开放式基金大块头缺乏大智慧

　　■ 记者观察
　　□本报记者 江沂 深圳报道

　　

　　基民李先生在办公室是一个特立独行的人，2006年初同事们都不知道基金为何物的时候，他就每个月攒出固定的一笔钱买基金，而在2007年整个办公室都在讨论炒股、取出定期存款抢购新基金的时候，他仍然保持以往的步调，只不过比以往更加关心基金的公告而已，每当同事要他推荐基金的时候，他说出来的名称也都是耳熟能详的老基金。“我就是喜欢规模适中的老基金，前几天跟同事一对比，同一个时间段，我买的基金跑的比他们买的新基金还好呢！”

　　“大块头”没跑赢“小个子”

　　事实上，根据基金过往业绩来看，李先生的选择不无道理。在开放式基金中，自8月14日开始，抽取前一年复权净值增长率的前32位，剔除出被动投资的指数型基金，共有20只，可以看出，其中规模小于10亿的基金有1只，规模介于10亿到100亿之间的有11个，规模在100亿到200亿之间的有7只，大于200亿的有1只。而值得注意的是，这其中有5只上百亿的基金是在今年二季度末迅速扩大了规模，有的扩募之前规模不到30亿。鉴于此，选择规模少于100亿的老基金，的确能够获取相当不错的收益。

　　从每季度报告的净值增长率排名中，也能看到类似的规律。根据2007年中报业绩，净值增长率位列前30的基金中，规模超过百亿的只有5只，超过200亿的基金榜上无名。而在2007年一季度，这一现象更加明显，在净值增长率前30名中，超过百亿的基金无一上榜。而2006年四季度业绩中，能跑进前30的百亿基金也只有一只。如果说2007年一季度个股疯涨的行情导致小盘基金业绩领先是个特例，那么2006年四季度和2007年二季度这两个“蓝筹归来”的区间里，大量建仓蓝筹股的超级大基金也未现领先之处，特别是今年以来的甚至两三百亿的“大块头”，也看不出大智慧来，相反的，一度赎回比例惊人。

　　警惕骤然扩募的基金

　　“一般来说，机构投资者对新发基金不太感冒，他们更喜欢已经运作一段时间，操作风格比较明显的老基金。”一位基金公司的市场部经理告诉记者。这一点，与相当多的基民热衷于追捧新基金的心态截然相反。

　　国泰君安的一份专题研究报告指出，“国外研究表明，超过100亿规模的资金，必须使用组合管理为主的自上而下资产配置方法，而在100－40亿规模区间中，投资管理可以采用“核心卫星”策略，也就是以资产配置为核心，选股为辅助的策略，只有对于40亿规模以下的资金，选股才有意义，选股对能力的要求非常高，当资金规模达到一定程度后，选股变得没有任何意义。因为一旦资金规模过大，流动性、交易成本、买入限制等限制了选股策略的表现。”近几个季度的业绩看来，该理论在中国仍然适用。

　　若遇到原来规模适中的老基金突然扩募，该怎么办，李先生告诉记者，他的应对之策就是，当一个以往业绩不错的老基金准备大规模分红扩募，而且规模急剧扩张的时候，他会选择转换到同一个公司比较稳健的基金上，观察一段时间，若该基金仍能保持以往的风格，他再转回。“有时候大规模扩募相当买入一个新基金，需要多加小心，而同一个公司的股票型基金一般不需要交纳转换费用，所以我会很关注扩募之后的基金动向，包括公告、基金经理的访谈等等，希望尽量知道基金的运作步调。”

　　但也必须看到，今年成立的过百亿基金中，也有业绩喜人的，如信达澳银领先增长、建信优化配置等，在股市市值急剧膨胀的情况下，越来越多的基金步入百亿俱乐部已经成为不争的事实，经过历练的基金经理操作百亿基金的技巧也会得到相应的提高。

　　“大块头”的基金并未给投资者带来更高回报。 本报资料图片

　　蓝筹行情还能走多远

　　

