平安证券：东力传动 具有增长潜力的齿轮制造企业

　　投资要点

　　齿轮行业增长迅速。全球市场容量仅工业齿轮2005年大约是160亿美元，中国2005年齿轮市场总容量是683亿元人民币，同年度工业齿轮市场容量在262亿元人民币。从2000年至2005年期间，中国齿轮工业得到了快速发展，2005年齿轮行业的年产值由2000年的240亿元增加到683亿元，产品规模增加185%，2003－2005三年符合增长率超过26％。

　　公司具有较强竞争优势。公司的辊道减速电机市场占有率居全国首位，特别在钢铁行业2米以上板材的连铸连轧成套设备的配套上，被国内各大钢铁企业、设计院列为替代进口的首选产品，在全国同行业中享有很高的知名度。同时公司是民营企业，机制灵活，具有相对国企更强的竞争优势。

　　募集资金投资项目前景看好。募集资金投资项目将大大提高公司大功率重载齿轮箱产能和模块化高精减速器产能，2009年达产后可望新增净利润每年5000万；同时募集资金投资项目将使公司具备国际先进的1.5MW以上风电齿轮箱生产能力，前景看好。

　　建议询价区间9.00～10.50元，预计上市定价19.00元～21.00元。

　　与动力传动主营业务类似的公司2007年和2008年的平均动态市盈率分别是38倍和28倍，我们预测动力传动2007年和2008年的每股收益分别为0.41元和0.56元，以此计算对应股价在15.58－16.80元，考虑该股盘子较小，以及公司的民营机制优势等因素，应有一定的溢价，因此我们预计该股上市定价在19.00元～21.00元。

　　综合考虑一、二级市场之间的折价、近期上市的中小板股上市首日一般涨幅在100％左右的升幅，建议申购价9.00～10.50元。

　　风险提示

　　由于国家宏观经济政策可能对募集资金投资项目的实施以及经济效益产生不利影响；

　　原材料成本大幅上升将对公司盈利能力带来明显负面影响

　　I.公司概况

　　宁波东力传动设备股份有限公司由宁波东力传动设备有限公司以截止2005年11月30日经审计的账面净资产按1：1的比例折股整体变更发起设立的股份有限公司。2006年1月20日，公司依法在宁波市工商行政管理局核准登记，注册资本8,000万元。公司发起人为松涛电气（现更名为东力集团）、德斯瑞、宋济隆及许丽萍，设立时分别持有公司55%、25%、10%和10%的股份。

　　公司所处行业为齿轮行业中的工业齿轮行业。工业齿轮产品是装备制造业的重要组成部分，行业规模持续增长，具有良好的市场前景。公司目前从事减速电机、齿轮箱等传动设备的设计、制造与销售。目前发行人85%以上的产品用于冶金及矿山行业，能满足冶金、矿山行业大部分产品的性能要求。

　　公司主业突出，核心产品为模块化减速电机、小型减速器和大功率重载齿轮箱三大类，近年来销售占比始终保持在90%左右，为公司销售额增长的主要来源。

　　公司在保持模块化减速电机稳定发展的同时，重点开拓大功率重载齿轮箱市场，积极参与高端市场。大功率重载齿轮箱业务从2005年开始介入并实现销售收入5021.08万元，2006年实现销售收入9287.78万元，占当年主营业务收入比重为30.06%，比2005年增长84.98%。

　　模块化减速电机一直是公司的主要的稳定利润来源，近三年占销售毛利的比重均在36%以上且逐年上升。小型减速器销售毛利保持稳定，但随着本公司产品结构调整，其占公司毛利总额的比例逐年下降，由2004年的55.13%下降至2006年的28.21%。大功率重载齿轮箱市场是公司的重点发展方向，2005年、2006年分别实现销售毛利1399.47万元、1857.59万元，2006年比2005年增长32.74%。

　　II.经营情况分析

　　i．齿轮行业概况

　　市场容量及增长情况

　　工业齿轮产品主要应用于起重运输、水泥建材、重型矿山、冶金、电力、航空船用、轻工纺织、机床、石化通用等行业，其中前四位起重运输、水泥建材、重型矿山、冶金行业所占比例分别达24.76%、15.25%、9.88%和9.51%。

　　全球市场容量仅工业齿轮2005年大约是160亿美元，中国2005年齿轮市场总容量是683亿元人民币，同年度工业齿轮市场容量在262亿元人民币。从2000年至2005年期间，中国齿轮工业得到了快速发展，2005年齿轮行业的年产值由2000年的240亿元增加到683亿元，产品规模增加185%，2003－2005三年符合增长率超过26％。到2005年国内齿轮行业的年产值增长到约683亿元，这标志着齿轮行业已成为中国机械基础件中规模最大的行业。至2005年，就市场需求与生产规模而言，我国齿轮行业在全球排名已超过意大利，居世界第四位。

　　目前，中国工业齿轮企业大约有1000家左右，其中具有良好生产条件、产品质量控制体系健全的企业有100余家。三资企业、国有企业和民营企业等多种所有制企业并存，规模大到年产值数亿元以上，小到数百万元不等。市场竞争充分，市场化程度较高。

