电信行业：注资大唐 2只龙头评级

　　投资要点：

　　中移动集团注资30亿元给大唐集团。

　　TD-SCDMA预商用网络设备采购即将启动。

　　电信重组和3G牌照短期仍难见分晓。

　　评论：

　　中移动集团注资30亿元给大唐集团。

我们曾在1月16日行业报告中提到中国移动集团可能注资大唐集团，并上调大唐电信至“谨慎增持”评级。我们近日对此事进行了进一步的了解和求证，此次注资是由国资委主导，中移动集团对大唐集团注资30亿元，该笔注资是否将折算为大唐集团股权或者是作为中移动对大唐集团专项科研项目投入尚未确定。

　　如何看待该事件对TD-SCDMA产业链及对大唐电信的影响？运营商和设备商，属于产业链的上下游，这种注资从逻辑上似难理解，但事实上，这亦反映了国家意志和TD-SCDMA在中国通讯史上的战略位置。对产业而言，大唐集团获得中移动注资增强了TD产业链的商用能力和快速成熟的可能性，这将增强TD产业链企业的整体价值。

　　（1）中国政府期望借TD-SCDMA扭转长期起来通讯设备市场受制于人的局面。WCDMA及CDMA的专利费用高企，这使庞大的中国设备市场利润集聚在国际设备商手中，如信产部副部长奚国华在2007年中国电信工作会议中曾指出，有的国外公司（高通）提出知识产权费比例占整个销售收入的15-20%，因此发展并促进TD-SCDMA加速成熟具有国家战略意义。而且，从更长远看，中国政府期望在3G之后4G的演进中TD-SCDMA后续技术将占据更主导的份额，从而提升中国通讯产业的实质竞争力，从目前看，TD-SCDMA后续演进路线清晰，目前的TD-SCDMA的网络速率是384K，后续的HSDPA、HSUPA、宽带TD-SCDMA技术等技术将在2007年进入实质性启动阶段，TD联盟已向国际3GPP正式递交了2个TDDLTE方案，预计最终在2007年9月完成LTE第一个标准正式文本，这与国际上WCDMA和CDMA的LTE的标准进展是同步的。

　　（2）大唐集团将依赖TD-SCDMA提升其在中国通讯设备产业的竞争力，大唐电信将获得间接受益。当年的“巨大中华”中在竞争中壮大了中兴与华为，作为电信研究院直属的大唐集团宛如没落的贵族，由于缺乏核心产品和有效机制而陷入困局，TD-SCDMA将成为大唐集团改善经营、提升产业地位的唯一产品。大唐集团旗下主要拥有3家核心企业，大唐移动（从事TD-SCDMA的研发与生产）、大唐信威（从事生产大灵通SCDMA、已计划A股上市）、大唐电信，其中大唐电信缺乏核心产品、经营困顿，但2006年产业结构调整使公司得以扭亏为盈，2006年前三季度每股收益为0.06元，2005年报虽然重亏1.58元但每股经营现金流达0.49元；同时，公司资产状况风险也得到较大释放，2006年股改时大唐电信将账面价值6.48亿元的应收债权转让给大股东电信科学技术研究院，后者豁免大唐电信所欠的2.45亿元借款。我们预计2006年-2007年公司经营仍难有显著改善，但TD-SCDMA确实可能为公司经营扭转带来转机。这种转机可能将来自两个方面：一是整个大唐集团将以TD-SCDMA为核心，大唐电信亦将有可能为大唐移动进行TD的配套和附属销售工作；二是大唐移动部分股权有可能注入大唐电信，但时间进程和方式未定。我们维持对大唐电信的“谨慎增持”评级，风险在于2006-2007年财务数据对股价的难以支撑，但长期而言，我们认为大唐电信将从一个毫无竞争力的企业有机会改善和提升价值。

　　TD-SCDMA预商用网络设备采购即将启动。尽管召开的四大运营商工作会议对3G只字未提，但据我们了解，中移动已计划向TD-SCDMA产业联盟设备商采购设备，预计以移动数据和视频传输为主要目标的TD第二轮测试将于3月展开，覆盖城市范围将为北京、天津、上海、青岛、秦皇岛、沈阳、香港七个奥运城市及广州、深圳地区，规模总计约达到10个城市（其中保定和青岛仍由中国电信和中国网通扩大承建范围），将于2007年10期完成预商用网络建设并开始放号。从中移动2007年投资规划我们可以看到端倪，2007年中移动资本开支970亿元、较2006年增长16%，主要为2G网络和光通讯增长，但在其他开支项目增长最为显著，由2006年的80亿元增长至130-140亿元、同比增长75%，我们认为这一部分暗含了TD-SCDMA预商用网络的CAPEX。根据我们了解，中移动计划承建6000-7000个基站，设备开支约为40-50亿元，此外，韩国SKT也计划投资5亿美元用于TD-SCDMA试验网的建设，加之中国电信及网通的附属投资，我们预计2007年TD-SCDMA预商用网络设备整体开支约达80-100亿元。

　　中兴不会因为大唐集团获得中移动注资而削弱其在TD-SCDMA阵营的核心位置。我们认为，中兴仍旧是TD联盟中商用能力最强的企业，大唐与中兴亦有相关知识产权协议以保证在大唐缺乏供货能力时由中兴承担；此外，大唐集团获得中移动注资增强了TD产业链的商用能力和快速成熟的可能性，这对TD阵营的核心企业中兴而言是长期有益的。我们仍维持中兴通讯的“增持”评级及53元的目标价，中兴2006年为经营低谷，我们预测每股盈利约达0.90元，维持对2007年-2009年盈利预测（扣除激励费用后）分别为1.35元、1.76元、2.09元。

　　电信重组和3G牌照短期内难见分晓。我们一直认为2007年政府的关注点在TD-SCDMA预商用网络的建设和调试，WCDMA、CDMA牌照可能于2007年底或2008年初正式发放，因此短期内政府尚无电信重组的迫切性，而且电信重组也并非发放牌照的唯一选择，我们预计将联通分拆的电信重组传闻在2007年中期前难以看到结局。我们也注意到近期国际投行也分别将重组的判断推迟到2007年底至2008年初，我们预计对中国联通的估值将从重组回归到经营层面，维持对联通的“中性”评级。