国都证券：湘电股份 风电业务将成为主要增长点

　　1、中国的风电发展已经驶上快车道。截止到2006年底，我国风电装机容量已达258.9万千瓦。根据中国风能协会的统计，2006年中国除台湾省外新增风电机组1450台，装机容量133.4万kW，与2005年当年新增装机50.3万kW相比，2006年当年新增装机增长率为165%。

2、根据国家发展改革委的长期产业规划，我国的风电装机容量规划目标是：到2010年，累积达到500万千瓦；到2015年，累积达到1000万千瓦；到2020年，累积达到2000-3000万千瓦。3、2005年7月4日，国家发展改革委印发《关于风电建设管理有关要求的通知》，明确规定：风电设备国产化率要达到70％以上，不满足设备国产化率要求的风电场不允许建设，进口设备海关要照章纳税。这个通知在事实上关闭了对进口产品的市场，和其他相关政策一起给风电设备国产化发展提供了机遇。4、公司是国家批准的4家具有兆瓦级以上风机的生产资质的企业之一。受益于在电机制造业的积累，在风机行业，公司的优势在于具备较强的风力发电机研发和制造能力，目前，公司是国内唯一能够实现核心部件配套的企业。5、风机行业的景气度明显提升。从07年开始，公司开始持续获得风机订单，从公司已签订单来看，设备采购均价在6200元-6400元/千瓦，远低于国外同类产品8000-10000元/千瓦的水平，具有很强的竞争优势。随着公司产能的提高，预计从2008年开始，风电业务将成为公司新的利润增长点。

　　6、2007年，公司的每股收益达到0.48元，2008年每股收益0.62元。按4月20日的收盘价23.09元计算，公司的动态市盈率为48.10倍，略低于风机制造公司的一般水平。考虑到风电行业面临着爆发性的增长，公司在风机行业具有较强的竞争优势，其业绩也将快速增长，我们维持对公司短期-推荐、长期-A”的投资评级。公司概况公司成立于1999年12月，是由湘潭电机集团有限公司作为主要发起人，将大中型交直流电机、矿用和城市交通车辆及电器成套设备的生产及销售的经营性资产资本投入组建成立的股份有限公司。目前，湘潭电机集团有限公司仍持有公司39.61%的股权，为公司的控股股东。

　　作为国内电工行业大型骨干企业，公司是国家重大技术装备国产化基地，是电工行业产品配套能力、科研开发能力最强的企业之一。如表1所示，公司的主营业务是大中型交直流电机(含特种电机)、水泵、矿用采运设备(含特种车辆)和城市轨道交通车辆及电气成套设备的生产和销售等。其中，公司的直流电机直流牵引电机应用于冶金、矿山、轨道车辆等领域，特种电机用于国防军工领域。在中小型电机领域，公司的行业地位比较突出，位列行业前三位。

　　在水泵行业，控股的长沙水泵厂的收入及生产规模位居行业第二，其中长泵产品在循环泵领域的技术优势比较突出，国内市场占有率达到60％以上。

　　此外，公司还是国内大型电动轮自卸车的唯一生产厂家，是唯一能生产地铁车辆用成套牵引电气设备的厂家，是唯一具备成熟的城市交通轻轨车整车生产能力的厂家。

　　从2005年开始，公司开始介入风电设备制造业，随着国内风电行业的快速发展，在未来的几年中，风电业务将成为公司新的增长点。

　　行业分析风力发电：最有潜力的新能源，具有广阔的发展空间风能资源丰富，是一种干净的可再生能源，具有不需要燃料、不占耕地、没有污染等优点。欧洲是世界上风力发电领先的地区，根据欧洲统计局的资料，目前，风力发电的发电量已占到了欧洲总发电量的3%以上，其中，丹麦风电发电量占该国发电量的23%，德国和西班牙为13%和12%。在欧洲，风电已经成为一种重要的能源。特别值得注意的是，在各种新能源之中，风电的成本最低，是最有潜力达到火电、水电等传统发电方式成本水平的能源。根据国内风电成本测算得到的包括财务成本在内的风电平均成本为0.551元/(kW·h)，在使用期的总成本费用已经接近新投资的水电和火电。

