天津港资产注入有助价值链延伸

    □世纪证券 胡昆明

    天津港(600717)昨日发布公告称,公司拟向天津港集团发行不超过22600万股,发行价格为18.17元,以购买集团相关码头资产及主要辅助资产,这些资产暂估价值约为41.0亿元。

    我们认为,如果该定向增发成功实施,将加速集团资产注入进程,上市公司资产更趋完整,资产结构更加优化。相比以前以配股方式的资产注入,此次定向增发在资产规模和业务种类上有很大的变化。

    而从此次拟注入的资产来看,除天津发展(HK.0882)所拥有的码头资产外,几乎涵盖了集团目前已完工并运行的全部码头资产及相关辅助资产,几乎实现了集团的整体上市。

    同时,集团公司还承诺,此次定向增发完成后,在天津港未来新建、开发和运营码头项目时,股份公司拥有优先投资权和收购选择权；对于成熟的港口服务类资产,以及尚未成熟的港口服务类资产,一旦股份公司提出书面要求,集团将无条件将拥有的该等资产或权益依合理价格注入股份公司。这为股份公司未来发展、后续资产的收购奠定了基础。

    定向增发使得公司资产更趋完整,盈利能力得到显著提升。此次定向增发所收购资产,主要从以下几方面提升公司资产质量和盈利能力。

    一是大量优质资产的注入直接提升公司的盈利能力。从公告披露的2006年数据来看,盈利能力较强的资产既包括码头装卸业务,也包括港口服务业务。如石油化工码头公司2006年的利润率达到68%,滚装码头2006年利润率为45%；而理货公司、代理公司和货运公司2006年的利润率均高于50%。这些优质资产占所注入资产总量的56%,占目前上市公司总资产的比重达到29%左右,且其利润率明显高于目前公司43%左右的利润率水平,对公司盈利能力的提升起到立竿见影的作用。

    二是注入的资产使得公司业务范围更加全面,价值链得到极大延伸,能有效降低业务单一所带来的经营风险。

    目前公司的主要业务集中在集装箱和煤炭、矿石等装卸业务方面,这种大宗货物的吞吐量波动性很强,容易造成公司业绩不稳。而拟注入的资产,从客运、滚装、化肥、石油化工等装卸业务,到轮驳、燃料供应、理货、代理等港口服务性业务,几乎涵盖了港口作业的每个环节,业务范围呈现多元化,加强了公司对港口业务价值链每个节点上的价值挖掘,为公司业绩的稳定增长提供了保障。

    三是将有助于上市公司大幅度减少与控股股东的关联交易,避免同业竞争,增加协同效应。公司目前与集团的经常性关联交易包括土地租赁、码头及设备租赁、物资供应、支付水电费和通讯费等,此次收购完成后将大幅减少以上关联交易。假设拟收购资产于2007年1月1日进入上市公司,公司2007年度的经常性关联交易金额将较2006年度减少约45%。

    注资折让达到70%,对流通股东较为有利。公司公告称,本次发行价格为18.17元,并预测拟收购资产2007年可实现3.96亿元的净利润。我们依此盈利预测,得到发行2.26亿股的每股收益为1.75元,以18.17元的发行价格来计算,发行市盈率为10.38倍,与目前新发行的港口公司,如日照港、连云港的20倍左右的发行市盈率相比较,有48%的折让；但与目前市场同类港口资产35倍市盈率相比较,此收购价有70%的折扣,对流通股东价值起到增厚作用。

    由于公司此次收购资产价格相比较市场价格有很大的折扣,对流通股东利益有较大的增厚作用；同时,公司未来仍有很大机会收购集团优质资产,增长空间较大,因此我们维持对天津港的增持评级。