长城开发:公司股价仍会有上行的空间

　　投资要点：

　　公司亮点：磁头自动化生产线世界领先。公司自主研发的自动化生产设备，使90%的磁头产品实现了自动化或半自动化生产；截至2006年三季度公司总资产40.6亿元，净资产30.1亿元，其中现金达到16.5亿元，经营活动现金流5.9亿元；公司今年1月份出售中信证券股权回笼现金至少1.5亿元，另外公司拥有光大银行2145万股权；公司总部开发大院处于深圳福田彩田路，地理位置优越，具有一定的重估想象空间。

　　磁头产品：公司在2007年已经开始给希捷(Seagate)供货。据了解，一季度供货量约为75K/周，随后供货量会逐步递增，估计到今年三季度稳定下来后，供货量将会达到70K/天，季度将会达到500万个。

　　自有品牌：电表方面，据了解2007年意大利将会采购电表400万台，公司将会获得其大部分订单。IBM委托公司进行了电表设计，IBM与意大利ENEL合作将在全球范围内推广此产品。税控系统方面，2006年公司中标广东省、湖南省选型招标，长沙已经于2006年10月份开始试点。如果推广正常，估计2007年将有望持平。

　　我们粗略估计，公司2006年收入在100-105亿元之间，每股收入在0.41元左右。我们预计，公司2007年和2008年收入将分别达到150-160亿元和175-185亿元之间，每股收益估计在0.52元和0.65元左右。

　　关于公司的业绩状况，我们会在之后的分析报告中详细分析。从估值的角度讲，公司股价仍有上行空间，但是由于近期涨幅过大，我们暂且不对公司进行评级。

　　公司亮点：

　　公司＝OEM＋先进技术＋优秀管理＋大客户＋优秀资产

　　税控收款机(KF213)、三相电能表(DTSF67)、单相电能表(DDS67)获得广东省科技厅授予的“2006年度广东省重点新产品”证书

　　磁头自动化生产线世界领先。公司自主研发的自动化生产设备，使90%的磁头产品实现了自动化或半自动化生产

　　公司在研发投入上每年都保持10%以上的增幅..在香港、新加坡、美国等地均设有分支机构和研发队伍，拥有4300多名员工、10多万平方米的现代化生产车间

　　拥有1万多平方米的高等级净化车间，是深圳仅有的两家保税工厂之一。

　　公司运用ERP和六西格玛管理、规模生产产品质量保障系统、快速反应体系

　　截至2006年三季度公司总资产40.6亿元，净资产30.1亿元，其中现金达到16.5亿元，经营活动现金流5.9亿元

　　公司今年1月份出售中信证券股权回笼现金至少1.5亿元，另外公司拥有光大银行2145万股权

　　公司总部开发大院处于深圳福田彩田路，地理位置优越，具有一定的重估想象空间。

　　公司股权结构图

　　一、硬盘驱动器领域

　　1.磁头与板卡

　　公司磁头产品占全球市场份额的10%以上，是世界上最大的磁头专业制造厂商。

　　公司在2007年已经开始给希捷(Seagate)供货。据了解，一季度供货量约为75K/周，随后供货量会逐步递增，估计到今年三季度稳定下来后，供货量将会达到70K/天，季度将会达到500万个。由于目前尚处于供货初期，毛利水平尚无法精确判断，不过给希捷的供货毛利比迈拓(Maxtor)要低一些。

　　为了战略布局长三角市场，公司2005年7月开始建设苏州工厂(苏州长城开发科技有限公司)。公司苏州工厂主要从事开发、设计、生产大容量磁盘驱动器磁头及板卡等相关电子部件，已经于2006年7月建成开始生产板卡PCBA，并于2006年8月开始给希捷供货。该厂2007年一季度将会出产300万片板卡，全部供货给希捷，达到了公司为希捷无锡和苏州(原迈拓)基地就近配套服务的目的。

　　据了解目前希捷的板卡供货商主要有两家，长城开发是其中一家，也是主要的一家，也就说从供货量上看应该超过一半。预计未来达到稳定供货时，公司每季度供给希捷的板卡将会达到700万块，按照每块9美元计算，年板卡收入将会达到2.5亿美元。只不过，板卡的毛利率相对于磁头更低一点，考虑到公司板卡生产线设备很多已经折旧的差不多了，其盈利水平还是不错的。目前公司磁头和板卡业务的原材料采购由客户指定。随着公司业务规模的扩大，今后客户可能会允许公司自己采购原材料，这样其毛利率将有可能得到提升。

　　公司磁盘产品主要客户包括原迈拓、西数(WD)、易拓(Excelstor)。公司与迈拓的合作超过10年，2006年，公司磁盘业务受到了希捷并购迈拓的影响。磁头方面，2005年时迈拓有1/3委托给公司生产(另外2/3在TDK)，如果后来不出现并购，迈拓将可能把产品全部外包给公司生产。由于希捷并购迈拓的出现，导致公司2006年的硬盘业务受到不小的影响。我们认为，迈拓被希捷收购对公司磁头业务的不利影响2007年起将逐步消除。随着希捷订单的释放和易拓硬盘出货量的快速增长，2007年公司磁头业务有望进入持续增长轨道。