　　主持人：本报记者 徐国杰

　　

　　嘉宾：汇丰晋信副首席投资官 林彤彤

　　汇丰晋信高级研究员 蔡立辉

　　

　　

　　蓝筹有泡沫吗

　　

　　主持人：近期市场的一个明显特征是蓝筹板块的崛起，但在经过连续上涨之后，蓝筹是不是也出现了大泡沫？

　　林彤彤：近两三个月蓝筹股表现很好，部分股票涨幅不小。但我们觉得，至少从蓝筹股整体的估值情况来看，蓝筹股并没有出现泡沫，主要有几点考虑，一个是从估值水平来看，目前蓝筹股按照08年动态市场盈率来看，基本处于不到30倍的状态。当然有少数的公司，可能短期出现了比较大的涨幅，但是并不是代表整体。我们也可以看到，在“5·30”之前，一些垃圾股、题材股的估值水平有多高，现在市场出现了明显结构分化，上涨更多集中在蓝筹股当中，这也是市场理性的一种表现。

　　此外，现在有很多的人都用PEG来评判市场是高还是低。如果上证综指在4500-5000点之间，目前PEG的水平是在0.9-1的水平，从这一点来看，目前市场，包括蓝筹估值的水平处在一个相对比较合理的界线之内。

　　

　　蔡立辉：这里还是要补充一些关于市场结构的变化。虽然说证券市场是宏观经济的晴雨表，但是上市公司它也必须具有代表性，可以代表国家的宏观经济特点。由于一些特定的历史因素，过去A股上市公司对整个宏观经济的代表性不是特别的强。比如说像盈利最大的一些企业，还没有到我国的A股市场上市。未来随着这些大盘股的回归可以使这种情况得到改善，同时这些企业可以更好地体现中国经济的发展特征。我们对蓝筹股抱有比较充分的信心。

　　

　　航空股异军突起

　　

　　主持人：汇丰晋信前期对于航空股做了前瞻性的研究，而近期航空类股市场表现相当抢眼，简单介绍下你们的研究成果吧。

　　蔡立辉：我们之所以对航空感兴趣，是因为我们跟踪12个月的航空公司相关数据，进行了很多的研究，我们发现航空公司一些不确定的因素都在减弱，比如人民币汇率和油价。我们发现航空公司的运输需求，在连续几年当中都保持15%到16%的年均增长速度。就是说，需求要比供应的增速高2%。航空公司都面临一个客座率不断提高和票价上涨的因素，这两个因素的改进，使得航空公司的效率得到了明显的改善。前面谈到的几个不确定因素，比如说人民币的升值，根据我们宏观经济研究员的研究，未来两年，人民币升值还会呈现上升的态势，如果每年增长5%，持续来看，这种预测应该来说相对来说是比较稳健的。而如果大家进一步研究航空公司的盈利结构，或者是负债结构就可以看到，他们往往都有外币的债务，这样会给这个航空公司带来大量的汇兑的收益。

　　最后一个不确定的因素是石油，在今年年初，石油的价格确实是在不断的上涨，但是同时，我们也发现，随着航空公司盈利能力不断的增强，也就是说，随着客座率和票价水平不断的提高，航空公司抵御高油价的能力也增强了。另外，随着其他一些新能源和可再生能源的利用，油价目前在70多美元的情况下，往下的概率比往上的概率更大一些，基于这些判断，我们就感觉到，整个航空类股会有一轮比较明显的投资机会。

　　

　　次级债冲击对A股影响不大

　　

　　主持人：现在次级债成为投资者关注一个焦点，全球股市尤其是亚洲股市近来跌幅较深，这将对A股市场产生多大影响？

　　林彤彤：确实像你说的，次级债的问题使市场的流动性和各地股市出现了一个比较大的波动。我觉得股市的动荡，一个是流动性因此受到影响；其二，全球各地担心美国经济受到拖累。沃尔马日前调低了盈利预测，这样就可以让大家了解到，美国一些大公司也在担心经济会受到影响，香港市场也同样受到了比较大的拖累。

