周二机构早间看市：主题投资崛起

　　江苏天鼎

　　主题投资崛起 推助二次冲关

　　由于上周末A股市场上演惊天大逆转的走势以及兴业银行的申购冻结资金高达万亿元，提振了A股市场参与者的信心，所以，在本周一上证综指再度飙升，形成了红色星期一的走势。

　　估值压力VS资金过剩

　　实事求是地讲，本周一的红色星期一走势来得有点不易，一是因为上周A股市场估值高估的舆论压力、相关人士对证券市场的评论等均给A股市场的未来走势带来了不利的压力；二是因为A股市场牛市标志之一的贵州茅台、小商品城等高价股在昨日纷纷走软，看来，市场的估值压力也不容忽视。

　　事实上也的确如此，一家实力券商研究所出台的本周策略报告中就指出，如果扣除亏损股之后的A股市场平均市盈率已上升至34．6倍，申万重点公司市盈率也持续上升，07年市盈率已达到21倍，的确不便宜。但问题是，目前A股市场的资金过剩现象非常强烈，尤其是兴业银行的申购冻结资金突破1万亿元更证实了这一点。而对于过剩的资金来说，每一次调整都会被他们视为进场的契机，这其实也是上周末A股市场上演惊天大逆转以及本周一A股市场出现红色星期一走势的原因。

　　突破3000关口 动力来自两点

　　有意思的是，对于场外充沛的资金来说，估值压力并不是问题的实质，套用体育术语话讲就是纪录是用来打破的，估值压力其实也是用来打破的。打破的动力主要来源于两点，一是重估，比如说对钢铁股的市盈率估值，在熊市时是10倍，但在牛市里，旺盛的资金就可以将10倍的市盈率抬升至15倍，估值的压力线就从10倍抬升至15倍。就如同牛熊对决，牛市时多头一方就可以10倍市盈率的防线推动15倍市盈率的防线。

　　二是通过主题投资，绕过估值压力。比如说股权分置改革所带来的净利润释放效应，再比如说股改后的控股股东思路变更所带来的投资机会，尤其是注资题材完全可以打破估值的压力，毕竟注入优质资产可以迅速提升公司的盈利能力，从而原先的估值压力线就会被突破，昨日的沪东重机就最为典型。再比如说主题投资，包括3G产业股、新能源概念股等，他们均用未来的广阔的产业预期突破现有的估值压力，从而达到股价上升的目的。

　　而从盘面来看，场外充沛的资金已经灵活地应用这两大方法，从而形成了新的做多动力，包括3G题材刺激下的中创信测、高鸿股份、大唐电信，尤其是中国联通的涨停就成为昨日大盘长阳K线的主推动力。再比如说未来产业广阔前景的证券行业也是如此，宏源证券以及参股券商等诸多个股均是主题投资下的新基金的新宠儿。在此带动下，A股市场极有可能在本周二再度走高，而上证综指目前离3000点仅仅只有50点的距离，所以，不排除上证综指在今日突破3000点的可能性。

　　关注三大主题投资

　　循此思路，在目前背景下，二线蓝筹股的估值压力不可忽视，尤其是包括贵州茅台、张裕A等动态市盈率高达50倍的个股，不排除基金等机构资金持续减仓的可能。但由于主题投资能够突破估值压力，所以，极有可能成为场外充沛资金关注的焦点，从而产生一定的投资机会。

　　在此背景下，笔者建议投资者重点关注三大投资主题，一是区域性的投资主题，包括振兴东北主题、滨海开发区主题等，其中沈阳新开、泰达股份等个股可重点关注，前者的亮点在于振兴东北主题已成为市场的热点关注焦点，后者的亮点在于滨海开发区以及注入优质金融资产的预期，可跟踪。

　　二是科技产业投资主题，包括3G产业、也包括数字电视主题，当然新能源主题也可归结到这一主题中，其中核心主题是3G产业主题与新能源主题，其中龙头股的中国联通、中创信测、大唐电信、天威保变、江苏阳光等个股继续关注。

　　三是注资题材，即那些控股股东有雄厚产业基础的个股，因为在目前注资已成潮流的背景下，不排除控股股东注入优质资产而做大市值的目的，昨日的沪东重机以及前期的东软股份就是最好的说明，因此，国电电力、通宝能源、黔源电力、康恩贝、金果实业、盐田港、山东高速等品种可继续跟踪。

