港股提前调整值得深入关注 澄清两个误区

　　在赢利效应推动下，外围资金在本周继续大规模进入市场。上海市场周内累计成交4952亿元，日均成交在1000亿元左右。非常明显的是，市场已经过热了。目前我们需要判断的几点是：第一，市场估值状况如何？第二，假定在合理的估值范围内，市场上涨和下跌的边界在哪里？第三，何种因素可能引发市场的调整？笔者认为，沪综指在2400－3400点估值都合理，当前国企指数的持续调整值得深入关注，等待过热市场冷却以及关注持仓安全度是当前要务。

　　2400－3400点估值都合理

　　从市场估值来看，市场仍在合理的估值区域内。注意，和前期我们判断市场处在低估水平不同，价格上涨已令市场进入合理估值区域。据中证报数据中心统计，基于2006年预期业绩的A股平均市盈率和沪深300指数市盈率分别为32.28倍和28.21倍。而从多家机构的预测来看，2007年沪深300指数的利润增幅会在20％左右，也就是说目前时点（沪综指2900点）下，该指数基于2007年业绩的动态市盈率是23.5倍。

　　此前我们已经从上市公司长期盈利增长，匡算出A股长期市盈率可能在20到26倍。假定20－26倍市盈率也会是今年市场估值的大体区间，那么，其对应的沪综指点位将分别为：2522－3207点。如果市场进一步走向极端，其范围可能扩展到2400到3400点。如果沪综指今年在这个范围内波动，其估值都是合理的。

　　港股提前调整值得深入关注

　　我们再看看当前资本市场格局，以下几点值得关注：

　　第一，香港市场不排除进入了中级调整。香港金融同业拆借利率低出伦敦金融同业拆借利率1.3个百分点，这是1999年以来的第二次（上一次出现在2004年一季度），表明香港市场也处在显著的流动性泛滥中。同样情况下，2004年的国企指数调整了整整5个月，跌幅32％。

　　第二，A股比H股贵了很多，而H股又比亚太地区其它市场股票贵很多。由于H股市场是国际开放市场，所以在预期收益率的主导下，部分国际资金更倾向于选择其它市场投资；但A股是相对封闭市场，尽管其高出H股较多，但在相对于收益率较低的存款、国债等有限投资工具而言，其收益率又高一些。

　　第三，目前A、H溢价不排除继续走高可能，但凡事有限度，溢价过大或溢价过久，都可能导致股价反向大幅修正。这就是风险所在，也就是说，一旦H股确认调整（可能性很大），A股在1到1个半月后很可能跟随调整（以往都是这样）。

　　澄清两个误区

　　一方面，有泡沫不意味长期会下跌。笔者理解，只有当价格远远超出了价值的范围，才表明泡沫产生了。当前A股市场确实有部分股票存在显著的泡沫，但同时也有部分股票没有泡沫，此外，还有一些股票仍然被显著低估。所以，简单谈中国股市出现泡沫是没有意义的。而且更为重要的是，由于上市公司价值会随着时间的推移而走高，这就会使得部分去年看起来有泡沫的价格，在今年或明年看起来又没有泡沫。所以，泡沫不等于下跌，对泡沫的研究也应该动态地分析。当前场中有不少股票依然显示了较好的预期收益特征，这意味着目前A股市场仍然可为。

　　另一方面，估值合理不等于短期会上涨。因为A股在20倍到26倍之间都可以认为在合理估值范围内，但从26倍估值下降到20倍估值，市场就要向下调整25％左右。当投资者蜂拥而入，一旦看不到显著上涨，就开始大幅卖出股票时，市场可能出现恐慌性抛售。我们应该做好调整的思想准备。

　　过热市场中三点建议

　　目前市况下，笔者的观点是：第一，预期收益率较高的优质股票仍可长期持有。目前至少有一小批股票，其目前价位对应的长期预期收益率仍然在25％左右，在其长期预期收益率降低到10％之前，其仍然是安全的。也就是说，这批股票仍然具备翻番的潜力；第二，国企指数的调整进程和国内市场上金融板块（包括地产）是重要的先行指标；第三，穿越3000点后，对新资金而言，投资应当相当谨慎，最好等待过热市场冷却后再行事；对于已经处在市场的资金而言，持仓安全性应当排在第一位。