广宇集团(002133)二三线城市和中小户型地产商

　　投资要点

　　公司主要从事住宅房地产项目的开发，近3年公司主营业务收入、利润总额、净利润年均增长率分别为10.73%、44.98%、28.65%，净资产收益率、每股收益年均增长率分别为19.12%、55.95%。

　　通过持续努力，公司不断发展壮大，资产规模、盈利能力逐年稳步增长。

　　公司开发业务集中，2006年年末，公司共有土地储备97.62万平方米，主要分布在浙江杭州、安徽黄山和广东肇庆。06年主营业务收入4.64亿元，集中在杭州、黄山。

　　公司的优势在于中小户型开发有明显优势，向二三线城市扩张的发展战略明确，土地储备丰富且成本较低。

　　此次公司募集资金所投入的3个项目均已开工预售，已实际完成投资总额的45.2%。这3个项目的土地出让金均已缴纳完毕，项目进度、工程质量和销售情况均良好，并且属于公司在07年即将结算项目，盈利能力较好。

　　目前房地产行业上市公司平均市盈率为50.50倍，平均市净率为5.29倍。考虑到房地产行业整体估值水平及广宇集团的公司状况，预计首日合理上市定价18.12~20.29元，建议申购区间为9.78~10.87元。

　　风险提示

　　公司资产负债率较高，存在一定的借款偿还风险。项目开发资金仍是以自有资金、银行贷款和预售资金为主，渠道较为单一。

　　公司业务以住宅开发为主，地区集中集中于杭州、黄山和肇庆三地(今后将重点在黄山和肇庆)，而且公司规模较小，化解风险的能力有限。

　　I.公司概况

　　i.公司股权构成及发行前后变化

　　广宇集团股份有限公司最早是1987年1月7日设立的全民所有制企业杭州市上城区房屋建设开发公司，1997年办理工商变更登记为“杭州广宇房地产集团有限公司”，2004年整体变更设立为广宇集团股份有限公司，现注册资本为18630万元。

　　ii.主要业务性质构成

　　公司主营业务为住宅的开发销售，同时经营物业出租及提供物业管理。近年来，收入的主要来源为房地产开发销售所得，物业出租及管理的比重不足5%。公司2006年开发项目分在在浙江、安徽两省，目前在建的项目主要为杭州西城年华、杭州大名空间、黄山江南新城、肇庆星湖名郡等4个项目。

　　II.公司经营业务及财务分析

　　i.公司盈利能力良好，具有成长性

　　近几年在房地产业快速发展的总体环境下，本公司主要从事住宅房地产项目的开发，通过持续努力，公司不断发展壮大，资产规模、盈利能力逐年稳步增长。近三年，公司净资产年均增长率为29.86%，主营业务收入、利润总额、净利润年均增长率分别为10.73%、44.98%、28.65%，净资产收益率、每股收益年均增长率分别为19.12%、55.95%，显示公司有较强的盈利能力，发展迅速。

　　ii.公司项目集中于杭州、黄山和肇庆三地，业务相对集中

　　公司经营截至2006年年末，公司共有土地储备97.62万平方米，主要分布在浙江杭州、安徽黄山和广东肇庆，比例分别为8.21%、53.4%、38.39%。06年主营业务收入4.64亿元，杭州、黄山所占比重分别为75.7%、24.3%。

　　iv.公司主要优势

　　公司是一家具有20年房地产开发经验，以开发性价比高的普通中档商品住宅和经营具有稳定现金流的商业物业为主营业务，跨区域、专业化经营的房地产开发公司，公司优势在于：

　　1、公司在中小户型开发有明显优势，向二三线城市扩张的发展战略明确“国六条”和“国十五条”调控的重点之一是要求加大对中小户型住宅的开发，而本公司的发展始于以中小户型为主的普通住宅的开发，在中小户型住宅开发方面积累了丰富的经验，在中小户型住宅开发方面公司具有比较明显的优势。

　　与一线城市相比，二、三线城市的购房需求以自住为主，投机成份较少，受宏观调控的影响小，投资风险较低；二、三线城市房地产开发整体实力较弱，一线城市房地产开发商进入二、三线城市，比较优势明显。因此公司将通过品牌推广和盈利模式复制，主营业务会更多的向二、三线城市扩张。

　　2、公司土地储备丰富，且成本较低公司2006年末共有土地储备97.62万平方米，公司目前在建和规划开发面积达136万平方米。另外，公司在肇庆还有一已签订土地《拍卖成交书》、尚未支付土地出让金的项目，预计建筑面积达22万平米。

　　目前公司在建项目中，杭州西城年华项目的土地是公司在2003年6月取得，处于文教单位比较集中的非商业中心地段，楼面地价为2,639元/平方米；杭州大名空间项目土地是在2002年8月取得，处于逐步发展中的新商务区，楼面地价为1,424元/平方米，这些土地自取得以来，周边地价有所上升，目前与周边地价比已相对低廉；黄山江南新城项目的土地是公司在2002年5月取得，楼面地价为138.32元/平方米，在公司建造了跨越新安江的广宇大桥后，该项目所在的土地价值得到较大幅度的提升。

　　v.风险因素

　　公司房地产开发资金仍是以自有资金、银行贷款和预售资金为主，融资渠道较为单一，公司需要加强销售节奏和拓宽融资渠道。

　　从公司财务报表来看，公司财务风险较高。截至2006年12月31日，公司银行借款总额为90,000万元，其中短期借款8,500万元，一年内到期的长期借款为35,000万元，合并的资产负债比率为80.1%，该90,000万借款中81500万为抵押借款，8500万为质押借款。为取得银行贷款，公司的主要土地使用权和房屋建筑物都已作抵押，截至2006年12月31日，已经抵押的房产占合并报表固定资产的比重为89.11%。同时，公司流动比率为1.44，速动比率为0.17，速动比率低于一般行业水平，因此存在一定的借款偿还风险。

　　公司业务以住宅开发为主，地区集中集中于杭州、黄山和肇庆三地(今后将重点在黄山和肇庆)，而且公司规模较小，化解风险的能力较弱。

　　III.募集资金投向项目分析

　　本次公司拟发行6,300万股人民币普通股，预计募集资金约60,000万元(扣除发行费用)，拟投资于杭州西城年华项目、黄山江南新城项目、肇庆星湖名郡项目，拟投入募集资金20,000万元、17,000万元和23,000万元。

　　此次公司募集资金所投入的3个项目均已开工预售，已实际完成投资总额的45.2%。这3个项目的土地出让金均已缴纳完毕，项目进度、工程质量和销售情况均良好，并且属于公司在07年即将结算项目，盈利能力较好。

　　IV.财务预测

　　按照公司未来3年业务发展规划和项目开发计划，杭州西城年华项目A、B、C组团分别在2007年、2008年和2009年交付；杭州大名空间项目在2007年交付；黄山江南新城项目从2005年起交付10万方后每年均将交付9到15万平方米；肇庆星湖名郡项目从2007年、2008年、2009年分别交付11.35万平方米、11.45万平方米和13.07万平方米。　V.价值评估及申购建议目前房地产行业上市公司平均市盈率为50.50倍，平均市净率为5.29倍。考虑到房地产行业整体估值水平，广宇集团的市场地位、成长性、在募集资金项目上的良好收益及总股本规模，按照50~55倍左右的动态PE定价仍属合理，预计首日上市18.12~20.29元之间。按照27~30倍左右的动态PE考虑，建议询价区间为9.78~10.87元之间。刘细辉平安证券