石化行业：股市调整降低石化估值

　　国际原油价格重上每桶60美元。继上月油价触底回升后，2月份国际油价在伊朗核问题、美国气温下降、美国石油库存减少等因素影响下振荡上扬，WTI现货在2月22日重上每桶60美元，BRENT现货也在次日重上60美元。

截止3月2日，WTI和BRENT现货收盘分别为每桶61.64美元和62.08美元。我们认为目前伊朗核问题形势非常严峻，加上美国石油库存下降等因素，国际原油价格短期内将非常坚挺。中国大陆与国际成品油价格差距重新拉大。汽油方面。由于中国大陆汽油零售中准价在1月份下调了每吨220元，而国际价格在2月份大幅度上涨，因此汽油价格差距拉的较大。截止3月1日，大陆90号汽油零售中准价比纽约93号汽油人民币完税价每吨低1783元、比鹿特丹优质无铅汽油人民币完税价每吨低710元，比新加坡92号无铅汽油人民币完税价每吨低814元。柴油方面。由于1月份大陆柴油零售中准价没有下调，因此虽然国际价格上涨导致价格差距比1月底拉大，但差距小于汽油。截止3月1日，大陆0号柴油零售中准价比纽约2号柴油人民币完税价每吨低399元、比鹿特丹2号柴油人民币完税价每吨低330元、比新加坡0.25%S柴油人民币完税价每吨低321元。化工品价格上涨但价差下降。2月份化工品价格大多随油价上涨。石脑油价格环比上涨12.52%、乙烯价格环比上涨5.88%、LDPE价格环比下降0.75%、丙烯价格环比下降3.67%、聚丙烯价格环比上升2%。石脑油涨价幅度明显高于其下游产品。化工品价差2月份明显下滑，显示化工毛利下降。LDPE－石脑油价差每吨环比下降73美元、聚丙烯－石脑油价差每吨环比下滑38美元、乙烯－石脑油价差每吨环比下降8美元、丙烯－石脑油价差每吨环比下降95美元。石化股随全球股市下跌，中国石化H股估值优势仍然最为明显。目前国际上下游一体化公司07年的动态平均市盈率在为10.29倍、08年的平均动态市盈率为10.35倍，与此相比较，中国石化H股价值明显低估；其A股的07年市盈率略偏高，但08年市盈率与平均水平基本一致。

　　I．原油：国际原油价格重上每桶60美元

　　继上月油价触底回升后，2月份国际油价在伊朗核问题、美国气温下降、美国石油库存减少等因素影响下振荡上扬，WTI现货在2月22日重上每桶60美元，BRENT现货也在次日重上60美元。截止3月2日，WTI和BRENT现货收盘分别为每桶61.64美元和62.08美元。由于世界第四大产油国伊朗由于没有按照联合国安理会有关决议的要求在2月21日之前停止铀浓缩活动，可能面临联合国的严厉制裁。美国国务院发言人肖恩·麦科马克表示，联合国五大常任理事国和德国将在周一的会谈之后讨论对伊朗新制裁决议的要素。我们认为伊朗核问题的形势现在非常严峻，虽然未必会导致战争，但争端本身对油价将构成很强支撑，加上美国石油库存下降等因素，油价在短期内将会非常坚挺。

　　II．成品油：中国大陆与国际成品油价格差距重新拉大

　　2月份国际原油价格振荡上扬，成品油价格更是大幅度上涨，而中国大陆成品油价格并没有调整，两者之间的价格差距重新拉大。汽油方面。由于中国大陆汽油零售中准价在1月份下调了每吨220元，而国际价格在2月份大幅度上涨，因此汽油价格差距拉的较大。截止3月1日，大陆90号汽油零售中准价比纽约93号汽油人民币完税价每吨低1783元、比鹿特丹优质无铅汽油人民币完税价每吨低710元，比新加坡92号无铅汽油人民币完税价每吨低814元。柴油方面。由于1月份大陆柴油零售中准价没有下调，因此虽然国际价格上涨导致价格差距比1月底拉大，但差距小于汽油。截止3月1日，大陆0号柴油零售中准价比纽约2号柴油人民币完税价每吨低399元、比鹿特丹2号柴油人民币完税价每吨低330元、比新加坡0.25%S柴油人民币完税价每吨低321元。

　　III．化工品：价格上涨但价差下滑

　　2月份化工品价格大多随油价上涨。石脑油价格环比上涨12.52%、乙烯价格环比上涨5.88%、LDPE价格环比下降0.75%、丙烯价格环比下降3.67%、聚丙烯价格环比上升2%。石脑油涨价幅度明显高于其下游产品。化工品价差2月份明显下滑，显示化工毛利下降。LDPE－石脑油价差每吨环比下降73美元、聚丙烯－石脑油价差每吨环比下滑38美元、乙烯－石脑油价差每吨环比下降8美元、丙烯－石脑油价差每吨环比下降95美元。

　　IV．重点跟踪公司：全球股市大调整导致估值下降

　　在2月末的全球股市大调整中，石化股也未能幸免，相对于一个月前的股价，我们重点跟踪的石化股全线下跌，股价平居跌幅5.52%，市盈率平均跌幅5.82%。目前国际上下游一体化公司07年的动态平均市盈率在为10.29倍、08年的平均动态市盈率为10.35倍，与此相比较，中国石化H股价值明显低估，其A股的07年市盈率略偏高，但08年市盈率与平均水平基本一致；中海油与中石油07年市率与平均水平基本一致，但08年市盈率都低于平均水平。总体而言，中国石化H股估值优势仍然最为明显。

　　作者：3　平安证券