联合证券：特变电工 走出国门的变压器龙头 维持增持

　　变压器毛利率

　　反弹虽然我们无法掌握特变电工变压器的实际产销量及铜、硅钢等原材料的消耗量，但根据铜占变压器的售价比例，我们预计，公司07年变压器业务的毛利率有望上升2.5个百分点。

　　电线电缆业务仍需要调整

　　由于电线电缆业务竞争将烈，06年以来公司电线电缆业务仍处于调整期。

　　我们通过走访多家电线电缆厂商，得出的结论是，为规避原材料价格波动的风险，电线电缆厂大多演变为代工企业，仅仅赚取合理的加工费用，产品一般采取加成定价的方法。

　　但有意思的是，多家电线电缆厂给我们的答复是，在铜价上涨的过程中，厂商的成本压力相对较小。因为，对规避铜价波动的风险，电线电缆企业需要套期保值，一般保持多头头寸，在铜价不断上涨过程中，是获利的。

　　且在铜价不断上涨的过程中，在与客户结算时，能够以即期较高的铜价为基础进行价格核算，而原材料已经提前备货，能打一个时间差，赚一个铜的差价。因此，如果07年铜价下跌或波动较大，电线电缆企业将面临比铜价上涨更大的成本管理压力。

　　预计07、08年EPS分别为0.76元、1.03元

　　在假定公司变压器毛利率上升2.5个百分点、电线电缆业务毛利率小幅下滑的情况下，我们预计公司06、07、08年的EPS分别为0.48元、0.76元、1.03元，动态PE分别为43倍、27倍、20倍。

　　鉴于十一五期间，电网投资仍将持续增长，公司在国内高压变压器的市场占有率已经上升至25%-30%，成为NO1。在国家重点扶持装备工业走出国门的情况下，未来有海外拓展的空间。公司应该获得估值溢价，因此，维持增持评级。

　　作者：杨军 联合证券