林国春：钢铁行业的估值、融资与产业整合

　　2007年4月17日 全国工商业联合会冶金业商会冶金商会会长会议在上海锦江饭店小礼堂召开。本次论坛主的题是后宏观调控时代民营钢铁发展之路。共同探讨民营冶金企业如何持续健康发展，为民营钢铁企业的发展提供非常良好思路。

　　林国春：在国家钢铁整合的大北影下，面临企业面对的融资困难和整合的问题，融资问题关系到估值问题，就是把你的股权卖给人家是多少钱，或者是你买人家的股权是需要多少钱，我把发言的逻辑关系讲一下。第一部分钢铁商业整合的现状，各位企业家都非常熟悉，我就简单一带而过，用一些数据来表明一下，世界著名的咨询公司科林公司在美国调查的23000家企业，后来绘制成产业的S曲线，任何一个国家任何一个产业的发展最后必将遵循这条路径来进行演进这里面有四个阶段、初创、规模化、集聚，平衡和联盟。我们中国算了一下，我们前三家企业总共才15.3%，就是处于规模化阶段的初期，所以从这个曲线来看，我们钢铁行业整合的空间非常大，而且步伐会逐渐加快，这是一个历史的趋势。

　　看一看我们国家的钢铁行业的集中度，这是2006年年底的一个数据，就是前20家企业行业产量方面的对比，很高兴我们看到上钢集团排到第四的位置，这是一个很好的现象，因为我觉得民营钢铁企业都是小米加步枪，对于国有企业的大炮型的企业取得非常好的成绩是非常不容易的。另外一个也看到，我们国家钢铁企业整合一直在进行，大家可以看看500万吨规模的9家到06年的21家，而且在全国钢产量的趋势逐渐在上升。这是一个市场化的过程，其实我们产业政策也是提高产业集中度为主要目标，2006年前十家的话占到了34.8%，国家产业政策希望2010年前四位市场占有率达到40%以上。这是A股上市公司的吨钢市制，我们尽可能准确，3月31以上市公司的股价×它的股数，就是你全部把它买了你需要花多少钱，然后再用它的2006年底的产量来除一下吨钢的市制，大家可以看到从宝钢最高的到了南钢是最低的，产品附加值的企业它的吨钢是比较高的，但是也有看到出钢企业也有比较低最低的是760元，这说明钢铁企业的整合空间非常大。发达国家因为大家知道，他们一些人工成本各个方面比我们高，8000—100000，对于发达国家很愿意到发展中国家来并购企业，从这个角度来说，我们产业整合不管从哪个方面来说，从经济、成本角度来说都是非常核算的。

　　钢铁企业为什么要整合，整合的协同效应，大家都是专家也能够理解，主要的原因就是说你如果联合起来的话，你对上游和下游的谈判能力和定价权会大大加强，这个是我们钢铁企业整合所带来很明显的效率的提高。

　　二、我们作为投资银行，在资本市场上看看怎么给大家制造这些民营企业企业家，这种厨房是否对症，最后的决策是在你们企业家手中。民营钢铁企业应该来说国家产业政策对我们有一些限制，另外银行的贷款相当难，因为有一个很大的问题，国家闲置地附加值的问题，产能的扩大，立项立不了贷款就很困难，面对这种情况，民营企业怎么办？如果一直等待下去就会有别别人整合淘汰的命运。现在我想不用我说，都积极投入到产业整合当中去，而且公司握有大量的现金，其实从资本市场来说，一个公司的现金太多不是太好的事情，所以说必须去扩张。如果说大家现在手头有现金的话，应该思考到三到五年我们钢铁企业的形势，现在要未雨绸缪进行一些整合，你可以像Terance Ko先生所说的上下游的整合。

　　第一处方是IPO这个门槛相对高一点，因为证监会是国家的监管部门，它做任何决策的话必须符合产业政策，国家闲置地附加值的产品这些产品即使达到标准了，证监会也不太敢让你去发，对于环保达要求的企业、产品上档次的企业，国家还是支持的，尤其是上市的民营企业国家是支持的。2006年6月证监会出台了32号文件，这就表明一般来说，您自己钢铁企业如果上市的话，配套措施如果你控股的，你原材料到矿山到最后销售公司都应该纳入整个公司上市。第二是避免利润转移的嫌疑，主要是消除关连交易。国内一些钢铁企业要上市的话，主要刚才说存在的问题大家今后在经营过程当中，大家注意避免的就是同业竞争的问题，还有土地、房产、固定资产这些进不了上市主体的问题，这个在改制过程中一并纳入上市主题来考虑，这样上市的障碍就会变小，障碍变小的话，那么上市的时间就会变快。如果前期工作做得比较好，这种融资渠道就会非常顺畅。

　　第二现在刚刚上市的一家福建三钢闵光就是在上市之外还有一块资产，所以说证监会对他们这些国有的企业有的时候还会网开一面，对于民营企业自身各方面具备就会更好。资产负债率加入是70的话，企业价值是90亿，但是你要减去负债，你就是净资产27亿，这就是说包括你如果负债率下降到60的话，这个价值最高，这个说明上市和不上市差别非常大。

　　第二是借壳上市，比直接上市应该来说时间短一些，风险小一些，我觉得中小的民营钢铁企业可以走这条路，我觉得这条路非常好。第三条是参股的上市，有三种方式，你可以直接卖给上市公司，另外一部分现金、股票的上市，另外一种是完全换取股票的方法，私募我就不多讲了，因为私募有一个退出机制，而且每年要求回报率非常高，这只是一种方法，大家事后可以探讨私募的方式。

　　第三个我讲一下估值，估值是我们所有买卖的基础，投资银行的业务就是给大家估值，我说的一个很浅显的就是你们买资产的话，我们就给你估值，你尽可能用低的价格买一块好的价值，估值技术性的东西由于时间的关系我尽量少讲一些，只要你买卖都需要估值。估值应该来说，是一个投资银行的专项技术，一个是现金流量折现法，第二是可比估值法。

　　现在关于我们目前钢铁企业目前是否是一个什么样的估值水准？我们统计了一下3月30号的数据以后，应该说我们国内的钢铁公司市盈率静态的17.66%，动态的预计到07年上市公司的利润到了11%，说明今年钢铁上市公司的业绩是在增长。整个市场的话，我们统计了一下，目前的平均市盈率是45倍，钢铁商业的市盈率18倍。所以说我们觉得，钢铁企业的成长空间在最近一二年还是很大的，所以说利润这个力量的空间我们积极进行产业的整合，把自己自强做大，你立项的项目、银行的贷款就会非常顺利，你的生存就没有问题了，发展就会更加强大。

　　随着钢铁市场化整合，我们应该进入资本市场，实现股东价值财富迅速增值，第二抓紧现在还比较低的时候我们进去的话，我们还可以分享，你的财富可以更好增值。第二专业银行可以为你们提高专业化的服务，买壳、卖壳专业化的服务，谢谢大家！