有色金属：投资策略关注行业龙头

　　投资摘要：

　　2007年上半年，由于全球经济增速超过预期，有色金属需求保持旺盛，主要品种的价格走势表现良好，锡、镍、铅等小金属品种连创新高，带动LME金属价格指数不断刷新历史高点，5月上旬的LMEX较06年末上涨了20%多。

受美国经济增长减缓的影响，下半年世界经济增长速度也将有所回落。这样的话，有色金属需求增长速度将降低，主要有色金属品种的供求关系将改善，部分有色金属的价格将震荡回落。

　　今年全球铜市将由供不应求转变为供过于求，约有10多万吨的过剩,我们预计下半年铜价将震荡回落。但由于新矿投资不足,铜库存低迷,且尚未发现大型铜储藏等因素，铜价的回落将是缓慢的，不排除还有上冲8000美元以上的可能。

　　随着氧化铝价格的下跌，利润从上游氧化铝生产转移到中游电解铝生产，致使全球电解铝厂开始重起闲置产能，电解铝供应量的大幅增加，将扭转供不应求的局面，转而出现过剩。从而对电解铝价格构成压力，我们预计下半年电解铝价格将回落。

　　随着供应量的增加，我们预计下半年锌价将震荡回落，但由于仍然供不应求，所以价格将维持在高位。

　　2007年全球供应紧张程度将有所加重，全球精铅将出现一定量的短缺。从而对铅价的走势构成较强的支撑，我们预计铅将成为下半年最强势的金属品种，铅价后市仍将创出新高。

　　全球锡供求紧张状况短期内不可能得到缓解。全球2007年锡供求短缺可能达到2.1万吨，较2006年缺口继续扩大，未来2～3年内这种状况将持续。因此，我们预计锡价下半年仍将维持在高位运行，后市不排除再创新高的可能。

　　全球不锈钢市场将再次转入周期性低迷，镍供应紧张局势将短暂缓解，但长期供需紧张趋势不会大幅改善。因此，我们预计镍价下半年震荡加剧，但大幅回落的可能性不大。

　　我们认为07年有色金属行业一些品种仍处于供不应求状态，尤其是一些小金属品种，如铅、锡、镍等，后市仍有创新高的可能，因此我们给于这些行业推荐的投资评级；对于铜、铝，则给于中性的投资评级。

　　建议重点关注：一是具有整体上市和资产注入的公司，如中色股份、云南铜业、中金黄金、铜都铜业、中钨高新、贵研铂业、阳之光等。二是拥有上下游较为完整的产业链，实现一体化的公司。如南山铝业、中铝股份、云铝股份等。三是深加工产品为主并属于该子行业龙头的公司，如新疆众和、锡业股份、高新张铜、厦门钨业等。

　　一、上半年有色金属行业表现良好，下半年震荡将加剧，但仍有望维持高位运行

　　2007年上半年，全球经济运行良好，较原先预期的增长速度要快。主要是亚太地区的发展中国家和地区的经济维持平稳较快增长，尤其是中国和印度这两个人口大国。今年一季度，中国GDP增长率高达11.1%，同比提高了0.7个百分点，不仅增长速度高，而且有加快增长趋势。其次，从国际经济格局看，欧、日经济仍在持续复苏的快车道，德国的经济增长速度明显快于预期。虽然美国经济已经从去年下半年开始露出颓势，今年一季度经济增长速度仅有0.6%，但进入二季度以来，美国经济表现强劲，多项经济指标都好于预期。由于全球经济增速超过预期，有色金属需求保持旺盛，主要品种的价格走势表现良好。尤其是二季度，随着消费旺季的到来，金属价格大幅走高，锡、镍、铅等小金属品种连创新高，带动LME金属价格指数不断刷新历史高点，5月上旬的LMEX较06年末上涨了20%多。