　　风电的发电成本仍然有较大的下降空间。按照装机容量每翻一番风电成本降低10%的“学习曲线”测算。中国的风电资源十分丰富，据专家预测，我国陆地可开发和利用的风能资源容量约2.5亿千瓦，近海可开发和利用的风能资源容量约7.5亿千瓦，共计10亿千瓦。但截止到2006年底，我国的风电装机容量仅258.9万千瓦，占可利用资源的0.26%，由此可见，我国的风能开发利用具有很大的空间。

　　2005年2月28日，第十届全国人大常委会第十四次会议通过了《中华人民共和国可再生能源法》，并于2006年1月1日起开始施行。《可再生能源法》的颁布和实施，坚定了整个社会发展可再生能源的信心和决心。

　　如图2所示，中国的风电发展已经驶上快车道。截止到2006年底，我国风电装机容量已达258.9万千瓦。根据中国风能协会的统计，2006年中国除台湾省外新增风电机组1450台，装机容量133.4万kW，与2005年当年新增装机50.3万kW相比，2006年当年新增装机增长率为165%。

　　根据国家发展改革委的长期产业规划，我国的风电装机容量规划目标是：到2010年，累积达到500万千瓦；到2015年，累积达到1000万千瓦；到2020年，累积达到2000-3000万千瓦。风电设备制造业：即将出现爆发性增长，风险和机遇并存如上所述，根据产业规划，到2020年，风电装机容量占全国电力总装机容量（按10亿千瓦计）的2％。若以单机容量为1.5兆瓦机组计算，规划需要的设备数是：自2006年到2010年，5年间每年要安装500多台1.5兆瓦机组；自2011年到2015年，5年间每年要安装666台1.5兆瓦机组；自2016年到2020年，5年间每年要安装1332台1.5兆瓦机组。

　　按每千瓦8000－10000元的造价，每年风电设备市场容量约为97亿－122亿元。即使考虑国产化程度提高而导致的价格下降，平均每年的市场容量也应保持在70亿元以上。在可预期的巨大市场空间面前，中国风电设备制造企业将迎来难得的发展机遇。

　　从我国风电发展的经历来看，在前20多年的发展过程中，风电场选用的设备大部分是国外进口产品。由于国外设备价格和维护维修成本都较高，使风电电价居高不下。严重制约了我国风电的发展，因此，我国风电要快速发展，首先要加快风电机组国产化、规模化步伐，国内风电设备制造业的发展已经成为当前我国风电健康、快速发展的关键。2005年7月4日，国家发展改革委印发《关于风电建设管理有关要求的通知》，明确规定：风电设备国产化率要达到70％以上，不满足设备国产化率要求的风电场不允许建设，进口设备海关要照章纳税。这个通知在事实上关闭了对进口产品的市场，和其他相关政策一起给风电设备国产化发展提供了机遇。

　　目前，经过多年的实践，我国已经培养了一批专业的风电设计、开发建设和运行管理队伍，大型风电机组的制造技术我国已基本掌握.主要零部件国内都能自己制造。其中，600kW及以下机组已有一定数量的整机厂.初步形成了整机试制和小批量生产。

　　如表3所示，截至2006年底，本土企业占当年新增风电总装机的比例已经达到41.30%。其中，实力最强的企业为金风科技，市场占有率达到33.40%。随着风电市场的快速发展，包括湘潭电机、特变电工、天威保变、三大动力集团在内的多个企业开始进入这个领域，从事风力发电设备生产。

　　但值得注意的是，风电设备制造具有要求高、风险大的特点，对企业产品的质量、管理、技术水平都有着很高的要求，进入门槛较高。目前，国内的所有风电设备制造厂商的技术都来源于国外，还没有任何一个厂家具有完全自主研发的能力。这一领域的企业大部分都处于转化和消化吸收引进的国外技术阶段，连起步比较早的新疆金风科技股份有限公司也是处于技术引进、联合设计和自主开发相结合阶段。

