三箭齐发：股市影响重在心理

　　□海通证券研究所 吴淑琨

　　同一天央行动用准备金、利率与汇率三大工具，从表面上似乎不同寻常，但如果探询其中的原因，我们就会发现，调控时机的选择突出显示了央行的调控艺术。今年1月份以来经济多项指标屡屡突破红线，经济过热趋势日益明显，而前期调控效果不尽人意，而中国正处于结构调整与制度变革的关键阶段，在流动性过剩的大背景下，需要提前做好调控，以避免出现经济过热到不可收拾的地步，而长期以来的低利率政策本身就是问题的一个关键环节，因此，当前较为过热的经济需要一个正常的利率水平，基本上可以判断中国经济已经进入一个加息周期。

　　中国股市与房地产市场的火爆，催生资产价格的泡沫，加剧了管理层的担心，但这并没有促使管理层以行政手段出手，尤其是针对股市，而更多的还是利用市场手段。这一方面体现了政府不断加强和完善市场经济的基础性内在机制的思路，同时此次贷款利率提高幅度小于存款幅度也进一步突显了政府的内在政策逻辑，以削弱存款的搬家效应，抑制股市过度泡沫化。

　　而人民币对美元汇率波动幅度的扩大，尤其突出了央行调控艺术的高超，其时机的把握显然非常到位，原因在于：在当前股市处于4000多点的高位，境外机构以及QFII等纷纷看空，并不断调低仓位，这在一定程度上会削弱国际热钱的流入压力，央行此时扩大波动幅度，其意一方面可以选择在一个相对压力较小的当口推出汇率机制，同时也为在新的幅度下管理层观察汇率走势提供了一个窗口。

　　尽管不可否认，央行的政策出台无疑是一个很好的选择，尤其是汇率幅度的改变，更显其调控的艺术性，但是其实际结果会怎样，却还需做进一步的观察，原因在于以下几点：

　　第一，显然准备金和利率的提高，主要仍在于调控过热的经济，但并非要打压经济，经济快速平稳发展仍是政策的主基调。

　　第二，三招齐出另一个重要目标就是过度的流动性,由于我国当前的流动性的增量主要来自外贸,无论是从经济本身、国际收支，还是缓解国际社会的压力，客观上需要逐步放宽人民币对美元的波动幅度，这符合人民币汇率改革的方向。

　　第三，尽管放宽幅度本身与人民币升值没有必然联系，但放在当前中国经济与国际经济的大背景下，人民币加速升值的趋势已难以避免，因此，虽然从时机上选择了一个压力相对较小的时候推出，但如果国际资金预期人民币有可能加速升值，那么从中长期看流动性不会是降低，相反会进一步加剧。

　　具体到三大政策对股市的影响，短期看由于境外机构纷纷看空股市，有可能对市场产生负面效应，但如果放在一个中长期的阶段看，显然会进一步强化流动性，并进而对股市产生强大的支撑。原因基于：

　　中国的流动性问题不是现在才有的，而是一直存在，并以不同的方式表现出来，有的时候是投资过热、有时是通货膨胀、有时是房价高企，而当前突出表现为股市的火爆。而产生流动性过剩的根本原因既有体制性的，但更重要的却是中国经济的强有力发展以及在国际范围内相对竞争力的提高所致，一个不可争辩的事实是，中国经济制度变革与结构性调整释放的生产力以及全球范围产业转移的浪潮，使中国站到了世界经济发展的潮头，因此在目前的汇率体制下，中国由外贸带来的流动性问题将在未来较长的一段时间内存在，中国资产价格相对于美元来说将不断提升，因此在本币升值的过程中，国际资金将源源不断进入中国。

　　而相对于此，利率提高以及准备金率的提高，对股市的影响将更多地体现为心理层面，因为决定投资者对股市预期的判断，不是利率而是经济的可持续、上市公司业绩与成长性，而显然利率提高的目的本身不是要打压经济，而是避免经济偏离正常的轨道。

　　最后从宏观经济与国有经济战略性调整的视角出发，流动性问题的解决只能通过疏堵相结合的策略，尤其是疏导。而在流动性泛滥的表现方式中，投资过热、通货膨胀、房价高企等都难以被继续接受，而股市的适度泡沫化显然更为适宜，因为股市繁荣本身不仅可以吸收流动性，而且也可以为解决国有经济的战略性调整，将储蓄资金转化为投资提供很多的渠道。

　　准备金、利率与汇率三招齐发,时机把握突显央行调控艺术。

　　中国经济可能已进入加息周期，但目的不是要打压经济，而是避免经济偏离正常的轨道，确保经济可持续发展。

　　虽然从时机上选择了一个压力相对较小的时候提高汇率波幅，但如果国际资金预期人民币有可能加速升值，那么从中长期看流动性不会是降低，相反会进一步加剧。

　　短期看由于境外机构纷纷看空股市，有可能对市场产生负面效应，但如果放在一个中长期阶段看，显然会进一步强化流动性，并进而对股市产生强大的支撑。因为中国流动性过剩的根本原因既有体制性的，但更重要的却是中国经济的强有力发展以及在国际范围内相对竞争力的提高所致，而相对于此，利率提高以及准备金的提高，对股市的影响将更多地体现为心理层面，因为决定投资者对股市预期的判断，不是利率而是经济的可持续、上市公司业绩与成长性。