通胀预期：催升股价的新欲望

    编者按：

　　从上周五谣传原定于6月12日公布的CPI数据可能提前到上周末公布，到本周盛传即将取消利息税，中国经济是否再度迈入一个“通胀-加息”周期，成为人们关心的问题。

尽管对这一问题的回答，目前还是仁者见仁、智者见智，但由于一般而言，通胀初期，适度的通胀将对股市产生较强的助涨作用，因此，对于通胀的预期是否会成为催升股价的新欲望——在未来一段时间内是否会出现“股价与物价赛跑”的情形，值得关注。

　　物价全面走升或将来临

　　■《红周刊》特约 汪婉婷

　　CPI二季度将被推高

　　5月末，有媒体把总理在陕西西安华润万家超市调研猪肉价格的照片放在醒目位置，关于肉蛋及其他农副产品价格大幅上扬的报道一时间铺天盖地。其实，食品类价格居高不下不算新闻，5月中旬统计局公布的数据就已显示，4月份居民消费价格（CPI）中的食品类价格同比上涨7.1%。其中，粮食价格上涨6.1%，价格升幅较年初小幅回落；肉禽及其制品价格上涨17.6%，鲜蛋价格上涨30.4%，均较年初有较大升幅。由于肉、蛋价格的上涨，支撑食品类价格高位不坠，令4月份CPI继续停留在让货币管理部门很不舒服的3%。

　　农业部公布的4月数据显示，仔猪、活猪和猪肉价格分别上涨71.3%、45.2%和29.3%。5月下旬，商务部表示必要情况下会动用国家储备肉来平抑肉价，可见农副产品价格上涨问题较4月份进一步严重。在我国居民的餐桌上，肉、蛋都是主要的副食品种，这些商品价格的快速上涨，直接影响居民的通货膨胀预期。

　　过往的经验显示，每年次季度的CPI通常会比较低，但今年这种情形不会重演。根据国家统计局2005年提供的数据，我国CPI的构成或权重大致如下：食品为33.6%、烟酒及用品为14.4%、衣着为9%、居住为13.6%、交通及通讯为9.3%、家庭设备用品及服务为6.2%、娱乐教育文化用品及服务为4.5%。今年4、5月份食品价格的大幅上扬，很可能形成一种趋势，并成为CPI在年内反复试探新高的重要推动力。

　　6月12日上午，国家统计局网站公布了5月CPI数据，3.4%的涨幅并不出人意料，落在此前普遍预期的3.3%～3.5%区间之内。食品类价格指数同比上涨8.3%，创出2005年2月以来的新高，仍是推动CPI走升的主要动力；肉禽及其制品价格同比上涨26.5%，鲜蛋价格同比上涨37.1%，双双创下1999年以来的单月价格涨幅新高。

　　观察肉禽、鲜蛋及油脂等分类价格指数，在去年第四季度已有上行迹象，其时间滞后于粮食价格的上涨，表明粮价上涨是其他农副产品价格上扬的重要诱因。

　　由于畜禽产品的生产具有明显的周期性特征，一般一只鸡出栏需要3个月，一头生猪出栏则至少需要半年，因此还不能马上缓解市场供应不足的问题。另外，活禽和鸡蛋价格上涨本身也有季节因素，所以整体而言，食品价格不易马上出现令人满意的下调。中国农业信息网披露的有关数据也显示，截至目前，农产品价格涨势并没有明显转向，仍在高位徘徊。

　　粮价全球上涨形成趋势

　　从全球范围看，粮食价格上涨已经形成趋势。其一，中国、印度等新兴工业化国家正处于重工业化、城市化的进程当中，耕地面积减少、粮食产量下降，而经济的强劲增长，本身也会带来一定的通胀效应，直接推升农产品价格。其二，近几年石油价格飙升，能源供应紧张催生对生物燃料的巨大需求，并成为推动粮食价格上行的重要因素。其三，气候变暖成为全球农业面临的新挑战。

