国泰君安：热钱流入趋缓蓄分流回暖

　　要闻

　　·7 月份食品类价格上涨7.8

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　　·欧美日央行向金融系统注巨资以缓解流动性危机

　　·热钱流入趋缓、信贷增长仍高、储蓄分流回暖

　　7 月份的月度进、出口值均创出历史纪录，贸易顺差也高达243 亿美元，仅略低于6 月份的历史最高水平。

　　我们认为，6、7月份的贸易数据并不具有趋势性意义，很大程度上只是对于出口退税调整政策、加工贸易产业目录调整政策等的阶段性响应。

　　我们注意到，加工贸易的毛利率（顺差/进口额）出现了明显回落：从一季度的70%回落至二季度的65%，到7月份则只有60%。此外，扣除了顺差及FDI之后的外汇增加额从年初的平均超过200 亿美元急剧缩减为目前的不足50 亿美元。

　　这两个刻画外汇热钱流入规模的指标无疑都表明，外资对于国内资本市场的参与热情在降温。

　　值得提及的是，我国对美国的出口商品价格指数显著回升：在5 月份，持续下降的趋势得以历史性地逆转，到7月份时已骤然恢复到了05年末的价格水平。

　　考虑到人民币升值的加速、出口退税等政策效果的显现，中国商品竞争力的下降几为必然，除非热钱流入的回潮，贸易顺差难能继续维持高位。

　　展望下半年，与外汇流入同样减缓的还有信贷投放。按照管理层07全年贷款增幅为15%的监管要求，下半年的新增贷款总额大致仅为8500亿元。但7 月份的新增额即高达2300亿元。监管要求尽管难以达标，但也不致明显偏离。这意味着接下来的5个月里银行贷款投放将受到严格抑制。

　　外汇流入与信贷投放的减缓，自然意味着货币供应量的减速、或者说是流动性的收缩。但我们认为，并不能就此得出关于股票市场的悲观预期。

　　对于股票市场而言，流动性的重要不仅是总量意义上，更是结构意义上的。通过对于储蓄增长的季节性模式的刻画，我们给出了储蓄分流额的月度频率上的估测。结果表明，即使在6月份，储蓄依然有一定程度的分流，到7月份，分流额更是进一步回升。

　　在如此储蓄分流的浩荡之势下，流动性总量的减速何以对股票市场有明显的负面影响呢？

　　行业与公司信息点评

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