　　由于上半年中国经济增长速度偏快，虽然央行连续上调银行存款准备金率和利息率，但收效不是很明显，因此，我们预计中国政府后续将陆续出台一些宏观紧缩政策，以减缓中国的经济增长速度。受美国经济增长减缓的影响，下半年世界经济增长速度也将有所回落。这样的话，有色金属需求增长速度将降低，主要有色金属品种的供求关系将改善，部分有色金属的价格将震荡回落。由于各个子行业的情况不一样，下面我们将分行业进行具体分析。

　　1、铜行业：下半年将震荡回落，但由于铜矿产量增长较慢，预计铜价仍将维持在高位运行

　　今年年初，受消费淡季和铜库存增加的影响，LME三月期铜价格走势疲软，一度跌至5255美元，离5000美元大关仅有一线之遥。2月中旬以来，铜价一改前期疲弱走势，连续强劲上涨。5月4日冲至今年以来的最高价8335美元，较最低价上涨了59.52%。这主要是受中国进口铜大增的影响，据海关统计数据显示，今年前5个月，中国累计进口未锻造的铜及铜材130.18万吨，较上年同期增长58.50%。可见，中国因素仍然是刺激铜价上涨的关键原因。

　　目前,市场普遍认为今年全球铜市将由供不应求转变为供过于求，约有10多万吨的过剩,继铜价近三年来因中国等地需求带动而上涨逾一倍以来，必和必拓与全球最大铜厂商Codelco已不断寻求提高智利铜产出。必和必拓称Spence新矿已投产，该矿至2007年底的年产量将达20万吨。Codelco2007年1月表示，已开始Andina矿项的相关作业，预计至2015年的产量将增长两倍。国际铜业研究小组(ICSG)称，2007年全球铜可能供过于求27万吨，2008年达到52万吨。该机构预计，今年全球精炼铜产量同比增长4.3%至1807万吨，而全球需求量将同比增长4.7%，至1780万吨；明年全球精炼铜产量将同比增长4.9%至1895万吨，需求量将同比增长3.6%至1843万吨。因此，我们预计下半年铜价将震荡回落。但由于新矿投资不足,铜库存低迷,且尚未发现大型铜储藏等因素，铜价的回落将是缓慢的。

　　近两年与铜精矿进口密切相关的铜精矿加工费呈不断下降的趋势，说明目前铜精矿的供应仍然十分紧张。2004年5月以来现货铜精矿加工费（TC/RC）不断上扬，曾出现200美元（每吨，下同）/20美分（每磅，下同）的高价位，但自2006年下半年起铜精矿加工费不断回落。2007年度铜精矿加工费由2006年的95美元/9.5美分降至60美元/6美分，降幅达37%。目前，2008年的铜精矿加工费正在谈判中，预计将下降至40美元或50美元。铜精矿紧张的局面估计要到2009年，一些新的铜矿项目陆续投产以后才能缓解。

　　2、铝行业：下半年价格将回落

　　电解铝今年以来基本上维持了一个窄幅波动的走势，既没有大跌，也没有大涨。LME三月期铝年初最低价为2555美元，最高价为2937.5美元，波动区间在2600至2850之间。

　　从全球市场看，2006年由于能源紧张以及氧化铝价格较高的影响，电解铝产量增长缓慢，造成全球出现供不应求的状况。但这种状况，2007年将会改变。随着氧化铝价格的下跌，利润从上游氧化铝生产转移到中游电解铝生产，致使全球电解铝厂开始重起闲置产能，有消息称，美国闲置产能纷纷开始投产，其中包括美铝在华盛顿的intalco工厂、哥伦比亚福斯铝业、Ormet等等。原铝产量高出美国铝业(AlcoaInc.)的俄罗斯OAORusal说，计划到2010年之前投资100亿美元，几年内将产量提高一倍。目前国内电解铝产能利用率仅约75%-78%。如果剩余的产能全部释放将增加电解铝供应量300万吨左右。未来新增电解铝产能非常可观。据发改委统计，目前，国内在建项目11个，建设总能力112万吨；拟建项目10个，总能力140万吨。也就是说未来将有252万吨新增电解铝产能。而根据各机构对国内电解铝消费的乐观预测，即便消费增速达到25%，也只增加了213.5万吨的消费量，供应量的增加远远大于消费量的增加。实际上，今年1月份中国原铝产量高达93万吨，环比增长4%，同比增长35%。电解铝供应量的大幅增加，将扭转供不应求的局面，转而出现过剩。从而对电解铝价格构成压力，我们预计下半年电解铝价格将回落。