　　海通证券

　　3000之上空间有限

　　从股指表现上来看，近期有可能在较快时间内突破3000点，银行股的拉动和个股的情绪化表演是上升动力。但是，赚钱效应可能会在3000点上方逐渐消失，换句话说，近期在3000点之上的空间有限，系统性风险的存在是制约行情上升高度的主要原因。

　　急先锋力道如何

　　资金入场冲动表现出来的惯性推动依然强劲，在上周暴跌洗盘之后，这种推动力似乎并没有丝毫犹豫，多头的信心十分坚定地表露出来。带动市场人气的无疑是银行板块，民生银行在上周危急时刻已经成为多头先锋，周一的多头士气也是由它来带动和振奋，不过盘面上流露出一种不愿跟从的情绪，对于银行板块的走强并不十分积极的应和，很多个股甚至趁机减仓，这表现在指数上比较明显。上证50走势最强，已经创了新高，沪深300走势也比较强，但上证综指和深综指却没有创出新高，指数之间的对比充分显现出权重较大的银行股板块启动并没有得到市场的全面响应，这实际上说明上周暴跌对投资者心态的损伤。

　　那么银行股能否持续支撑多头士气呢？笔者认为这种可能性不太大，更何况银行股中也有分化，民生银行表现较强有其自身原因，其他银行股跟随步伐也并不算坚定，而更多的可能是为了兴业银行的上市营造出热烈氛围，这种提前量的表现不会过于强烈、也不会持续太长时间。银行股在短期内是多头的焦点和市场风向标，对大盘维持上攻状态会构成有力的促动作用，但也需防范兴业银行上市预期利好兑现后的回调。

　　涨停板揭示人气

　　从另外一个间接反映人气的指标涨停板家数来观察，大盘在3000点关口前的畏惧心理并不严重，经过暴跌之后，涨停板数量维持在前两天火爆行情时的水平，这里面有两层原因：一是暴跌之后的报复性反弹导致的涨停板，另一种是多头上攻改写新高纪录的涨停板。

　　涨停板家数显露出来的人气似乎并未受到市场利空传闻的影响，这在相当程度上可以直接作为衡量人气的指标，如果这个指标持续保持在目前百家的状态，那股指上攻3000点的战役就将很快打响。不过，如果这个数字迅速扩大的话，也预示着多头情绪亢奋到了一定的水平，非常有可能出现阶段尾声。

　　利空烟消云散？

　　这个问题从国债指数上面得到的似乎是肯定的答案，国债指数创出新高的强劲上扬，把加息疑虑打消得无影无踪。但加息阴云不在我们就可以高枕无忧了吗？笔者认为并非如此，相反，政策面发出的信号不应该被忽略才对，而资金的推动惯性在政策风险逐步累积之后会逐渐受到抑制，这也就是大盘逐步构筑顶部的过程。尽管这个过程可能持续时间会比较长，但并非每次暴跌之后的阳光都是灿烂的，对政策面的风险要有足够提防。

　　因此，笔者认为局部活跃很可能是大资金在各个板块之间的存量腾挪动作，而新入场的资金仍然有惯性，但这种惯性很可能在3000点之上开始逐渐消退，人心浮躁在上周四的暴跌当中显现得过于明显，这种时候且战且退是大机构资金的布局和战术，下跌过程中完成不了的减仓动作会在上涨时实施。因此，对于利空累积的麻痹会在一次又一次的暴跌－拉回当中实现，而股指也依然能够走出比较象样的上攻行情，但是这种多头的行为要有所识别。

　　操作上一要控制仓位；二不要盲目追涨杀跌，对缺乏业绩支撑的品种可趁大盘冲高过程中逐步减仓；三要加快进出节奏，在仓位控制的基础上要提高操作频率；四是高抛低吸也应该选择年报业绩不错的品种。

