调控组合拳强化股市震荡格局

　　央行上周末出台了包括加息在内的三项组合政策，此次不仅措施强烈，而且意图通过扩大汇率波动区间来解决单独加息无法解决的流动性过剩问题。同时考虑近期市场波幅加大且波动间隔的时间变短，因此预计A股在4000点调整压力会继续加大，后期市场也将重现震荡格局。

　　政策不同寻常

　　上周末央行组合拳出击，出台了包括调高存款利率、存款准备金率、扩大人民币汇率浮动等三项措施。同一天宣布加息及上调存款准备金率在历史上非常罕见，此举表明对经济过热的担忧。

　　从宏观数据来看，虽然固定资产投资增速依然在加快，但4月份通货膨胀压力实际是减轻的，按常理不应该在这样的背景下加息。同时，此次上调存款准备金率距离5月15日上一次调整仅有几天，时间之短确实令人感到意外。

　　另外与以往不同，此次扩大人民币兑美元汇率波动区间，意图解决单独加息无法解决的流动性过剩问题，这显示出管理层希望同时运用利率市场化和汇率弹性化两种手段，开始着手解决流动性过剩问题。

　　多方面影响市场

　　受上述组合政策的影响，本周A股会受到较大考验。我们认为上述政策也将从三个方面影响A股市场走势。

　　第一，准备金率频繁上调收紧了金融体系流动性，利率调整也将从资金流向和资金成本等方面影响市场。不同于前几次货币政策对于市场的影响，今年已五次调升银行存款准备金率和两次加息，货币政策积累效应所产生的收紧银根作用不能低估。同时，一年期利率回升到3%，相比CPI而言负利率效应将会逐渐消失。另一方面，加息还通过提高存款利率来提高机会成本，进而抑制居民储蓄过快分流到资本市场的现状。

　　第二，此次政策将通过改变投资者预期和降低估值中枢进而对市场产生影响。从历史来看，此次可能是迄今为止央行所采取的最强烈举措，此举将使投资者产生宏观调控力度在进一步加大的预期。同时此次货币政策调整不同以往，不意味着短期“利空出尽”，相反，若股市不跌反升，相信会有更强烈的措施出现。

　　同时从金融学的股市估值标准来看，利率的倒数应对应市场整体市盈率。升息后一年期存款利率将上升到3.06%，扣除20%利息税后实际利率为2.45%，也就是说，A股目前的合理市盈率应该在40倍左右。当前以上周五股价及整体法计算的A股全市场PE为45.43倍，沪深300指数PE为40.51倍，因此此次加息会给股市带来较前几次更大的影响。近期市场已体现出投资者开始谨慎的现象，例如B股市场的活跃就是部分A股投资者注意风险而另寻估值洼地的表现。

　　第三，此次政策也将导致板块热点出现变动。例如银行股会受到调升存款准备金率与存贷息差收窄的影响。相反，保险行业在升息过程中将继续总体受益。另外，受人民币汇率波动区间的扩大，升值预期也会增强，因此受惠于人民币升值的行业板块在沉寂许久之后，预计也将重新成为市场运行主线。

　　展望后市，目前市场长期虽然比较乐观，短期则需要谨慎。前期市场因上涨过快，出现了结构性问题，因此政策因素会导致结构性调整。同时考虑到近期出台加息、打击内幕交易以及对市场过热发出警告等多项降温举措，因此市场短期调整压力可能会有所加大，4000点上方的阻力将会增加。但长期来看，由于目前股市的回报远大于存款收益，小幅加息难以完全控制住市场上涨，投资也很难就此降温，流动性过剩情况亦无法彻底改观，因此股指反复后，长期仍将保持震荡向上。

　　操作上，由于当前筹码的稳定性较差，调整幅度和时间将会延长，投资者要密切注视周一市场走势，同时要改变之前的满仓操作习惯，适当保留现金并做好在市场调整逢低买入优质个股的准备。近期可关注地产、航空、造纸、商业等受惠于人民币升值和消费升级的板块。