平煤天安(601666)工资和管理费用增长过快

　　投资要点：

　　公司06年每股收益0.8元，低于我们预期0.09元。差异在于，我们高估了外购的煤炭及销量，低估了成本和财务费用。

　　07年开始并表收购的十三矿、朝川矿和香山矿，同时将减少母公司购煤，预期07年销量增长10%；综合价格预期与06年持平，销售收入预期增长12%。

　　人工大幅增长，04、05、06年吨煤分别为44元、66元和98元，仅人工工资，06年大幅增长7亿和49%，管理费用同比增加1亿和17%；而06年销售收入及净利分别只增长4%和-5%，净资产收益率也下降2个百分点，由17%下降至15%。工资和管理费用反映出国有老矿的特征。

　　政策性成本增加，自06年中期，公司安全费用由吨煤8元提高至30元，资源补偿费由吨煤1.4元上涨至吨煤4元。总体预计07年成本上升约7亿和15%，仍然将超过收入的增长。

　　预计07年净资产收益率下降三个百分点，至14%，每股收益0.74。下降7%。

　　公司的优质炼焦煤属于稀缺品种，长期具有抗价格下跌风险的能力。不过，低附加煤销售占比50%左右，公司的综合煤价难以长期维持目前的价格。

　　与其他同规模的大矿比较，公司2017年就开始衰减，2000万吨以上的产量只能维持20年左右，远不及资源优势(2768.845,-8.62,-0.31%)大矿维持六、七十年高产的势头。反映出公司每股资源量不高，含金量相对较低。市值与储量价值比率估值，公司定价14元，维持中性的评级。国泰君安沈石