　　氧化铝方面，全球2006年以后拟建的氧化铝项目总规模为3952万吨，其中，国外1960万吨（未考虑俄铝），中国1992万吨。2006年我国氧化铝产量同比增长61%，达到1370万吨，中国是全球第二大氧化铝生产国，排在澳大利亚之后，国营中国铝业公司去年产量为962万吨；2006年中国电解铝和氧化铝产量分别为935万吨和1370万吨。价格方面，氧化铝价格从06年3月的6400元/吨跌到目前的3200元/吨左右，且由于产能大量释放，两年内降价趋势还会延续。

　　3、锌行业：仍将维持在高位运行

　　今年以来，锌价的走势并没有大家所预期的那样强劲，表现弱于其他金属品种。年初从4280美元的高位快速下跌，一度击穿3000美元，下探至2990美元。随后就一直在3500美元一下盘整，直到4月份，才跟随铜价作了一波反弹，最高至4175美元。

　　国际铅锌研究组织数据统计，2006年全球精炼锌需求较产量高出33.2万吨。国际铅锌研究小组(ILZSG)公布的最新月度报告称,2006年，全球精锌消费量则增至1106.4万吨，2005年数字为1064.0万吨，产量则由1022.8万吨增至1073.2万吨。

　　2006～2007年，西方将新增锌矿生产能力130万吨左右，关闭矿山13万吨，净增产能117万吨左右，按照40%的产能计算，2007年将带来47万吨左右的增量。根据国内矿山新增产能情况估计，2007年国内矿产量至少增加40万吨，这样全球锌矿产量有望增加87万吨左右，即增长8.1%。在精矿供应增加的情况下，国际市场加工费将进一步提高，全球锌金属产量增速将明显加快，估计2007年全球产量将增长6%，达到1137万吨。预计2007年美国和欧洲锌消费将保持2006年的水平，呈现零增长。全球需求增长主要依赖亚洲，特别是中国和印度。安泰科估计，2007年全球锌消费将比2006年增长4%，达到1150万吨左右。全球锌市场供应短缺量将显著缩小。从2005年6月到2008年底，中国将有88万吨新增产能。预计今年中国锌精矿进口将大幅增长，有望再次成为锌净出口国。

　　因此，随着供应量的增加，我们预计下半年锌价将震荡回落，但由于仍然供不应求，所以价格将维持在高位。

　　4、铅行业：将成为下半年走势最强的品种

　　铅是今年表现最为抢眼的品种，自年初以来，一直保持着强劲上扬的走势。年初的最低价为1505美元，略微盘整以后就直奔2000美元大关。近期更是强于其他金属品种，突破了2500美元，目前价位为2540美元。与年初相比，已经上涨了68.77%。

　　供需失衡同样是导致期铅价格走强的主要动力，国际铅锌研究组织称，2006年全球精炼铅需求量为805.9万吨，而供应量为804.9万吨，需求较产量高出1万吨。该组织同时指出，全球精炼铅产量增长，主要受中国铅产量提高14.1%推动，同时全球精炼铅消费量增加主要受中国汽车及工业电池产量进一步推动，这一因素导致中国铅需求提高12.9%。铅的库存数量也再次创出近年新低，下降了100吨，跌至3.19万吨，这是自1995年以来的最低库存。

