五粮液：低档酒减量拉动毛利率提升

　　五粮液(000858)上半年一季度实现营业收入43.43亿，同比减少-1.23%；其中高价位酒实现销售收入30.24亿元，同比增长9.11%，中低价位酒实现销售收入12.86亿元，同比减少19.47%；实现净利润11.44亿元，同比增长39.73%。中期每股收益为0.301元

　　上半年公司毛利率大幅提升，主因来自中低价酒的缩量和所占比例降低。其中中低价位酒毛利率与去年4季度基本持平，显示中低价位酒调整已基本结束，未来将会保持稳定。而营业费用率大幅降低是利润增长的主要动力。受低档酒减量影响，上半年公司主营业务利润增长仅10.7%，而整体营业利润实现35.7%增速，主要是因为营业费用同比减少40.8%。上半年公司主品牌增速缓慢与行业内几乎所有二三线高档品牌的40%-140%的高速增长形成鲜明对比。除部分消费者求新求异消费心理之外，与公司上半年人事变动和落后的营销管理，以及经销商利润空间微薄，都有一定原因。

　　国信证券分析师黄茂维持07-09年每股收益0.45元，0.67元和0.85元的预测，对应市盈率分别为71倍、47倍和38倍。考虑公司存在巨大的利润漏出收回和管理改善空间，继续维持10个月42元目标价，和“推荐”投资评级。

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