缓解流动性过剩加力不如换档

　　央行近日公布将于1月15日提高存款类金融机构的法定存款准备金率0.5个百分点后，昨日又在公开市场 以价格招标的形式发行1年期央票1200亿元，在5天时间内央行两度重拳出击应对日益严峻的货币流动性问题，是较为罕见的。

　　目前货币流动性压力主要来自两个方面：一是1月份是央票到期相对密集的一个月份，预计有近3000亿元的资金在本月被释放出来，其中本周的到期资金规模就达到1600亿元。二是持续高位的贸易顺差将不断增加央行冲销的负担，截至去年11月，中国贸易顺差达到1570亿美元，根据往年的形势，12月份也将是一个创汇高峰期，因此去年12月份的贸易顺差也不是一个小数。

　　央行将如何应对日益加重的货币流动性过剩？1月8日央行行长周小川在瑞士出席国际清算银行有关全球经济和市场的会议时表示，中国央行将不排除采取更多的调控措施来缓解货币流动性问题。如果贸易顺差继续扩大，人民币汇率 的弹性肯定会扩大。

　　不过，笔者认为，就目前形势看，扩大人民币汇率弹性与缓解货币流动性问题并没有直接的联系。一方面，扩大人民币汇率弹性对降低贸易顺差是有限的。对于贸易部门而言，特别是跨国公司在华企业，汇率问题只是其所考虑的一个问题，而不是全部。笔者认为中国廉价要素资源的调整实际上要比人民币汇率的调整对跨国公司在华业务更具有影响。另一方面，即便扩大人民币汇率弹性，笔者认为人民币升值 的幅度也将是有限的；而且人民币汇率弹性的扩大和人民币汇率双向浮动，更多地是刺激结构性外汇产品和服务的发展和完善。由此看来，靠扩大人民币汇率弹性来缓解贸易顺差的持续高位增长及由此带来的货币流动性问题，其效果比较有限。央行要缓解当前的货币流动性问题，需要更多地考虑转换思路，而不是加大现有政策的力度，即加力不如换档。

　　那么，央行如何调整其流动性管理的货币政策呢？笔者认为，以下几点值得思考。首先，必须指出的是，中国日益高涨的贸易顺差，根源在于中国经济增长问题，正是由于长期以来中国过度注重切入全球产业链，最大限度地承接国际产业链的转移，且过于重视规模效应优势而缺乏自主技术、产品和品牌等的建设意识，导致目前中国仍然难以完全独立自主地嵌入国际产业链，中国经济的外部依存度已经到了需要迫切调整的攸关时刻。因此，笔者认为，要有效缓解贸易顺差引发的人民币被动投放，逐步使中国经济增长的动力结构由过去的投资———出口外循环为主，转向投资、消费和出口三力倚重的消费驱动型，就必须改变当前对廉价要素资源的过度依赖的贸易政策，调整出口贸易的产品结构，提高自主技术和产品含量。当然，就这一点来看，需要央行与国家发改委等部门的协调配合来加以改善。

　　其次，笔者认为，巨额的贸易顺差导致央行不得不被动投放基础货币的根源在于，目前越来越不合理的强制结售汇制度。一般来讲，一国贸易顺差是顺差国向逆差国出借资源和国民收入。然而，在强制结售汇制下，创汇部门必须到央行兑换人民币。从理论上讲，这一强制兑换类似于贸易部门以外汇为抵押从央行贷到了人民币资产，而且贸易部门并不需要支付利息，同时在汇兑中又把汇率风险等一并出售给了央行。更准确地说，强制结售汇制实际上是对贸易部门的一种制度性补贴。同时，强制结售汇实际上改变了传统的央行基础货币投放理论，使得央行无法主动管理和调剂基础货币投放量，很容易影响货币政策的有效性、针对性和前瞻性。笔者认为，只要强制结售汇制继续存在，央行就很难摆脱货币流动性的困扰，数量型的货币政策就难以体现独立和富有前瞻性的效用。

　　当然，要取消强制结售汇制，一方面，需要加强外汇市场的建设和完善做市商的功能，尽可能多地提高服务水平和质量，增加外汇结构性产品。另一方面，要加快利率市场化建设，不断健全和完善国债市场和企业债市场。因为，只有实现利率市场化才能更有效地实现汇率的市场化，而汇率的市场化是外汇市场的基石，没有汇率的市场化就难以形成真正意义上的外汇市场。

　　不过，经济模式转型等问题旷日持久，在这种情况之下，如果将扩大人民币汇率弹性作为缓解过剩流动性的一项权宜之计的话，那么就应该尽快付诸实施。当然扩大人民币汇率弹性的主要目的是要为取消强制结售汇制度提供有效的保障，而只有取消强制结售汇政策，才能使央行从日益负重的货币流动性过剩压抑中逐步解脱出来。

(责任编辑：崔宇)