国泰君安：中国人寿 平安上市推升人寿重新估值 冲关千三新旗手

平安保险3月1日挂牌上市将结束A股市场仅有中国人寿一只保险股的局面。日前平安的申购资金达到1.1万亿元，机构再次上演了对保险概念股如同“大众情人式”的热情。兴业银行曾激发银行股的飙升，而平安保险的上市，将重燃市场对保险股的追崇。

中国第一寿险品牌——消费升级

中国人寿是中国寿险业的龙头公司，竞争优势十分突出。就上市公司总市值而言，中国人寿已成为全球最大的人寿保险公司；就市场份额而言，中国人寿几乎占据中国寿险市场半壁江山，截止2006年6月30日，中国人寿占有全国寿险市场分额49.9%，除北京、上海两个城市外的其他地区，公司均为该地区寿险市场的垄断经营者，市场分额占有率均在50%以上，而公司在北京和上海地区的市场占有率居该地区的第二位，为20%。相信在大多数省市里，中国人寿将在未来较长一段时间里都占据50%左右的市场份额。

中国寿险市场前景光明，2005年我国人寿保险深度只有约2%，人寿保险密度282.7元/人，远低于亚洲平均水平和欧美国家水平，提升空间很大。同时根据国际保险行业的发展规律，人均GDP超过2000美元开始，保险行业进入黄金发展期，截止2005年末，我国人均GDP近1800美元，可以预期，受经济增长和行业发展规律的影响，未来10年将持续成为中国保险业的黄金发展期。预计未来10年中国寿险保费收入年复合增长率有望达到16%以上，中国人寿将充分享受行业成长带来的发展空间。

股权投资出彩——超越中信

中国人寿除了自身保险业务的不断发展壮大之外，最大的亮点在于其不可估量的巨额股权投资。有目共睹的就是2006年的牛市，中国人寿投资股票市场就获得了巨大收益。2005年，中国人寿投资于股权投资的资产占到全部投资资产的8.00%，仅贡献了全部净投资收益的3.3%。2006年上半年股权投资比例上升到8.86%，而对净投资收益的贡献率突然上升到30.34%，这构成了2006年上半年净利润大幅增长的关键。而且中国人寿在A股市场上还享受到一般投资者难以享受的新股发行配售、增发配售等特权。所以在中国证券市场刚步入黄金十年时代，中国人寿的未来业绩不能以单纯的保费收入来衡量，证券市场的牛气更支持其业绩会出人意料的增长，这就如前几年业绩亏损的中信证券。

中国人寿遵循价值投资的理念和财务投资者的原则，战略投资优质企业，以分享中国经济高速成长带来的盈利成果。目前公司拥有“建设银行4.08亿股H股，成本价2.38港元”；“中信证券3.5亿股A股，成本价9.29元”；“中国银行、3.94亿股H股，成本价2.98港元”；“中国银行1.23亿股A股，成本价3.08元”；“工商银行12.80亿股A股，成本价3.12元”；“工商银行6.51亿股H股，成本价3.07港元”，大比例金融股权投资将带来丰厚利润。

另外，值得注意的一点是，预计2007-2009年，众多大型H股将逐步回归A股，这给公司提供了很好的战略入股机会，带来大幅盈利，而且这种盈利是可持续的，公司的背景与资源优势可以保证优质资源战略配售的份额，同时在一些优质稀缺项目中，可以保证战略投资者身份，从而获得超额回报。参照国外的情况，国外一级市场与二级市场的差价大部分在15%以上，而国内一级市场与二级市场的差价可以达到平均30%，甚至以上。以中国人寿自身为例，它的发行价格为18.88元，而首日上市开盘价为37元，差价达到了49%，接近50%的高水平。

综合一级市场与二级市场，预计中国人寿在直接股权投资的投资回报率可以达到20%。即使换个角度出发，优质企业利润增速在20%以上，表明优质企业二级市场的股价也将以20%的水平上升，也就是说，中国人寿在股票上的投资收益，即使跟随大盘，也将有20%的回报。

作为中国最大的保险资产管理者和最大的机构投资者之一（截至2006年6月30日，中国人寿总资产6,169.26亿元，投资资产5,840.42亿元），中国人寿强大的政府背景与深厚的客户资源，使其在股权投资中具有巨大优势，令其他机构投资者难以望其项背，这一优势在未来将会继续存在。在资本市场持续繁荣的趋势下，中国人寿所能达到的回报率必将超出预期。我们参照600030中信证券的股权增值估值方法，中国人寿明显更胜一筹！

享受人口红利——飙升契机

中国人寿作为中国A股市场的保险第一股，将是中国人口红利的最大分享中国深受大机构投资者高度关注，该股上市之后的几个交易日，成交量持续放大，中长线资金介入的迹象明显。尽管前期对中国人寿的估值存在较大的争议，但公司业绩大增的公告却预示着该股具备的高增长价值。

二级市场上，中国人寿完成了一次较大幅度的回调，作为目前逐渐企稳重回上升通道，主力欲构成大双底的意图较为明显。平安保险的高价发行无疑将推升中国人寿的重新估值，目前股价位于底部，该股已占进天时地利人和的底部飙升契机，值得战略性关注。

（国泰君安）

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