　　我个人的观点，A股市场受到的实际冲击肯定是很小的。A股市场相对还是一个比较封闭的市场，虽然已经有了QDII和QFII制度，但还是有额度限制，其他资金难以在两地自由的流动。当然如果美国经济出现大问题，由于美国是我国最大的进口国，中国出口类的企业会受到牵连，最近我们还没有看到美国经济会恶化的一个迹象，或者是一个趋势。

　　A股出现调整，应该说，次级债事件是诱发了大家的心理担心，并不是因为次级债对我们中国经济造成的影响。

　　

　　主持人：换句话说，也可以认为次级债仅仅是一个借口而已。现在大家更关注的是全球流动性会不会以此为标志，从前几年的流动性过剩转为收缩？

　　林彤彤：这个事情我们这两天也一直在关心。尽管次级债占全美国6%-7%的水平，应该说并不是特别大的比例，但是当中对冲基金还发展了一些衍生的产品，实际牵连的资金面可能就会比较大，如果这种趋势得不到控制的话，就会造成越来越多的对冲基金投资者的担心，造成大面积的赎回，这样就会演变成对全球的资金冲击。我们目前也在一直关注这些情况和最新的研究成果，仅根据目前掌握的信息不足以判断。

　　

　　均衡配置还是集中投资

　　

　　主持人：在中国经济快速的发展情况下，并不是只有一两个行业才可以享受到发展的成果，而是一大批的行业都会受惠于此，这种思路是不是更符合目前情况，你们个人更偏重哪里？

　　蔡立辉：我们在进行投资管理的时候，除了要对重点行业进行重点投资之外，也会配置其他行业里有超强创新能力的公司，一些独特优势会使得这些企业的利润产生大幅度的增长。

　　林彤彤：不同的投资风格都有它的利和弊。就像你刚才说的，2006年表现好的基金都是偏重集中投资一些，我觉得，这跟不同的市场也有关系。在市场比较差的一个阶段，投资者会特别注重上市公司的质量。在一个牛市的氛围中，我们看到2006年下半年以来，整个市场处于狂热的阶段，许多股票都得到投资者的认同或者是追捧，这个时候你如果采取一个比较均衡的配置，可能会得到更好的效果。今年以来，基金整体业绩还是相当的优秀，这其中指数基金的表现又是特别的突出，而指数基金是一个相对分散的投资，因此也可以看出，在这种氛围之内，在短时间之内，分散投资可以取得更好的效果。

　　从我个人的投资风格来看，尽管我也认识到，在这种阶段相对分散可以取得比较好的业绩，但是我还是坚信，在对上市公司深入研究的情况下，在更长期的角度来讲，精选个股一定还是可以取得更好的市场收益水平。所以到目前为止，结合龙腾基金本身契约和特点，我还是坚持自下而上精选个股的投资风格。

　　

　　

　　

　　

　　

　　精彩回放

　　

　　问：蔡老师，有色金属的调整会在什么时候结束呢？

　　蔡立辉：我们现在已经形成了一个比较明确的投资思路，上游我们看好资源，下游看好品牌消费品。有色金属也是我们重点关注的，刚才网友说到，具体什么时候能调整完。实际上它调整的时间并不重要，关键是我们要判断它未来上涨的趋势是否改变，像黄金、铝、铜等等，他们是否跟世界经济发展高度吻合。另外一个方面就是中国因素，只要我们把这些因素综合起来，就会对这些不可再生的资源有信心。下面就是你要选择好上市公司，选择好品种。

　　

　　问：你们在市场震荡中怎么操作？

　　林彤彤：基金对于股票仓位的调整不会太大，除非认为这个市场会出现明显的转折。在短期调整组合的时候，更多是基于对不同的组合进行比较，我们希望把最好的股票纳入我们的组合当中，然后剔除一些表现比较差的，或者是估值已经到位或偏高的公司。从今年来讲，我觉得每天更多是在做这种组合的调整。其实基金操作的频率是非常低的，我们是做中长期的投资。

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