　　国泰君安

　　现阶段A股市场存在泡沫吗

　　随着中国股市步入新一轮大牛市，关于它是否存在泡沫，特别是自2007年以来，显然已经成为焦点问题。以罗杰斯、左小蕾或居伊·德·容凯尔为首的一派认为，中国股市只是基于流动性过剩主题而炒作所谓估值，因此存在泡沫，乃至危险。至于另一派显居主流地位的代表性观点，则认为中国股市只是恢复性上涨，因此，以价值重估为首要主题的牛市行情潜在上涨空间仍然非常巨大。当然，证券分析学所研究的材料的特殊性，还会把各个利益阶层的代言人心中最激烈的感情，把代表私人利益的潜规则召唤到各种论战中，最终可能导致问题不再是这个或那个原理是否正确、这个或那个结论是否科学，而是沦落为它对不同性质的资本有利还是不利、方便还是不方便。为此，笔者建议：可以尝试具体应用切贝谢夫定理（Chebysherstheorem），以分析特别是2007年以来，中国股市是否存在泡沫的焦点问题。

　　众所周知，根据任何数据集的样本平均数和标准差，可以检验任何观测值的相对位置，即所谓z分数。切贝谢夫定理指出：在任何一种距离样本均值的标准差个数为z分数（z＞1）的数据集合中，至少有1-1/z2的数据项和均值的距离都在z个标准差之内。举例而言，至少82%的数据观测值和样本均值的距离都在z = 2.37 个标准差之内。

　　笔者之所以为证券业引进切贝谢夫定理，是因为它的最显著优点，就是它对任何数据集的概率分布可以完全在所不问，并且显然还可进行异常值检验。

　　具体地应用切贝谢夫定理进行z≥2.37异常值检验，可以发现：15年多来，以上证综指收盘价为代表的中国股市，先后存在、且只存在8次阶段性泡沫：

　　（1）1991年8月7日-1992年7月28日；

　　（2）1993年2月1日-25日；

　　（3）1997年5月5日-13日；

　　（4）1999年6月28日-29日；

　　（5）2000年5月25日-9月4日；

　　（6）2000年11月13日-2001年1月11日；

　　（7）2001年6月5日-13日；

　　（8）2006年12月20日-2007年1月26日，即最近一次阶段性，或称局部性泡沫。

　　另一方面，因为15年多来，上证综指所有收盘价格的平均数和标准差各为1175.2、522.74，故截至2007年1月26日，再次应用切贝谢夫定理还可发现：有且只有2006年12月25日来，上证综指相对而言才异常地高，从而应该存在整体性或称全局性泡沫。

　　综上所述，可以认为中国股市自2006年12月25日以来，应该已经存在泡沫！尽管如此，必须强调，以上证综指为代表的中国股市泡沫的存在毕竟不同于泡沫的连续性问题。无论如何，在投资策略指导意义上，都有理由建议市场参与者可以选择凯恩斯主义的经典交易策略。

　　招商证券

　　流动性过剩不会必然导致股市泡沫

　　流动性过剩是指经济运行中的货币存量超过了经济增长所必需，衡量流动性过剩的重要指标是银行的存贷差。从2006年末数字看，中国银行体系的人民币存贷差已经超过了11万亿元，存贷比为67％，即有约1/3的资金闲置。与此同时，自去年以来，尤其是自去年下半年以来，股市大幅度攀升，房地产价格也快速上涨，因此目前有许多人认为，是流动性过剩导致了股市和房地产泡沫。并且认为，如果任这种情况继续发展，就会走入与上世纪80年代末期日本泡沫经济破灭的类似情景。因此，如何认识流动性过剩与资产泡沫的关系，是当前宏观调控的重要课题，不仅关系到未来宏观政策的取向，也关系到数千万股民和数亿城市居民的切身利益，是必须认真对待的一件事情。

　　自2000年至去年初，中国股市并未随存差额的急剧扩大而飙升，而是始终沉寂，直到去年5月份后才出现了新一轮繁荣，而且去年的存差新增额还不到2005年的60％。因此认为流动性过剩是造成股市泡沫的直接原因，显然缺乏根据

　　流动性过剩是客观存在的，但是否由流动性过剩直接导致了资产泡沫，则不能在这两者间直接划等号。首先，流动性过剩不是去年才出现的事情，1992年中国银行体系第一次出现了存差，当年只有几十亿元，1999年累计达到1.5万亿元，期间年均新增额为2100亿元。2000年以后存差额出现了加快增长趋势，2004年存差当年新增额为1.4万亿元，2005年为2.92万亿元，去年为1.75万亿元。但是自2000年至去年初，中国股市并未随存差额的急剧扩大而飙升，而是始终沉寂，直到去年5月份后才出现了新一轮繁荣。而且去年的存差新增额还不到2005年的60％，因此认为流动性过剩是造成股市泡沫的直接原因，显然缺乏根据。

