申银万国：人口红利推低股权风险溢价

　　大力发展债券市场推动直接融资

　　中国人民银行行长助理马德伦在日前召开的“企业融资：产品创新与制度建设”研讨会上表示，要大力推进企业直接融资发展，加快产品创新，进一步加强银行间债券市场的基础设施建设。

今年对企业融资而言，面临难得的历史机遇，资金的环境空前宽松，尤其是直接融资资金的供给远远超过以往，在信贷加强调控的背景下，其优势更加凸现出来。当然，从宏观层面和金融市场发展的层面，直接融资的意义也非常重要。值得关注的是，今年初将企业债和公司债分开以后，证监会一直在积极推动公司债的发行准备工作，银行间市场和交易所市场在吸引优质企业资源方面各有所长，如果能够良性互动，就可以为多层次融资市场的体系形成发挥积极作用。从投资的角度，关注企业债和公司债发行中的机会。下周五申银万国证券研究所将在北京召开债券市场的专题研讨会，讨论利率走势和企业债的信用定价评级等，欢迎大家参加。

　　国防科技工业将分类引入社会资本

　　4月13日国防科工委有关负责人答记者问时表示，国防科技工业领域将分类引入社会资本。前不久国务院批准的《深化国防科技工业投资体制改革若干意见》将社会投资领域分为放开类、限制类和禁止类。其中放开类鼓励社会资本进入，不限投资比例；限制类，允许社会资本进入，重要领域必须由国家控股；禁止类实行国有独资。国防科工委将发布《社会投资领域指导目录》使《意见》更具可操作性。引入社会资本是在市场经济大环境下优化资源配置的必然选择，由于这块领域以前公开信息较少，对投资机构有些神秘感。但中国国防工业发展的空间无人置疑，近年来国家财力的增强也具备了发展高科技高附加值项目的条件，目录发布后，应该认真研究对配套行业和上市公司的影响。对私募股权投资而言，更是难得的机会。人口红利推低股权风险溢价——策略周报在人口负担减轻，储蓄人口比例增加的人口红利阶段，由于对股权风险溢价要求的下降，推动股票估值水平上升。美国和日本的资产实践都表明了人口结构变化与股权风险溢价之间存在关联。由于人口结构所带来的股权风险溢价周期性变化，并不违背股票收益长期向均值回归的规律。股权风险溢价的降低，则预示着未来长期收益的下降；海外实践同样显现出由于人口结构变化提升股票估值的同时，也导致未来股票长期收益的下降。我国正处于人口红利阶段，同时随着居民金融资产从货币资产向证券资产的转变，使得储蓄人口比例上升，带来对证券资产的大量需求。我国股权风险溢价已经出现明显下降，我们认为在2010年我国人口红利消失前较低的股权风险溢价将保持较低水平；较高的股票估值，可能是我们必须面对的现实。但我们也必须清醒认识到未来长期收益下降的问题，对股票资产周期性的把握非常关键。其一我们建议重点关注2010年后我国人口红利想人口负债转变的重要周期性时点；其二，关注股权风险溢价的变化，过低的股权风险溢价将导致未来长期收益的过度透支，在股权风险溢价出现趋势性上升即应降低股票配置比例。