穗恒运A(000531):关停小火电孕育新机遇

　　投资要点

　　2007年公司关停三台5万千瓦小火电，同时新上两台30万千瓦热电机组。关停小火电提升了火电发电质量，而且总装机容量规模增加到102万千瓦，彻底摆脱以往小火电经营的企业形象。

　　公司具有位居用电负荷中心的优势，历年来发电利用小时数均高于广东省其他同类发电机组，上网电价也高于区域内同类发电机组。

公司发电业务毛利率2000年以来一直维持在30%以上。

　　保守估计公司2007-2009年每股收益为0.60元、0.82元和0.99元。根据电力行业2007年30倍动态市盈率，目标价格18元。最新的2008年动态市盈率只有18倍，给予“买入”评级。

　　公司风险主要在于：目前临时出线有一定的经营风险；开发区场地有限不利于后续业务拓展；“竞价上网”有不利影响。

　　关停小火电利大于弊

　　穗恒运Ａ（000531）有三台5万千瓦的小火电机组，其中，恒运B厂一台5万千瓦机组公司只占5%投资份额。根据《印发广东省小火电机组关停实施方案的通知》(粤府办200728号文)，公司三台5万千瓦机组均列入2007年关停计划。

　　公司2007年关停三台小火电，同时新上两台30万千瓦热电机组。因此，从公司机组结构和单机容量来看，公司关停小火电不仅提升了火电发电质量，促使发电技术升级，而且关停后公司的总装机容量规模由原来的57万千瓦增加到102万千瓦。关停小火电后，公司直接跨进百万千瓦装机发电企业行列，彻底摆脱公司以往小火电经营的企业形象。

　　由于目前公司小火电上网电价高，机组利用效率高，经营效益好。短期看，关停小火电将使公司失去一块较大的利润点，但30万千瓦替代机组将有效地弥补这一眼前损失。因此，从长远来看，关停小火电对公司是利大于弊。

　　精细化管理增强盈利能力

　　公司是广州市属国有控股的重点电力生产和集中供热的上市企业，位于穗港澳黄金三角洲中心的国家级开发区———广州经济技术开发区。公司位居广州市用电负荷中心的优势，使得不仅历年来发电利用小时数均高于广东省其他同类发电机组，而且上网电价也高于区域内同类发电机组。2007年公司受国家关停小火电的影响，公司小火电机组的计划发电量显著降低，但公司两台30万千瓦机组年内全部顺利投产，将不仅弥补小机组降低的发电量，而且公司2007年全年上网发电指标从2006年的40亿千瓦时增加到50亿千瓦时。

　　受全国电力行业近两年发电装机增长过快及西电东送逐年增加的影响，广东省2007年电力供需紧张将得到缓解。预计公司未来发电利用小时数仍将维持在6500小时左右。公司长期以来实施精细化管理，充分挖掘企业内部效率。另外，在煤炭采购方面，公司80%以上的煤炭采购依靠与神华和中煤签订的合同煤，公司电厂临近码头，节省的运费也降低了公司成本的开销。公司发电业务毛利率2000年以来一直维持在30%以上，领先于广东省其他发电上市公司发电业务毛利率。

　　盈利预测与投资建议

　　在此假设：小火电2007年全部关停；公司2007年-2009年平均发电小时数为5933、6412、6535、6635小时；公司上网电价维持目前水平；公司标煤单价维持600元/吨不变。此外，公司目前发电和供热业务的所得税率均为33%，2006年36%的实际所得税率在发电上市公司处在前列。2008年开始实施新税法，公司所得税率均降低到25%，预计由此一项增厚公司每股收益0.14元。

　　根据目前电力行业2007年30倍动态市盈率估值，我们认为公司目标价格18元。按2008年每股收益0.82元计算，目前公司动态市盈率只有18倍。因此，我们认为公司存在明显的价值低估，给予“买入”投资评级。

　　公司经营风险主要在于三方面：一是省电力公司没有同步建设恒运D厂永久出线，公司目前临时出线有一定的经营风险；二是公司开发区经营场地有限不利于后续电力业务的拓展；三是未来“竞价上网”对公司可能有不利影响。

　　作者：谢军

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