特别国债收紧了谁的资金面？

　　　⊙银河证券研究中心

　　日前有媒体报道，6月24日～26日召开的十届人大常委会第28次会议，将审议财政部发行特别国债购买外汇，作为国家外汇投资公司的启动资金。特别国债的发行对市场资金面是否造成影响，一时间成为市场瞩目的焦点。

　　笔者认为，对此不妨从以下三个方面来分析。

　　第一，从本次财政部向银行间市场金融机构发行特别国债、用以启动国家外汇投资公司运作的方式看，我国最终采用了新加坡淡马锡公司的经营模式，控制人既非国资委也不是央行，而是财政部全资控股。财政部通过发行国债募集人民币资金，向中央银行购买相应金额的外汇，对冲财政通货。

　　该模式通过将一部分国有资产注入固有投资企业，然后以市场化运作思路实现国家投资的方式，拓展了外汇资金的使用途径，提高了外汇储备的使用效率，同时“阻断了贸易顺差与货币发行的联动性，让中国的外汇储备通过合理化的手段走出去”。因此对资金面而言，这种模式将对近年来因外汇占款导致的流动性过度充裕问题加以根治，由于贸易顺差而创造出来的货币会大幅度减少。确切地说，即使在结汇阶段形成被迫投放货币，但也会很快被外汇投资公司对冲，并且资金锁定期限较长。

　　第二，单纯的国债发行对市场资金面并不构成根本影响，因为根据财政预算支出额度发行的债券不会对基础货币造成直接作用。但是，本次特别国债从市场筹集货币，然后存入中央银行，在财政存款增加的同时会导致通货减少，从而达到减少基础货币的作用，然后财政部再用财政存款购买外汇，财政存款和外汇同时减少。这样看，外汇储备减少了，基础货币也受到了影响，除非货币乘数加大，否则一定会缩减货币供应。

　　同时，今年前5个月的新增外汇储备毕竟已经进入货币供应流程，形成了人民币的投放，本次发行的特别国债应该是对过往外汇占款所投货币的对冲，因此对商业银行的资金压力不可小觑。

　　第三，目前进入股票市场的资金多数还是由M2转化而来的，资金从商业银行的储蓄中转移出来，本身符合国家政策意图，所以本次特别国债的发行对股票市场的资金面影响力有限。

　　近日，中国远洋的IPO发行锁定市场资金1.6万亿元。在银监会加大对商业银行贷款资金用途的监管政策出台后，还有这么充裕的资金供给，足以说明储蓄存款可向资本市场转化的潜力还很大。同时，商业银行积极需求资金来源、充实自身实力的行动也在加速，上市银行越来越多。

　　综上所述，本次特别国债的具体发行方案尚未明朗，对市场资金面的具体影响程度难以估算，但是随着国家外汇投资公司正式成立运营，我国流动性泛滥的格局会得到抑制。不过，从央行要保持市场利率稳定、或者小幅上升的政策取向来看，近期出台紧缩性货币政策的概率就有所下降，这一点从央行公开市场操作连续数周净投放的措施上也能窥探一二。因此短期看，股票市场资金面仍将保持稳定，市场利率不会大幅上升。