　　我国农业部已经表示，今年实现夏粮生产稳定发展有许多新的困难。进入5月以来，豫、川等省连续报告旱情严重，有研究认为，因气候恶化，中国的粮食供需将逐渐进入紧平衡乃至供给缺口时代。国家发改委关于农户存粮连续两年减少的报告，则加剧了国内粮食供给缺口的担忧。看来，全球范围的粮价上涨，不会漏掉中国，今年国内粮价继续处于高位不会有太多悬念。

　　来自上游行业及公用事业的价格上涨压力

　　5月份，工业品出厂价格(PPI)同比上涨2.8%，涨幅较4月回落0.1个百分点。其中，生产资料出厂价格同比上涨2.9%，生活资料出厂价格同比上涨2.4%。尽管工业品出厂价格同比涨幅本月略见回落，但环比上升势头仍在延续。从央行企业商品价格指数看，最近3个月也处于上行态势。

　　国家发改委价格监测中心出台的一份报告预计，今年第二季度国内生产资料价格将继续呈现温和上涨的态势，上半年生产资料出厂价格涨幅将在3%左右。这一涨幅，与前4个月相比略有上扬。该报告指出，上下游产品价格传导的条件逐渐形成，生产资料价格上涨对居民消费价格的影响将加大。

　　公用事业价格改革一直是CPI上升的隐形推手。去年，发改委已表态要在今年加快推进水、电、石油等资源性产品价格改革，公用事业产品价格陆续上涨的局面不可避免，同样会加强CPI的上涨动力。即使考虑到食品价格上涨给居民生活带来的压力，年内暂时压制公用事业产品价格的调整，但从长远看，此类产品的价格上行力度仍然不可小觑。

　　加息预期及对股市可能的影响

　　央行有关领导5月下旬曾表示近期将密切关注经济运行形势，言外之意，短期内不会再采取新的紧缩性货币政策。不过，考虑到二季度CPI被继续推高的概率很大，食品价格的持续上涨很可能表明消费价格指数已经进入一个上升期——劳动力价格、资源价格、生产资料价格、消费品价格、资产价格等互相推动，再加上充裕的流动性游荡其间，最终将造成物价的全面走升。

　　在这一背景下，央行的继续加息成为必然，悬念只是年内还将加息几次，什么时候加息。尽管5月CPI创出年内新高，但鉴于1～5月累计CPI仍在3%的“警戒线”之下，因此，我们倾向认为央行暂时还会选择继续观察，待5月份信贷、投资等数据披露后，才会有比较明确的措施方向，其间大概有两周左右的缓冲期。

　　按照已经形成的每次加息27个基点的频率，在扣除利息税后，加息幅度应对CPI的上升幅度仍然显得力不从心，由名义利率减通货膨胀率得到的真实利率很可能继续为负，而负利率将成为储蓄资金继续流向投资品市场的最迫切动因。

　　与10年、20年前相比，可供居民选择的资金运用渠道明显增加，已很难再看到对一般性商品的抢购和囤积风潮，但对于有投资品性质的商品，如股票、房地产等，甚至一些流动性不强的投资品，如艺术品、古玩等，都已经或正在遭到过剩资金的逐猎。

　　在6月12日上午，统计局公布5月CPI数据的前后，A股市场出现快速下探，上证综指盘中最大跌幅一度近百点。此后市场重拾升势，表明市场基本消化CPI创新高以及加息的预期。以目前3.06%的一年存款利率计，即使加息27个基点，也仅为3.33%，真实利率仍然为负，不足以吸引资金离开股市。

　　根据央行上海总部披露的信息，中资金融机构人民币存款分流规模扩大，存款活期化进一步增强，并导致商业银行流动性管理压力进一步增大。我们认为，上述情况至少有两点值得关注：一是央行的小幅加息乃至定期存款利率上调幅度明显加大，目前无助于扭转企业和居民的投资偏好选择，存款向股市搬家的“运动”不会就此结束；二是商业银行流动性管理压力的加大，很可能倒逼银行谨慎运用资金，客观上也能收到压缩信贷规模的效果。

　　所以，目前央行采取的温和升息，其最基本的功能在于传达政策信号，引导市场形成预期，但预期真正发生作用，恐怕还需要继续累积政策力量。

　　

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