　　中国是全球第一大精铅生产和消费国，西方精铅供应缺口主要还是靠中国来弥补，因此全球市场还要看中国铅市的变化。2007年我国新投产的产能较多，新增产能就达到了50万吨，而且其中一半以上原料保证程度较高，这对精铅增产有利。由于中国日益重视环保节能问题，这将限制一些铅产能的发挥，同时我国将降低出口退税并提高出口关税，从而影响精铅出口，使得西方供应日趋紧张。根据世界金属统计局(WBMS)最新的报告，2007年一季度的全球铅供应缺口为7.7万吨，而06年一季度供应为过剩2万吨。因此，2007年全球供应紧张程度将有所加重，全球精铅将出现一定量的短缺。从而对铅价的走势构成较强的支撑，我们预计铅价后市仍将创出新高。

　　5、镍行业：强势有望持续到2008年初

　　镍是今年前五个月走势最强的品种，1月份曾下探至30000美元附近，最低价为30075美元，随即被买盘拉起，升至40000美元以前，在此稍作调整后，便维持震荡攀升的走势，于5月份创出51800美元的历史新高，最大涨幅达到了72.2%。5月中旬以来，随着我国出台越来越多的宏观调控政策，镍需求增长速度减缓，镍库存出现增加。镍价出现回落，目前已跌至36200美元附近。

　　由于不锈钢对镍的强劲需求，镍成为2006-2007年表现最为强劲的基本金属。据英国商品研究机构（CRU）统计，2006年全球初级镍生产量为135.4万吨，较2005年增加12.2万吨，增幅为9.9％；而2006年的全球初级镍消费量为138万吨，较2005年增加14.1万吨，增幅为11.4％。2005年供应缺口为6400吨，而2006年的供应缺口增加到2.57万吨，缺口拉大近20000吨。而世界最大的矿采公司必和必拓表示，由于不锈钢产量的快速增加，2007年缺口将达31000吨。目前，LME镍库存只有5000吨左右，考虑到注销仓单，库存量不够全球一天的使用量。除了供应的紧张之外，不锈钢产量的增加对镍的旺盛需求也推动了价格的持续走高。根据英国MEPS预测，06年世界不锈钢总产量达到2780万吨，较05年增加接近14％，其中欧洲地区不锈钢产量增加12%，美国地区不锈钢产量增加14％，亚洲地区不锈钢产量增加15％。中国目前是世界上第一大不锈钢生产国，06年不锈钢产量约为510万吨，较05年同期增加60%。中国海关公布数据显示，中国今年1月精炼镍进口为9,735吨，较去年同期增加54.5%。但下半年，全球不锈钢市场将再次转入周期性低迷，镍供应紧张局势将短暂缓解，但长期供需紧张趋势不会大幅改善。因此，我们预计镍价下半年震荡加剧，但大幅回落的可能性不大。

　　6、锡行业：继续看好

　　今年年初，锡价略作调整之后，继续延续2006年的上涨势头，强劲上扬。自1月份最低点9850美元拉升到5月份的最高点15200美元，最大涨幅达到了54.31%，涨幅仅次于镍和铅。5月中旬以来，受镍价走软的影响，锡价开始横盘整理，基本上维持在14000美元一线。

　　由于电子行业的需求增长，锡消费快速增长。在需求2006年增幅加快的情况下，锡的供给并没有同步快速增加，而且自2004年以来供应大幅增加的态势开始趋缓。2004年，锡价大幅上涨，从而促使全球锡矿及精锡产量大幅增加，导致市场基本面发生转折，供应出现过剩，从而打压价格下行。但是这种增加的趋势在2006年有所放缓。开始于2006年年初的雨季使得印尼锡矿产量开始减少；并且，全球两大主要锡资源国--中国和印尼，出口量在2006年均存在下降的趋势。2006年前10个月，尽管中国锡产量继续增加，但锡精矿以及锡净出口量则出现下降，这表明中国锡产量已逐渐不能满足国内需求增长，中国由锡净出口国转向净进口国已是大势所趋；而且出口量占国际锡市场份额达50％的印尼，2006年10月份开始整顿国内非法锡矿（印尼每年锡总产量--10万～12万吨--30％左右属于非法采矿），阻止锡资源被贱卖，一些小型锡矿和炼场被关闭，印尼政府的资源整顿致使锡产量大幅下降。

