晨鸣纸业：公司调研报告

　　规模优势明显公司收入国内第一，产量第二。产品非常丰富。包括铜版纸、双胶纸、箱板纸、新闻纸、轻涂纸、书写纸和白卡纸等；结构调整明显。

　　铜版纸在公司中所占的比重逐渐降低，白卡纸比重不断提升。江西晨鸣35万吨低定量涂布纸投产以及吉林20万吨轻涂纸即将投产后，公司轻涂纸的比重也将提升一个层次。

　　产品调研分析目前公司铜版纸总产能40万吨。国内市场供需平衡。2007年国家取消铜版纸的出口退税可能略会冲击原有市场格局。日本王子纸业2008年投产的80万吨的铜版纸也可能会带来一定的冲击；白卡纸总产能30万吨，以毛利率较低的社会卡为主。且质量不如人意，差于预期，价格略低。公司未来目标是生产烟卡；寿光本部30万吨超级压光纸（实际生产新闻纸，产能达40万吨）投产后，公司新闻纸产能65万吨。国内新闻纸行业产能集中释放后市场存在供过于求价格下跌的状态。公司通过出口谋求市场。

　　行业收购整合的先行者晨鸣纸业是在不断的收购兼并中扩张发展壮大的。近年相继以巨资吉林纸业和湛江项目，不断完善布局和林纸一体化的战略。而且公司逐步剥离非主业资产。

　　多元化未能避免行业系统性风险公司多元化发展并没能有效回避造纸行业的系统性风险，行业产能扩张带来的产品价格下跌基本上令公司的盈利能力同步下滑。2004年到目前，公司每个季度的净利润增幅均低于收入增幅；几乎所有产品的毛利率在近年来呈现明显的下降趋势，公司难以向下游转移成本压力；公司盈利能力并不算非常出众，仅处于同行中游水平。

　　风险揭示行业系统性风险；人民币升值并未能化解原材料涨价的压力；公司发展战略欠缺清晰；国外反倾销风险。

　　估值驱动因素明显抵税、寿光本部40万吨新闻纸、吉林晨鸣10万吨新闻纸和20万吨的轻涂纸。根据我们的模型，预计公司2006-2008年收入增幅分别为28.1%、35.42%和6.88%，每股收益达到0.51、0.65和0.77元。

　　市盈率分别为10.8、8.5和7.1倍，但是行业系统性的风险、公司发展战略欠缺清晰以及较多较散的产品等将会压制公司的估值。区志航东莞证券