　　其次，货币是中间需求，如果没有最终需求拉动，货币只能仍然停留在存款形态，而不会向资产形态转变。所以，流动性过剩只是形成资产泡沫的条件之一，却不一定必然会导致资产泡沫。去年以来，虽然出现了股市与房地产价格的攀升，但实物产品的需求增长并不明显高出近年来的平均水平。去年与2005年相比，CPI与PPI指标的下降就说明了即便存在流动性过剩，也不见得会出现物价普遍上涨。

　　从各发达市场经济国家的历史经验看，在经济高增长时期，总会形成一定的资产泡沫，但认为目前中国股市的泡沫化程度已经很严重，这个认识也缺乏根据

　　从各发达市场经济国家的历史经验看，在经济高增长时期，总会形成一定的资产泡沫，但认为目前中国股市的泡沫化程度已经很严重，这个认识也缺乏根据。股市的发育程度应与一个国家的经济规模成适当比例，东亚地区的发展中国家，如泰国、印尼、马来西亚等国，股市市值一般在80％上下，发达经济体如美国，股市规模已超过GDP的200％，欧洲主要国家则在90%-100％之间。

　　我国在2000年股市市值已经上升到占GDP的50％，2000年后由于股市低迷而经济增长率大幅度提升，到2005年股市市值又下降到GDP的18％，去年再度上升到50％，显然只是恢复性增长。可与股市相比的是中国期货市场的大幅度增长，2000年中国期货市场交易总值只有1.6万亿元，而到去年已经增加到21万亿元，已经超过GDP总值，由此可见中国股市增长的滞后。

　　中国的经济增长率已经连续4年超过10％，企业的利润增长率则高达30％，按照这个利润增长水平，中国股市的市盈率达到40-45倍以上也算正常。因此可以认为，目前中国股市的发展是正常的，并没有多少泡沫，与中国的经济规模相比，股市仍然有巨大的增长前景

　　认为目前中国股市泡沫严重的人也举出股市市盈率大幅度上升的根据。因为前些年的市盈率只有不到20倍，去年则已高达30倍，而发达国家一般在15-16倍，美国股市被公认为有比较高的泡沫，但去年也只有22倍。这个认识也不一定正确，因为看股市市盈率的高低，还应当看一个国家经济增长率所反映的股市增长的长期前景。中国的经济增长率已经连续4年超过10％，是美国近4年来的3倍还多；从企业利润增长率看，去年美国标普500指数企业的利润增长率只有14%-15％，而中国企业的利润增长率则高达30％。按照这个利润增长水平，中国股市市盈率达到40-45倍以上也算正常。因此可以认为，目前中国股市的发展是正常的，并没有多少泡沫，与中国经济规模相比，股市仍然有巨大的增长前景。

　　如果未来10年中国经济增长率为8％，GDP平减指数为年均两个百分点，则中国股市总值要以15％的速度增长10年后才能达到市值占GDP的80％，届时总市值将会超过40万亿元，为目前的4倍。同期内如果A股上市公司从目前的不到1500家增加到3500家（过去10年增加了约1000家），每家上市公司的市值保持在目前平均60亿元的水平，则A股股指在10年后将超过8000点，年均上升800点。所以，如果今年上证综指上升到3500点，我不会感到奇怪。

　　中国经济今年将面临着生产过剩威胁，进入下半年后有可能走低，但股市反应会比经济增长率走低来得晚，可能会滞后一年时间。因此至少从今年看，股市仍会持续去年以来的繁荣

　　中国经济今年将面临着生产过剩威胁，进入下半年后有可能走低。但股指是一个滞后指数，因为物质产业所吸纳的资金将会从各产业部门流出，与物质产业发展紧密的期货业也会随之萎缩，大量资金为了寻找出路，可能会流入房地产，但更多地会流入股市。由于企业利润会随物质产业的增长率走低而下降，所以股市的市盈率会随经济增长率走低而显著攀升。由于缺乏企业利润支撑，股市繁荣也会结束，但会比经济增长率走低来得晚，可能会滞后一年时间。因此至少从今年看，股市仍会持续去年以来的繁荣。

