买到的最大额度。

  当然,我们希望能以最近三个月的均价为基准来确定IPO发行价(9月初,中国人寿的股价还不到14港元),但这样的可能太小了,该总监称,尽管基金公司是国内最大规模的机构投资者,他们的议价能力还是显得十分弱小。

  也有市场人士担心,继中国人寿之后,还有中国平安、中国移动、中海油等不少大盘蓝筹股将要陆续回归A股,如果都按照这个模式来定价,其留给内地投资者的获利空间还有多少。

  在H股经过充分炒作之后,我们参照H股的价格来制定A股的发行价格,相当于提升了整个A股市场的估值水平,我们显然是处于不利地位的。一位资深市场人士对此非常无奈。


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