信贷“凶猛” 加息可能性在增大

　　张大伟 制图□特约撰稿 梁福涛

　　———1、2月份合计新增信贷创历史同期新高

　　2007年2月份人民币信贷增长高达17.2%，增幅比上月高出1.2个百分点。2月份新增信贷规模高达4138亿元，同比多增2647亿元。

为消除春节所在月份因素不一致影响，我们计算1、2月份合计新增信贷进行比较，2007年1、2月份合计新增信贷规模高达9814亿元，创历史同期新高，并高出历史次高水平（2006年）达2665亿元。显然，信贷增长总体已经出现了反弹。

　　从信贷的期限结构来看，经过我们计算2月份短期信贷和中长期信贷同比增长分别为12.5%和22.3%，各上升了1.2个百分点，中长期信贷增长持续高位，并创2004年以来单月新高。

　　———M2增长较多，但是M1增长高出M2的倒剪刀差口持续

　　2007年2月份M2同比增长明显回升，增幅达17.8%，比上月上升1.9个百分点。其原因十分明显，主要有二：第一，是为保证春节市场资金流动性，央行通过公开市场 操作多投放了基础货币；第二，信贷增长较多也进一步促进了货币供应增加。为此，我们预计3月份M2增长将可能略有回落，但总体依然高位。

　　而M1增长高出M2的倒剪刀差口持续，从结构上看主要原因依然主要在于，存款资金持续活期化。存款资金持续活期化除了与股票市场交易活跃有关，也与春节期间消费旺盛有一定关系。由于股市交投活跃以及消费趋增等因素不会根本改变，我们认为居民储蓄持续分流的趋势不会改变。

　　———后续货币政策趋势：维持近期可能进一步紧缩的判断

　　2007年第2次提高存款准备金率于2月25日执行。然而，资金面充足的状况没有因存款准备金率的再度上调而改变。为保证春节交易需求有充足的流动性供应，央行节前一周曾暂停央行票据发行。在央票和正回购大规模到期的情况下，作者统计了一下，节前两周央行公开市场操作实现资金净投放高达4510亿元。显然，直接冻结约1700亿元左右资金的存款准备金率上调对市场资金流动性影响十分有限。随后央行加大公开市场操作力度，除了增加发行常规央票规模外，还增发了定向票据。

　　从后续趋势看，在持续贸易顺差推动下，外汇占款投放的货币将继续多增，流动性调控压力将持续较大。央行加大公开市场操作的同时，存款准备金率将继续常规性的上调，可以说这也是其他调控政策见效的前提。在流动性有效调控的过程中市场将更加关注央行是否可能加息？

　　在国际收支 顺差导致的货币流动性继续多增的情况下，经济景气度相对上升可能进一步推动信贷和投资反弹。此外，M1、M1/M2均处于持续上升阶段，这预示着后续通货膨胀压力加大，同时M1增长持续上升本身就意味着存款利率偏低。在银行信贷投放过快、M1继续快速上升的情况下，我们维持3月底、4月初可能提高存贷款利率的判断。

　　从目前来看，加息的主要顾虑在于加息可能导致中美利差的缩小，从而导致跨国资本流入冲击。我们分析认为，加息着眼点在于提高银行体系存贷款利率，从而抑制信贷尤其是中长期信贷过快增长以及储蓄存款持续分流，与此同时政策当局还可以通过合理的公开市场操作保持中美货币市场基准利率 之间2%-3%的适当利差。若这样一个双轨利率能够很好的维持，加息的利差顾虑将大大减小，加息可能性也增大。

　　需要进一步指出的是，在流动性持续回收的情况下，加息带来的影响将增强；从中长期来看，加息适当提高资金的基准成本，反而有利于后续经济金融持续健康发展。