　　2.盘基片

　　盘基片业务主要由长城开发参股42%的深圳开发磁记录股份公司生产。希捷并购迈拓后，迈拓把其在美国的设备转售给了开发磁记录，并不再进行盘基片生产，转而向开发磁记录采购。2006年开发磁记录盘基片产销超过1亿片，并且截至2006年底其产能已经达到1.3亿片，成为全球最大的盘基片制造商。目前，盘基片业务市场需求旺盛，开发磁记录产销率接近100%。

　　开发磁记录近几年发展迅速，2005年时厂房仅为1万平米，2006年初达到2万平米，2007年一季度又新增9000平米，目前厂房面积已经达到3万平米。收入方面，开发磁记录2005年达到1亿元，2006年完成接近1.6亿元，净利率达到15%左右。

　　3.硬盘业务

　　公司硬盘业务主要由参股12.77%的深圳长城易拓公司完成。易拓主要为日立环球进行硬盘代工。目前，日立环球已经把硬盘转到龙岗，其中单碟硬盘全部都转给易拓代工。

　　产量方面，据了解易拓2006年完成1700多万磁头，增长率达到40%。并且未来几年仍旧将会保持快速的发展，到2008年将会在2005年的基础上翻一番。

　　从行业发展角度看，硬盘行业发展比较稳定，每年都会有10%-20%增长，目前应该不会有新的企业进来了。未来随着微软新的操作系统WinVista的普及，将会带来对硬盘的新的一轮需求。

　　二、自有品牌业务

　　1.电表业务

　　公司自主研发的电表产品已经达到国际先进水平，远销欧洲及印度市场，但是都不是自己的品牌，累计出口超过1500万台，是我国最大的远程控制电表研发制造商。

　　2005年该产品出口占全国中出口量30%以上，居国内首位。2006年6月14日，符合RoHS(欧盟《关于在电器电子设备中限制使用某些有害物质指令》)标准的电表进入批量生产。

　　在对欧洲的出口方面，公司产品主要是出口到意大利的具有远程抄表控制功能的电表。据了解，2007年意大利将会采购电表400万台，公司将会获得其大部分订单。

　　在ODM产品上，IBM委托公司进行了电表设计，并支付了70万美元设计费用，IBM与意大利ENEL合作将在全球范围内推广此产品，2007年公司将会给其提供几万台，2008年将可能大幅度增长，达到几百万台。

　　印度市场方面，由于受到2006年印度水货冲击，公司在印度市场的销售2006年还差于2005年，不过2007年估计将会达到销售的新高，预计总销售量在5.9-7.0亿元之间。另外，2006年由于印度市场销售不佳，因此当年给印度市场的销售反点也在下降，使得公司2006年整体的营业费用出现下降。

　　欧共体27个国家将逐步换上远程集中抄表系统，意大利和印度以外市场的开拓和ODM业务的开展将使公司电表业务波动性降低，实现持续平稳增长。

　　2.税控

　　公司的税控机主要是单机板税控系统，用于餐饮、连锁卖场等企业场所。公司首批获得税控收款机生产企业资质和生产许可证，年产能力达到70万台，是国内最大的税控产品研发生产基地之一。公司是税控收款机的国家标准主要起草单位，曾获四项外观专利和10项软件专利。2006年初中标广东省、湖南省选型招标，长沙已经于2006年10月份开始试点。

　　由于公司税控产品尚无大面积普及，因此估计2006年公司税控产品仍将亏损，如果推广正常，估计2007年将有望持平。

　　三、OEM业务

　　内存条业务

　　公司内存条业务主要由开发微电子公司完成。开发微电子公司成立仅有两年多，目前已经成为公司主要的收入来源之一，2006年10月份内存条月产量突破了130万。

　　公司与深圳高登布尔仪表有限公司签署了税控收款机技术和售后服务互保框架协议。

　　公司内存条业务发展很快，2005年公司仅有3条线，年收入为20亿元，2006年达到6条线，收入达到60亿元。目前公司已经有8条内存条线，而到了2007年4月将会达到12条线，估计2007年将会完成80亿元收入。据了解，未来公司内存条线将会增长到16条线。只不过，内存条产品的毛利比较低，仅为o.6%。

　　四、昂纳光通信

　　昂纳光通信由公司的全资子公司“开发香港”直接持有其46.80%股权，主要从事光通信产品的研发和制造，其产品曾获得国家863项目支持，并自主拥有多项专利知识产权。公司先后投入1亿元，2005年四季度开始盈利1000万，产品毛利达到40%左右。收入方面，预计2006年估计利润达到4000-5000万元，2007年年会达到1亿元。

　　五、公司业绩判断

　　关于公司的业绩状况，我们会在之后的分析报告中详细分析。我们粗略估计，公司2006年收入在100-105亿元之间，每股收入在0.41元左右。我们预计，公司2007年和2008年收入将分别达到150-160亿元和175-185亿元之间，每股收益估计在0.52元和0.65元左右。

　　从估值的角度讲，公司股价仍有上行空间，但是由于近期涨幅过大，我们暂且不对公司进行评级。