　　根据CRU的调查，06年全球锡消费量为36.7万吨，供给估计为35.3万吨，短缺1.4万吨。

　　从全球的角度看，2007年精炼锡的供给较2006年更为紧张，两大出口国出口量下降的趋势很可能将较2006年更为明显。中国发展改革委在2006年年末公布锡行业准入条件，生产企业除了达到一定的生产规模外，还必须在能耗、环境保护等指标上过关，这些规定已于2007年1月1日起实施。印尼锡供应在2004年-2005年间的增长，其中大型供应商产量增幅并不显著，私人公司大量进行开采和冶炼，不但使环境问题日益加剧，而且还造成锡质量和品质出现下跌。在10月份开始整顿非法锡矿之后，印尼外贸部2006年12月份进一步表示，没有经过检查的出口锡损害了印尼锡的质量，该部门已经拟定了草稿，并在2007年发布相关锡出口的规则。目前政府对没有安装废气回收装置的企业进行限期整改，并要求以后开工企业最低不能低于10公顷的矿山面积，出口锡必须达到99.85%的质量要求。这些政策措施实施，将对印尼2007年的锡产量和出口量造成比较大的影响。随着我国锡矿资源减少，锡矿开采难度不断加大，锡的生产成本大幅度上升。据国内一大型金属锡生产企业介绍，上世纪70年代，我国锡矿的品位可达2％，90年代品位下降为1.5％，到2000年以后更是下降为0.5％。再加上印尼锡生产的不稳定性，全球锡供求紧张状况短期内不可能得到缓解。全球2007年锡供求短缺可能达到2.1万吨，较2006年缺口继续扩大，未来2～3年内这种状况将持续。因此，我们预计锡价下半年仍将维持在高位运行，后市不排除再创新高的可能。

　　7、其他

　　鉴于国家对稀土、钨、锑等稀有金属出台限产等保护措施，我们预计后市这些品种的价格仍有走高的可能。对于黄金等贵金属，我们认为随着物价的上涨以及美元的走软，还有世界局部形势的不稳定，都将支持黄金价格震荡上行。

　　二、投资策略分析

　　1、07年有色金属行业大多数品种仍处于供不应求的状态，给予行业推荐的投资评级

　　通过上述分析，我们可以得出07年有色金属行业大多数品种仍处于供不应求状态的结论。尤其是一些小金属品种，如铅、锡、镍等，后市仍有创新高的可能，因此我们给于这些行业推荐的投资评级；对于铜、铝，则给于中性的投资评级。但并不排除铜价后市有再次冲击8000美元以上的可能，因为铜精矿的短缺短期内还不能及时解决。

　　2、个股投资机会分析

　　虽然我们给予有色金属行业推荐的投资评级，但在目前上证综指4200点的水平下，我们不建议对行业内的上市公司不加区分的去追涨。从公司长远发展潜力的角度来考虑，我们认为以下三类有色金属公司值得投资者重点关注。

　　一是具有整体上市和资产注入的公司，这些公司后续经营业绩将改善，盈利能力将提高。如中色股份、云南铜业、中金黄金、铜都铜业、中钨高新、贵研铂业、阳之光等。

　　二是拥有上下游较为完整的产业链，实现一体化的公司。这些公司可以抵御单一品种明显周期性风险，有利于公司保持经营业绩的稳定。如南山铝业、中铝股份、云铝股份等。

　　三是深加工产品为主并属于该子行业龙头的公司，如新疆众和、锡业股份、高新张铜、厦门钨业等。

　　（来源：姚春雷 国元证券）

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