云南白药探索“医药＋日化”路线

    □国泰君安 易镜明 孙亮

    我们近日参加了云南白药(000538)股东大会,总体印象是,公司2007年蓄势,2008年将实现跨越。

2007年面临的主要问题是,费用支出增加、股权激励尚在观望、产能不足。2008年跨越的增长点在于,原有产品量的增长和新产品可能带来的增量。

    医改使得公司走“医药＋日化”路线。目前医改并未最终敲定,部分地区招标由小量、多次改为大量、少次；药品降价是大趋势,白药提价困难加大且更为敏感,药品领域监管加强使得新药审批放缓。对此白药的两手准备是,与大型商业企业建立长期友好合作关系；进入日化市场。

    在2007年,公司费用支出有所增加。研发投入将大幅增加,新产品的市场投入也将加大,销售终端的人员增加使得营业费用增加,总体增量会达到1-1.2亿元。

    股权激励是股改时的承诺,云南白药也是云南省第一家股权激励的企业,目前仍在观望,公司也希望尽快解决。

    公司还面临产能不足的问题。这是老问题了。因为现有厂区在昆明市内,未来的环保压力将越来越大,搬迁势在必行。在面临搬迁的旧厂区建设新生产线显然不是好主意,所以公司打算搬迁后在新建厂区扩大产能,也就是说产能扩大主要受限于搬迁的时间点,但搬迁现在并没有时间表,公司希望2008年能全面解决这个问题。

    在2008年,公司原有产品量将继续增长。目前牙膏在云南省内及华南地区销售最好,但北京等地销售额还比较小,公司希望在加大投入的基础上,牙膏规格更多,规模更大。透皮剂产品,目前正在和日本的一个团队谈,打算引入境外经验来管理透皮剂系列。

    公司的新产品还包括急救包和药妆系列产品。公司的主要战略是“军用为名,民用为利”－全国公安系统、军队系统将配备急救包,政府采购的性质将使毛利受限,但这是白药的荣誉更是金字招牌,对于民用的推广将有巨大的推动作用,民用产品将是获利的主要来源。

    药妆的定位为中国药妆第一品牌,中高端产品。面膜等可能在2008年产生利润。

    目前医改方案并未最终敲定,部分地区招标由小量、多次改为大量、少次。医药市场的流通链正在发生变化,原来的社保以市为单位,每季度或半年度招标,但现在开始出现以省为单位,以年度为单位的招标(比如宁夏)。流通企业的话语权似乎正在加强,尤其是营业额超过200亿的大型流通企业。

    药品降价是大趋势,白药提价困难加大且更为敏感,药品领域监管加强使得新药审批放缓。面膜和急救包的推出低于公司预期,原因在于药检局的审批目前仍未恢复正常,这些因素是不可控制的外部因素。

    白药对此的两手准备是：与大型商业企业建立长期友好合作关系；进入日化市场。

    有投资者担心公司的多元化问题,公司认为进军日化有必要性。从国际经验来讲,有些日本大型药品公司药妆系列占公司毛利的80%以上,这也许是中国未来的方向。从国内现状来看,药妆中还没有知名的国内品牌。

    优势在于公司的研发能力、生产质量控制都强于有些专门作化妆品的国内公司,牙膏的经销已经使公司对日化系统的经销积累了部分经验,为将来推出的面膜等系列产品打下基础。

    面临的挑战是,对于日化产品的营销、市场、消费者需求等,公司都还需要学习。我们认为,经营需要因时而变,当医药审批放缓、药价审批更为严格造成系统性风险时,公司及时转向价格更市场化的药妆系列是明智的选择。

    我们维持前期预测,2007年、2008年业绩分别为0.65元、0.85元,同比分别增长13.4%、31.9%。

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