　　由于产品种类繁多，市场竞争充分，市场总体规模巨大，国内工业齿轮行业集中度较低，单个企业占整体市场份额较小，市场份额排名第一的SEW天津也仅为5.3%。

　　同时，各企业专注于不同的应用领域：南高齿专注于风力、船用、建材、冶金领域；杭州前进主要产品为船用齿轮箱；重齿专注于船用和建材领域；泰隆、泰星主要产品为中小型通用减速器。东力传动产品在冶金和矿山应用领域具有很强的竞争实力和较高的市场份额。2005年，在冶金行业，SEW天津、南高齿、本公司、Flender天津和重齿前五名制造商合计占市场份额53%，其中东力传动约占9.56%，在冶金行业排名第三。同时东力传动具有较高的成长性，近三年销售收入和市场排名呈持续上升趋势。

　　ii．公司竞争优势

　　较高的行业地位

　　公司的辊道减速电机市场占有率居全国首位，特别在钢铁行业2米以上板材的连铸连轧成套设备的配套上，被国内各大钢铁企业、设计院列为替代进口的首选产品，在全国同行业中享有很高的知名度。根据齿轮专业协会统计数据，2004、2005年公司工业齿轮市场占有率分别为1.12%、1.14%。工业齿轮行业容量巨大，各企业专注于不同的细分领域，单个企业占整体市场份额较小。公司受产能限制，目前规模偏小。本公司产品主要应用于冶金和矿山行业。在冶金行业，2004、2005年本公司市场占有率分别为9.46%、9.56%。

　　市场信息和客户群体优势

　　本行业以销定产的经营模式决定了市场信息的重要性。公司的市场信息主要来源于大型成套设备的设计机构。在公司的发展过程中，公司始终十分重视建立与设计机构的关系。目前在冶金行业已与国内各大设计院及国内几十家大型企业的设计部门建立了战略伙伴关系，这样不仅在设计过程中对配套产品的技术要求进行充分交流，并在第一时间内与最终用户进行有效沟通，为最终获得商务合同提供可靠保障。目前公司产品主要应用于国内知名的钢铁企业，包括宝钢、鞍钢、武钢、首钢、沙钢、包钢、攀钢、太钢、马钢等，与上述企业建立了长期的合作伙伴关系，有助于巩固本公司的竞争优势和行业地位。公司已设立了17个办事处，营销网络覆盖全国各大城市。公司拥有一支优秀的营销团队，营销人员均为多年从事传动行业专业人士，员工忠诚度高，离职率低，公司建立了完善的激励机制。拥有专业售后服务队伍，为客户提供及时、专业的售后服务。

　　体制与管理优势

　　公司为股份制民营企业，在体制、管理、决策等方面具有一定的优势。公司引入CIS企业形象与品牌战略（与艾肯企业策划公司合作）、TPM全面生产保全管理（与华天谋TPM咨询公司合作）、企业信息化（与浙江大学合作）、薪酬绩效管理（与泛亚咨询公司合作）等大型管理及文化建设项目，在建立现代企业管理机制方面取得了扎实的进步。

　　III.募集资金投向

　　i．募集资金投资项目市场潜力巨大

　　公司本次拟公开发行不超过3000万股，募集资金投向三个项目，投资总额30178万元，按投资项目的轻重缓急顺序排列如下：

　　中国齿轮行业以每年12%左右速度持续发展，高于同期国民经济的发展速度，工业专用齿轮产品总需求额达到171亿元。2005年工业专用齿轮产品35%来自进口，尤其是大功率重载齿轮箱由于对技术、加工设备要求高，较大部分依赖进口。

　　“十一五”期间中国齿轮行业将保持年均12%左右的速度增长。我国齿轮制造企业将逐渐实现由集约化管理向信息化精益制造的转变，齿轮行业的市场容量将达到1200亿元，工业齿轮行业容量将达到456亿元。按目前的工业齿轮行业市场分布情况，工业通用齿轮产品的市场容量将达到158亿元，工业专用齿轮市场容量将达到298亿元。

　　齿轮及齿轮产品广泛应用于冶金、起重运输、建材水泥、电力、煤炭等行业，可以预见的是十一五期间，冶金、起重运输、建材水泥、电力、煤炭等行业将继续保持较快的增长，将对齿轮行业产生拉动作用。

　　ii．募集资金投资项目财务评价

　　大功率重载齿轮箱项目将带来良好的效益。公司目前大功率重载齿轮箱生产能力为3,200吨。项目建成后，公司将具备年产9500吨大功率重载齿轮箱的生产能力，新增产能6,300吨。根据市场订单踊跃情况，我们认为达产时间很可能将提前。该项目达产后，预计将新增产量6300吨，新增销售收入18,640万元，新增利润3,012万元，按25%计算实际所得税，净利润为2,259万元。

　　模块化高精减速器项目实施后，公司将具备年产6300吨的模块化高精减速器生产能力。该新项目产品按3.86万元/吨测算，达产后销售收入将达到24,310万元，新增利润3386万元，按25%计算实际所得税，新增净利润2540万元。

　　风电齿轮箱研发项目实施后将使公司具备国际先进的1.5MW以上风电齿轮箱生产能力，目前尚无法定量判断未来收益。

　　IV.盈利预测及估值

　　i．盈利预测

　　与动力传动主营业务类似的公司2007年和2008年的平均动态市盈率分别是38倍和28倍，我们预测动力传动2007年和2008年的每股收益分别为0.41元和0.56元，以此计算对应股价在15.58－16.80元，考虑该股盘子较小，以及公司的民营机制优势等因素，应有一定的溢价，因此我们预计该股上市定价在19.00元～21.00元。综合考虑一、二级市场之间的折价、近期上市的中小板股上市首日一般涨幅在100％左右的升幅，建议申购价9.00～10.50元。

　　作者：王合绪 平安证券 搜狐证券声明：本频道资讯内容系转引自合作媒体及合作机构，不代表搜狐证券自身观点与立场，建议投资者对此资讯谨慎判断，据此入市，风险自担。