　　可以认为，目前，国内的多个风电企业仍基本上处于同一个起跑线上，长期来看，企业的技术实力、研发实力、制造能力将决定这些企业在风电行业的发展前景。公司分析电机制造业务是公司当前主要的利润来源公司在电机制造行业具有较强的技术实力和制造能力，是行业内主要的电机制造商之一，也是全国电工行业标准制定单位之一。公司的产品种类虽然比较多，但其他业务基本上为电机业务的衍生产品，如图4所示，2006年，交流电机和直流电机的收入合计占公司主营业务收入的57.16%。从主营业务利润来看，交流电机和直流电机贡献的主营业务利润合计占公司2006年主营业务利润的68.88%。目前，电机业务仍是当前公司主要的利润来源。传统业务应能维持平稳增长电机业务公司电机产品的市场占有率在13%左右，其中，在中小型电机领域，公司处于行业前三的位置。公司的产品广泛使用在电力、冶金、灌溉、环保、矿山等领域，主营业务利润率接近30%。考虑到下游行业近几年的景气度维持在较高的水平上，我们认为，公司的电机业务有能力维持15%-20%的行业增速。

　　水泵业务公司的水泵业务主要由下属子公司—长沙水泵厂经营。长沙水泵厂在水泵行业具有一定的竞争力，该业务的主营业务利润率能够维持在一个较高的水平上。但长沙水泵厂近期处于厂房搬迁过程中，受此影响，预计该业务07、08年的增长有限。

　　其他业务公司车辆业务的主要问题在于进口件太多，成本降不下来，因此，预计短期内也无法成为公司新的增长点。公司其他的正在培育的产业如电动大巴、城轨车辆制造等业务目前仍处于培育期，虽然市场前景良好，但我们认为，这些业务短期内也难以对公司的业绩作出实质性的贡献。

　　风机业务08年开始有望快速增长公司是国家批准的4家具有兆瓦级以上风机的生产资质的企业之一。受益于在电机制造业的积累，在风机行业，公司的优势在于具备较强的风力发电机研发和制造能力，目前，公司是国内唯一能够实现核心部件配套的企业。

　　目前，公司的第一台2MW直驱式风机已制造出来。根据公司定向增发募集资金的方案，规划在06、07年投入3亿，形成100台套的生产能力，在2009年前共投入9亿，项目达产后将形成年产兆瓦级风力发电机300-400台套的生产能力。

　　就我们了解的情况来看，从2006年开始，风机行业的景气度明显提升。公司与大唐集团签订了长期战略合作协议，2007年1月公司获得大唐漳州六鳌风电场3期工程1.64亿元风机设备采购合同，3月又获得了内蒙古大唐国际卓姿风电公司2.7亿元设备采购合同。

　　如表4所示，设备采购均价在6200元-6400元/千瓦，远低于国外同类产品8000-10000元/千瓦的水平，具有很强的竞争优势。预计在07年，公司仍将持续获得风机制造的订单。随着公司产能的提高，预计从2008年开始，风电业务将成为公司新的利润增长点。盈利预测在前述分析的基础上，我们对公司2007年、2008年的业绩进行了预测，其中，关键假设是：1、未来两年，公司电机业务的增长维持在20%的水平上2、水泵、车辆等其他业务维持在目前的水平上；3、考虑到原材料价格上升空间不大，公司的盈利能力保持在06年的水平上按此测算，如表6所示，2007年，公司的每股收益达到0.48元，2008年每股收益0.62元。估值分析按4月20日的收盘价23.09元计算，公司的动态市盈率为48.10倍，略低于风机制造公司的一般水平。投资建议考虑到风电行业面临着爆发性的增长，公司在风机行业具有较强的竞争优势，其业绩也将快速增长，我们维持对公司“短期-推荐、长期-A”的投资评级。

　　作者：李元 国都证券