航天晨光:实施增发 迎接成长的晨光

　　公司此次增发预计募集资金约4.8亿元，将主要投向包括航天发射地面设备等三项业务。

　　运载火箭及导弹配套设备车辆进入新一轮更新高峰

　　中国航天局“十一五”规划对运载火箭的发展目标包括(1)新一代无毒、无污染、高性能、低成本和大推力的运载火箭，最终实现近地轨道运载能力达到25吨，地球同步转移轨道运载能力达到14吨；(2)全面完成120吨级推力的液氧/煤油发动机和50吨级推力的氢氧发动机的研制工作；(3)提高现有“长征”系列运载火箭的可靠性和发射适应性。

　　可以看到，我国运载火箭未来在发动机、燃料、有效载荷等方面均将较现有“长征”系列出现很大提升；相应地，我们认为相关辅助设备如运输车、燃料加注车、储罐及其他地勤车辆设备相应地可望进入更新换装阶段，因此公司募集资金投向的航天地面发射设备项目前景令人乐观。

　　军用特种车辆将分享“十一五”规划的百亿蛋糕

　　基于近期国内外军事报道与我们的跟踪，国家将在“十一五”期间进一步加大对军队后勤现代化的投入。总后勤部预计将以信息化为主体，开展第二代后勤装备研制；总装备部则将开展越野加油车产品系列的研制：预计后勤车辆及越野加油车等产品总采购规模将达到100亿左右。

　　公司作为国内最大的军用特种车辆制造企业拥有完整的军标认证资格与武器装备研制许可证，凭借在航空油料运输加注及多种型号军用野外车辆等方面积累的显著技术优势，我们认为公司军用车载设备及特种车辆业务将充分分享“二成一力”(成建制、成系统,形成后勤装备保障能力)工程带来的巨大机遇。

　　动中通将在06、07年出现业务的向上拐点“动中通”可广泛应用于前线士兵装备、无人侦察机通讯、电视移动转播系统、动中不间断网络中心、移动载体多媒体卫星通讯系统、移动卫星通讯系统等领域，在国防、消防、抢险救灾、石油、地质、野外作业等领域，是目前亟待发展的新型通讯装备。

　　航天科工大致在1999年左右牵头完成了对国产“动中通”的研制，其下属各从事卫星通讯传输及遥感测绘企业均参与了项目并从事相关产品生产。重庆航天新世纪及航天时代电子下属巴山仪器厂是“动中通”产业化项目开展较好的企业。2005年重庆航天新世纪实现销售收入约3000万元，但因研发费用分摊与交付量不足等问题而导致当年出现亏损。

　　从05、06年公安部、地质部等部位设备采购招标活动看，“动中通”系统及配套车辆均成为重点采购装备，因此我们认为来自军、民两方面的需求增长将推动国产“动中通”项目进入快速成长阶段。按估计国内最终“动中通”系统采购量可望达到2500~3000套水平，按平均单价约350万元计算，市场规模约100亿元以上。

　　因此，我们认为航天晨光在控股重庆航天新世纪后，将借助资本市场解决重庆航天新世纪在场地、设备及人员配置等方面的瓶颈。我们估计2007年重庆航天新世纪销售收入将达到7000~8000万元，基本实现盈亏平衡。此后销量大幅提升将推动公司迅速实现盈利。

　　民品业务保持稳定，中国航天汽车投资收益仍有快速增长

　　公司现有的金属波纹管及金属补偿器、专用车辆、压力容器及轻型掘进机业务06年收入估计同比增长约7~12%，我们预计07年上述业务将继续保持15%左右增长。基于我们对07年钢材平均价格将维持稳中有升状态的判断，我们认为金属波纹管及补偿器、压力容器业务将能够较好地传递成本变动压力，毛利率仍将维持在06年水平；而专用车辆及掘进机则面临较大的毛利率降低压力，基于审慎判断，我们初步预测二者07年毛利率大致约20.5%、23.7%，分别较06年同比下降约2、1个百分点。

　　此外，公司参股34%的中国航天汽车公司(沈阳航天三菱)是国内1.8~2.4升排量发动机最大的生产企业，其采用三菱技术的乘用车发动机技术成熟，配套产品丰富。由于1.8~2.4升将可望成为未来国内乘用车的“黄金排量”区间，我们认为07、08年公司投资收益将维持快速增长，预计分别达到2800、3400万元。

　　盈利预测与评级

　　06年盈利或同比下降，但07年可望翻番增长我们的盈利预测主要基于公司06年9月披露的增发项目资料，并参考了对相关行业及产品的研究。

　　我们估计因管理费用率等偏高，06年净利润总额或出现同比下降，但一旦增发项目得以实施，新业务等将在08年起成为盈利增长的主要贡献力量。预计07、08年EPS将分别达到0.298、0.666元。

　　风景总在险远,短期PE过高或迅速改变。

　　按1月16日收盘价20.11元计算，航天晨光(21.2,0.09,0.43%)06~08年PE已分别达到148.30、67.38、30.20倍，我们认为即将公布的06年年报可能会造成股价较为显著的调整。

　　因此，从单纯的估值角度，我们并不认为公司股价短期内仍有大幅上涨的空间。但是，如下因素可能会推动公司盈利的增厚与PE的降低：(1)我们的盈利预测基本上未超出06年9月公司增发公告中的相关数据，从近期系列行业及公司动向看，未来增发项目产品线或显著超过早期披露。我们将在相关消息获得进一步证实后调整盈利预测；(2)航天科工下属专用车辆业务的分散状态令我们对公司未来通过股权收购的行业整合保持审慎乐观态度，一旦后续整合行为发生将显著增厚公司收入及盈利。

　　因此，虽然航天晨光自上市以来始终以一个民用品为主的公司存在，且在其多元化过程中无法清晰地分辩公司发展方向；但此次增发可能将成为改变公司既有业务模式的催化剂。一旦公司启动其业务的“由民返军”过程，快速增长的国防采购投资与新品大量交付将迅速改变公司短期PE过高的困境——相对于05年航天科工超过70亿元的专用车辆及特种设备业务规模，目前的晨光依然处在成长的第一步。