　　中国目前仍处在工业化高峰期，物质产业的增长在长期内还会吸纳大量资金，不可能出现社会资金的主体大规模向资本市场流动，所以没有必要担心中国也会得日本病

　　如果说中国目前有资产泡沫，我认为不在股市而在地产。而至于中国会否走入日本上世纪80年代后期的资产泡沫破灭道路，我认为是不可能的。这主要是因为中国目前与日本80年代后期所处的发展阶段不同，国际经济的背景也不同。日本在70年代初期就已经完成了工业化，到80年代中期人均GDP已经超过了1万美元。由于工业化任务已经完成，大量原先停留在物质产业内的资本缺乏出路，当日元在美国广场协定逼迫下升值后，出口需求大幅度萎缩，就涌入了股市与房地产市场，制造出巨大的资产泡沫。中国目前仍处在工业化高峰期，物质产业的增长在长期内还会吸纳大量资金，因此即便是存在着流动性过剩的背景，也不可能像日本80年代中期以后那样，出现社会资金主体大规模向资本市场流动，所以没有必要担心中国也会得日本病。

　　渤海投资

　　继续飙 掘金未股改股

　　虽然上周末A股市场宽幅震荡，但由于兴业银行冻结资金超过万亿元等诸多信息的积极刺激，昨日A股市场承接上周五的惊天大逆转的大涨行情之余威，继续飙升，上演红色星期一的走势。

　　而昨日A股市场飙升的动力，固然有着资金过剩的预期因素，但也与股改后的上市公司基本面出现重大变化有着极大的关联，如昨日开盘就涨停的沪东重机，在股改后控股股东有着做大市值的冲动，所以，通过定向增发等路径将优质资产注入上市公司，从而增厚了上市公司的每股收益，自然股价就飙升，上周的东软股份也如此，分析人士将之称为股改红利概念股。

　　正由于股改红利概念股的飙升，也相应在证券市场树立了极强的股改红利的赚钱效应，因此，场外新多资金纷纷在股改红利挖掘未来的成长预期相对明朗的个股。而就目前盘面来看，股改红利其实主要包括两类，一是股改时的支付对价所带来的股改红利，因为在股改停牌期间，大盘出现大涨，股改复牌后就有着极强的补涨效应。同时，在股改停牌期间的控股股东与流通股东之间的沟通，往往会碰撞出火花，这也放大了股改复牌后的做多动力，股改红利也随之产生，昨日公布股改方案的S沈新开就是如此。

　　二是股改后的注资等股改红利。诚如前述，在股改过程中，控股股东往往会释放出注资或将上市公司作为旗下产业的整合平台，因此，在股改过后的一段时间，就会推出优厚的定向增发方案，从而迅速提升上市公司的产业竞争力以及增厚每股收益，二级市场股价自然飙升，昨日的沪东重机、前期的东软股份就是如此，这也带动了控股股东有雄厚实力的相关个股的走强，江南重工、风帆股份等个股就是如此。

　　循此思路，笔者建议投资者密切关注两类逐步形成股改红利股。一是未来有注资预期的股改红利股，尤其是控股股东有着雄厚实力或者控股股东有股改承诺且在股改后有增持二级市场股份的个股。因此，整体上市的预期较为强烈。类似个股尚有黔源电力、金果实业等。

　　二是目前股改含权的个股，即未进入股改程序或进入股改程序但尚未完成股改的个股，如中国石化系的S仪化、S上石化等个股目前具有极强的套利空间，无论是支付股改对价还是私有化，均可以获得进可攻退可守的相对确定的收益预期。再比如S佳通、S南航等基本面尚佳的未股改股，其中S佳通的股改过程中的注入优质资产的预期相对强烈，而S南航目前的国有股控股比例不支持送股式的股改，那么，极有可能产生金融创新题材，目前股价也有进一步表现机会。再比如S沈新开，目前已进入股改程序，从股改复牌后就封于涨停板的走势来看，股改方案得到了市场流通股东的认可，而且由于公司得益于振兴东北战略以及公司目前旗下产业发展势头不错等因素影响，该股有进一步上升的空间，建议投资者可重点关注之。