山鹰纸业(600567):非经常性收入推动业绩增长 “中性”

　　山鹰纸业（600567）06年度业绩：收入16.28亿元，净利润1.08亿元，分别同比增长10%和70%；最终实现每股收益0.25元，高于市场的预期。计划每股派发现金红利0.07元（含税），现金分红比例28%。

　　公司06年补贴收入及所得税返还合计3900万，占全部利润36%；补贴收入中的废纸补贴约700万06年底到期，07年可能将不再享受，不在账面反应的直接抵免的购买国产设备所得税抵减一部分在06年底到期，一部分将在08年底到期，这些都将导致现有补贴收入的下降和所得税的上升；产品结构中，箱板纸仍是主导，瓦楞原纸占比进一步下降，纸箱的占比略有提升。由于成本上升以及市场竞争激烈，箱纸板毛利率下降1.5百分点，但纸箱毛利率大幅提升了4.6个百分点，公司总体毛利率水平提高1.8的百分点。公司06年资本开支5.48亿元，同时截至06年底主要的CAPEX项目尚未完工；06年新增借款1.8亿，尽管资产负债率并未提升，但借款结构过于依赖短期借款7亿元，流动比率仅为0.7，短期偿债压力较高。

　　中金公司分析师吴丰树认为，虽公司箱纸板和纸箱的产能未来两年仍将进一步放大（箱板纸07年底增加30万吨，纸箱新增1.1亿平方米），但综合考虑未来两年下降的补贴收入及税收优惠的贡献度，未来两年业绩将增速缓慢。预计07、08年每股收益分别为0.23、0.26元，鉴于目前估值并无突出吸引力，维持中性评级。