特别国债渐近 影响不必夸大

　　业内人士认为，特别国债不会集中供应发行

　　未见其物先闻其声，虽然细节尚不明朗，却一点也不影响特别国债的声势。正在进行的十届人大常委会第28 次会议对特别国债的发行进行审议，无疑是市场焦点所在。

　　对于持续处于弱势的债券市场来说，特别国债将意味着中长债供给的增加，市场调整压力进一步加大。

恐慌的投资者看到有约1.6 万亿元的中长期国债需要供应就变得异常害怕，甚至有机构认为，中长期国债收益率要突破10%。但是，业内人士表示特别国债的发行对于市场影响有限，对于债券市场的影响也不应过分夸大。

　　回收流动性新工具

　　据知情人士透露，国家外汇投资公司运作的具体模式可能是首批由财政部发行相当于2000亿美元-2500亿美元的特别国债，然后向央行购买相应额度的外汇交由外汇投资公司进行投资。

　　中国社科院金融研究所结构金融研究室主任殷剑锋指出，与央票发行冻结资金的方式相比，特别国债在对冲流动性上要更胜一筹，因为外汇投资公司从央行购买外汇储备，可以绕开央行的资产负债表。而按照现有的操作，央行在获得新增外汇储备时，投放了大量基础货币，然后又需要通过发行央票或提高存款准备金率回笼资金，“一发一放，很没有效率。”

　　申银万国证券宏观经济分析师梁福涛也指出，特别国债的发行会起到对流动性有效回笼的作用，与公开市场操作、存款准备金率等工具综合运用，可以被看作是一种新的调控工具。

　　不会严重冲击债券市场

　　按照2000亿美元的规模计算，特别国债的发行将累计回笼资金1.5万亿元人民币，流动性的大规模被抽离对债券市场意味着什么？中长期债券今年以来的不被看好似乎已经传递出市场的担忧。但是接受采访的人士均表示，特别国债对债券市场的影响将很有限。

　　为此，第一创业的研究员王皓宇和李怀军做了一个简单的测算，基本可以估计出特别国债的冲击最大能到什么程度。

　　他们取目前各期限的贷款利率，在每笔贷款利率上减去1%作为呆坏账成本，按所得税率25%就可以计算出各期限银行贷款的税后收益率。测算的结果显示，即使加息54bp 后，一笔5 年期以上的贷款最终的税后收益率约5%。这就是说，只要中长期国债的收益超过5%，商业银行将不再放贷款，而是一劳永逸地投资国债，这一让商业银行丧失贷款功能的结果，人民银行肯定是不能接受的。

　　据此，王皓宇和李怀军判断，特别国债的发行肯定是按部就班的、有节奏的发行，不会集中供应发行。

　　“已经离我们不远了”

　　梁福涛指出，在特别国债发行过程中，其他的调控工具肯定会有所协调，不会令压力过于集中。从近期的操作来看，除了上周小幅回笼10亿元资金以外，央行在公开市场操作中事实上已经持续5周在进行资金净投放；与此同时，5月份的经济运行数据出炉后，市场预期的存款准备金率上调政策也没有露脸。

　　如果上述的现象在某种程度上起到了为特别国债的发行创造条件的作用，那么也许它“已经离我们不远了”，梁福涛表示。